內部控製缺陷披露、最終控製人性質與債務融資
管理創新
作者：趙潔 王君彩
摘要：內部控製缺陷的披露對於資本市場和商品市場均具有一定的信息價值。以2008年～2013年中國A股非金融業上市公司作為樣本，通過研究內部控製缺陷披露對企業債務融資的影響，發現披露重大或重要內部控製缺陷、內部控製審計報告披露有內控缺陷的企業在資本市場和商品市場獲得較少的債務融資。相比於國有企業，披露了內部控製缺陷的非國有企業獲得了更少的債務融資，內部控製缺陷整改後，非國有企業受到更大的長期聲譽機製影響。
關鍵詞：內部控製缺陷；債務融資；最終控製人性質；長期聲譽機製
上市公司披露的內部控製缺陷信息逐步引起了投資人、企業、審計師、監管部門及社會公眾等利益相關者的重視，研究內部控製缺陷披露對於企業債務融資的影響具有重要的理論意義和現實意義。由於企業不同類型的負債之間存在異質性，研究內控缺陷對於不同類型負債的影響具有現實的必要性。本文基於負債異質性的考慮，研究了披露內部控製缺陷對於企業三種類型對外債務融資（銀行借款、債券融資、商業信用融資）的影響，並結合企業最終控製人性質對以上影響進行了長期動態的比較分析。
一、 文獻綜述與研究假說
1. 文獻綜述。對於內部控製報告與公司債務融資的關係上，學者們不同角度的研究得到了相關但有區別的結論。Dhaliwal等（2011）通過檢測了上市公司債務工具，而Kim等（2011）則檢測了非上市公司與金融機構簽訂的債務合同，兩個研究得到了相同的基本結論——重大內控缺陷導致了較高的債務成本。Dhaliwal等（2011）檢驗了內控缺陷的披露對銀行監督的敏感度，發現銀行監督的影響力很大，這個發現包含了銀行是對債務市場有效監督者的觀點。Kim等（2011）檢驗了債務契約，研究發現具有內部控製缺陷企業貸款利差高於非內控缺陷企業28個基點；有較嚴重的公司層麵內控缺陷的企業支付了明顯更高的貸款利率；銀行對內控缺陷企業債權人實施了更嚴格的非定價條款；較少有銀行願意與內控缺陷企業簽訂貸款合同，公司層麵重大缺陷與更多貸款收縮的債務契約相關；具體企業的分析表明銀行在企業披露內控缺陷後提高了貸款利率，在補救了之前報告的內控缺陷後降低了貸款利率。此外，Costello和Wittenberg-Moerman（2011）的研究根據SOX內部控製報告來衡量財務報告的質量，檢驗了財務報告質量對於債務契約中選擇不同監督債務人機製的影響。也得出了與上麵研究相同的基本結論，並進一步發現：重大的與欺詐相關的內控缺陷導致了債務契約的顯著減少，這是因為債權人減少了對財務報告數字的使用，采取了較多的諸如抵押貸款等更嚴格的保護措施及信用評級為基礎的定價辦法，披露內部控製缺陷提高了債務契約的效率。Samir M. El-Gazzar等（2011）發現內控缺陷披露能導致企業未償貸款的等級顯著降低。Aaron Crabtree等（2012）發現企業內控缺陷披露與企業信用等級負相關，與債務成本正相關，給信用分析師提供了增量信息。
以上文獻的研究結果表明，披露內控缺陷的企業往往具有較低的財務報告質量，將麵臨更低的信用等級，更高的貸款利率，更難獲得債務融資。在我國，方紅星等（2011）、李萬福等（2012）探究了內部控製的信息傳遞功能和投資者保護效應，研究表明有效的內部控製有利於企業外部利益相關者做出正確的決策，提高企業的信息質量，保護投資者利益，緩解企業的融資約束等。鄭軍等（2013）從貨幣政策變更的視角考察了內控質量對企業商業信用融資的影響。這些文獻以中國數據為背景，考察了內部控製的質量對外部利益相關者的影響，但缺乏進行長期動態的研究。據此，我們認為有必要研究內部控製缺陷披露對企業不同債務融資的長期動態的影響。
2. 研究假設。在資本市場中內部控製信息起到了信號標識的作用，有利於投資者識別企業質量的種類。薄弱的內部控製還會降低財務信息的質量，從而加大了債權人的信息不對稱程度。債權人繼而會減少對內部控製薄弱企業的投資額度來規避投資損失，所以本文提出如下研究假設：
假設1：與內部控製較完善的企業相比，內部控製薄弱的企業，將獲得較少的對外債務融資。
企業主要的對外債務融資包括三種渠道：銀行借款、債券融資和商業信用融資。三類融資渠道之間存在著互補性和替代性。銀行借款和債券融資屬於金融性負債，是企業從資本市場上獲得的負債，而商業信用融資屬於經營性負債，是從商品市場上獲得的負債。考慮到融資成本和風險的差異性，當商業信用融資能夠滿足企業資金的對外債務融資需求時，企業往往會首先選擇用成本和風險都低的商業信用融資（李心合等，2014）。供應商/客戶通過與企業日常交易以及人員之間的交流接觸，可以及時了解到企業的運營情況。相比於銀行，供應商對企業更具有信息優勢，在得到企業存在內部控製缺陷的信息時，可以結合自己之前已經獲得的相關信息及時調整提供信用的決策。商業信用融資通常具有短期融資的特點，靈活性較強。所以我們預期在內部控製缺陷披露後，企業商業信用融資額將會變少。如果企業存在債務資金缺口，商業信用融資已無法滿足企業的資金需求時，企業會考慮采用金融性負債方式融資。而此時財務報表將是一個重要的機製，促進了監管機構和放貸機構對企業的信息交流。當企業存在內部控製缺陷時，其財務報告的質量會受到影響。一個重大錯報的可能性將增加對公司信譽的不確定性，從而增加債務的代理成本。因為企業管理層相對於銀行的信息優勢，這更高的不確定性將擴大公司與債權人之間的信息不對稱，這將減少銀行與披露內控缺陷的企業債務契約的簽訂。即不同屬性的財務報告質量將影響債務合同的簽訂，當財務報告質量較低，銀行將收縮債務契約的簽訂。所以我們預期內部控製缺陷的披露將減少企業獲得的銀行借款。債券市場上，債券評級代理商利用財務報告信息來評估一個企業的流動性和長期償債能力，並作為重要的決定企業負債等級的因素。內部控製缺陷報告增加了財務報告信息可靠性及透明度的風險，會導致評級機構修訂企業違約風險。企業在債券市場上的信用評級的降低，影響了債券投資人對債券未來收益的預期，會減少企業債券對投資人的吸引力，對企業債券融資的獲得將產生負麵影響。