再造央行4.0
金融
作者：馬珊珊
從7月14日央行發布的2015年上半年金融統計數據看，經濟形勢看似否極泰來：2015年6月末廣義貨幣供應量（M2）增長11.8%，接近12%的目標。
中信證券資產管理部研究總監、海清FICC頻道首席經濟學家鄧海清對此解讀：從M2來說，年終實現12%的增速隻需要再增加4.2萬億元的增長，疊加今年上半年的降準降息政策刺激來看，以貸款創造存款的邏輯，M2實現12%的貨幣增長目標無憂。從金融風險看，在股市下跌企穩後，流動性風險解除，央行從淨投放轉向淨回籠，央行貨幣政策過度寬鬆的取向或稍作轉變。
作為深度參與市場的實踐者，同時又具有上海市政府工作多年的複合經驗，鄧海清對中國金融體係運轉規律及央行貨幣政策框架有著全麵又翔實的研究。他喜歡在政治經濟的大框架下思考問題，“視野從來不局限在960萬平方公裏之內。”他認為，利率市場化與央行貨幣政策框架轉型要放在“新常態”的大環境下去理解。
在其新書《再造央行4.0》中，他秉承對金融市場化改革的平衡態度，直言貨幣政策得失：利率市場化的重點和難點並非存款利率管製的放開，而是如何形成市場利率體係，如何完善央行利率調控框架，如何理順利率傳導機製，如何實現資金配置效率優化，如何發揮市場配置資源的決定性作用。而核心問題在於，利率市場化必需的金融基礎設施建設並不健全。他認為，中國在利率市場化方麵至少還需解決以下六個方麵的問題，否則利率市場化很可能弊大於利。
第一，打通貨幣市場和信貸市場，使基準利率具有有效性。特別在新增外彙占款趨勢性減少的情況下，存款在銀行負債中的作用將逐漸降低，放開存貸比約束、改變“存款立行”思維定勢，是提高基準利率有效性的必要條件。
第二，中國之所以難以實行貨幣市場基準利率模式，很大的障礙在於，基準利率的設定在利率市場化推進過程中是極難的。他建議，基準利率的設定在開始可以采用較寬的利率走廊下限，在試錯中摸索基準利率的合適水平。
第三，資金需求的市場化，主要是指解決軟約束問題，形成有效風險定價。第四，解決外彙的市場化收支平衡。第五，建立中期利率的調控模式。雖然中國的PSL、再貸款等具有類似的意義，但是由於數量和價格均由央行指定而非市場招標，所以距離成為市場化條件下的貨幣政策工具仍有差距。第六，明確中期利率和短期利率的聯係。中國3個月和隔夜的利差很大，這一利差在同時調控短期和中期利率下是否還將存在是需要進一步探討的問題。
鄧海清稱，寫這部書的時間是非常漫長的，最早的出發點是“錢荒”事件顛覆了市場上所有做債券投資的人的思維。而之所以提出“央行4.0”這樣的一個概念在於，互聯網大數據時代帶來的一個根本性變化是這種實驗可以擺脫樣本的限製，可以以無限量樣本進行跟蹤，這意味著央行的貨幣政策傳導機製，從點狀函數轉變為連續函數是完全可以做到的。這時，判斷貨幣政策效果可以直接通過交易者的行為或者資產價格信號的即時化就可以判斷貨幣政策效果，而不再需要等到3張財務表出來以後才可以去判斷。
在他看來，央行可以分為4個時代：在1.0時代，即金本位時代，央行缺乏貨幣政策調控工具，幾乎無施展空間。在2.0時代，央行主要使用數量型調控工具。在3.0時代，央行主要采用價格型調控工具。在2.0時代以及3.0時代，央行調控的精確度不斷提高，但貨幣政策時滯難以避免，從而貨幣政策一致性觀點仍然為眾多央行推崇。這兩個時代的共同點均是，結構性調整的難度較大，精度不高。而央行4.0時代則是指，在信息技術極大發展的背景下的新型貨幣當局。這一當局有實力將貨幣政策操作結合大數據等新興技術，仿真貨幣政策實驗，促進貨幣政策更加精確化、實時化。
鄧海清認為，2014年，經濟冷熱不均，央行雖然已經采取了部分結構化的貨幣政策，包括MLF、SLF等，但政策效果都非常有限。原因在於央行並沒有對症下藥，比如對於小微企業的信貸支持，如果有精準的量化數據，MLF和SLF資金的投放至少可以運用到這些領域，而不會被銀行用於票據和債券的加杠杆。