IPO堰塞湖與監管製度改革
財經
作者：劉紀鵬 曾斌
IPO堰塞湖猶如利劍高懸，資本市場下一步改革迫在眉睫。而郭樹清主席在部署2013年工作任務時，新股發行改革依然是任務重點。
製度創新是改革過程中初始成本最低的觸發點，但通常又是成效最大、影響最深、見效最快的變革。對於發行製度改革本身，在2012年4月發布了關於發行體製改革的最新《關於進一步深化新股發行體製改革的指導意見》，涉及了發行詢價定價等問題，但仍然沒有觸及發行製度的核心問題。對於中國資本市場，筆者認為從短期來看，如何疏導800多家在審IPO企業形成的堰塞湖困境，重振投資者信心、扭轉二級市場的低迷是困擾中國資本市場最緊迫的問題；而從長期來看，繼續發行製度改革、鼓勵市場創新、完善證券法治建設、落實退市機製等問題同樣關係著未來資本市場的發展全局，均可謂牽一發而動全身。
IPO堰塞湖的困境及成因分析
A股市場上IPO企業排隊上市的問題實際上一直存在，2012年監管部門放慢發行節奏，全年A股合計融資額僅有1030億元，較上年全年下降近六成，同時監管部門公開了發行審核流程和在審企業的名單，隨著這個名單上的公司數量不斷增加，最新公布的數字更是超過880多家。從企業融資角度看，800多家再審按照當前發行速度，花3年時間都無法全部完成發行，排隊遙遙無期；從投資者角度，則明確看到準備上市融資“抽血”企業的情況，投資信心受挫，因此把這一兩難狀況比喻為“IPO堰塞湖”。盡管筆者認為其暫無突然“決堤”的風險，但無疑成為了推進發行製度改革的最大障礙，而IPO堰塞湖的成因是多方麵的，其中既有金融結構的固有問題，也有證券監管製度本身的障礙，歸結起來有以下幾個方麵：
第一，社會融資結構失調，中小企業融資艱難。直接融資與間接融資比例失調問題在中國長期存在，資本市場融資近年來隻占社會融資總量的20%，而銀行資金大多傾向於國有企業和大型企業，與中小企業天然不結緣，市場上形成了“中小企業多，融資難；民間資金多，投資難”的兩多兩難問題，大量企業無法從銀行獲得貸款，紛紛湧向資本市場尋求融資。
第二，海外上市之路愈發艱難。銀行融資困難，A股市場積弱，且上市流程冗長，從上世紀90年代開始大量優質企業離家出走，通過設立離岸公司、發行H股等方式選擇到香港、美國等海外市場發行融資，但隨著六部委“十號文”的阻攔，海外上市成本陡增，特別是2010年以來爆發的中概股在美上市醜聞，使得“中國概念”成為了做空者狙擊的對象，2012年全年隻有唯品會和歡聚時代兩家企業成功實現在美上市，融資額僅1.53億美元，規模較上年大幅下降九成，可謂是“絕收”。
第三，高度管製的發行核準製度是造成IPO堰塞湖的根本原因。盡管發行製度已經曆多次改革，但仍沒有觸及“靈魂”。發行製度由審核製度和詢價製度兩個具體環節組成，A股市場從審批製到核準製，本質上沒有脫離監管部門行政審批的思維，監管部門扮演著市場準入一端上市公司的“質檢員”，然而眾多的企業來自不同地區、不同的行業，再加上信息披露製度的不完備、市場中介機構“看門人”功能無法充分發揮，完全依靠監管部門的審核顯然在質量和速度上都無法滿足企業的融資需求，最終引發了IPO堰塞湖問題。