企業融資偏好理論綜述
投資理財
作者：王龍燦
摘要：運用文獻資料、邏輯推理等方法，對國外主流的資本結構理論進行了分析與總結，包括：MM理論、優序融資偏好理論、信號傳遞理論、代理成本理論和行為金融學的融資偏好理論。
關鍵詞：資本結構 融資偏好 上市企業
隨著資本市場的快速發展，相關資本結構理論先後經曆了一係列的演進，包括：MM理論、優序融資偏好理論、信號傳遞理論、代理成本理論以及基於行為金融學的融資偏好理論。企業融資偏好理論通過對理論模型前提假設逐步放寬，使其越來越接近於現實情況；並且該理論在與相關學科交叉融合，共同發展的過程中，研究視野不斷拓寬，研究方法不斷創新。
一、理論
Modigliani和Miller（1958）在其《資本成本、公司融資與投資理論》中指出，在不考慮企業的稅收條件時，企業負債比例增加不會給企業價值帶來增加，融資結構不會改變企業價值。但是該理論卻有四個完美市場條件的嚴格假設：完全市場；信息對稱；無交易成本；市場參與者都是理性投資者。MM理論認為：一是企業價值與資本結構無關；二是投資決策與資本結構無關。其後，米勒放鬆其假設條件，加入了個人所得稅和公司所得稅的考量，形成了回歸的MM 模型。
二、優序融資偏好理論
Myers和Majluf（1984）提出了著名的優序融資理論。Myers和 Majluf 研究探討了在信息不對稱的情況下，企業進行權益融資和債務融資對企業價值的影響，從而提出了企業融資的合理順序：即企業融資選擇總是按先內源、後外源的順序， 在外源之中， 又總是優先債務、然後才是權益。優序融資理論認為信息因素對公司融資結構起重要影響，該理論比起主流理論使用均衡的方法來尋找最優融資結構有一定優越性， 但是這種理論著重在解釋既定製度的約束條件下公司對其額外資金的融資行為， 具有短期性的限製， 所以無法揭示公司發展過程中的資本結構的動態變化規律。
三、信號傳遞理論
（一）股權信號傳遞理論
Leland和Pyle將信息傳遞理論引入到資本結構理論中。Leland與Pyle認為，在股票市場上，企業的投資決策和籌資決策決定股票的價格。股份製企業由於所有權與經營權的分離，投資者與企業的經營管理者存在著信息不對稱：投資者處於企業外部，隻能間接了解企業經營狀況，所以從長遠的觀點來看，穩定的股利發放能將企業盈利能力和經營狀況的信息傳遞給投資者，提高投資者的信心。
（二）債務信號傳遞理論
Ross（1977）研究了債務的信號傳遞功能。在Ross看來，企業的經營管理者是內部人，所以了解其企業的實際價值，而投資者處於企業外部，很難了解企業的真實價值。如果證券市場高估了企業的實際價值，企業的經營管理者會因此受益；反之，一旦企業出現嚴重虧損，企業的經營管理者也會受到相應損失，所以高負債率被投資者理解為優質企業的信號。對任何負債水平而言，低質量企業在任何一負債水平上，其邊際預期破產成本都會較高，故其經營管理者很難模仿高質量企業的債務融資行為。這樣，優質企業通過擁有較高的負債率將其與低質量的企業區分開。
四、代理成本理論
Jensen和Meekling放棄了經典的MM理論框架，而從經理激勵製度角度出發研究了融資結構問題，1976年Jensen和Meekling在《企業理論： 管理行為、代理成本及所有權結構》中指出，在公司經營中存在兩類利益矛盾： 企業的經理人與企業股東之間的利益衝突； 企業債權人和企業股東之間的衝突。這兩種利益衝突就產生了外部股權的代理成本和債權的代理成本。
股權代理成本產生於經理人不是企業的全部所有者。經理人努力幫助公司運營，但其努力成果卻要同股東一起分享，同時自己要承擔所有努力的成本；如果經理人消極工作，那麼他可以享受全部的好處，同時隻需要承擔消極工作的成本。債務融資可以在企業總資本不變的同時增加經理人的股權比率， 減少股權代理成本。
由於股東隻對企業承擔有限責任，所以股東可能從事帶來大於債務利率收益的高風險項目投資，而這些高風險將轉嫁給債權人。隨著債務比率的升高，債券融資的成本會不斷上升，由此產生債權的代理成本。