並購方如何確定溢價與交易價格談判
經濟研究
作者：蘇震宇
【摘要】隨著現代經濟的快速發展，希望通過企業的並購給公司帶來效益增長，即獲取競爭優勢、實現資源互補、達到內部的一體化、產生協同效應的公司越來越多，但真正成功者寥寥。並購能否成功取決於多種因素，而並購的定價是否恰當、並購公司向目標公司支付的並購溢價的多少，往往起著十分重要的作用。
【關鍵詞】並購 協同效應 並購溢價
一、溢價的決定
我國企業的並購市場在最近幾年發展迅速，並購活動正在不斷增長。並購對企業擴大市場份額、獲得競爭優勢以及迅速進入全新的領域具有巨大的作用；同時成功的並購具有優化配置資源、高效利用各種先進的管理技能和管理理念使企業達到協同效應、提高企業市場價值的作用。特別是在我國，並購也是企業迅速獲得上市資格的一個捷徑。在並購目標公司行為中，通常會發生一定比例的溢價，比如可口可樂公司收購彙源果汁的過程中，可口可樂提出的收購方案溢價高達193%，而雪津啤酒的並購中，溢價率達到了10倍以上。
當然，對於並購發起公司來說溢價的多少直接決定了並購前期收購方成本支出的大小，直接影響著並購的績效，過高地支付溢價會給企業未來的經營帶來很大風險。那麼收購方如何來決定溢價呢？
（一）目標企業的內在價值。
通過分析並購企業的定價可以看到，並購企業對目標企業進行價值評估之後，對目標企業的內在價值有了一定的了解，這是並購企業對目標企業收購定價的基礎，同時也是目標企業可以接受的價格的最低限度 。
（二）控製權溢價。
企業的並購直接結果就是取得被並購企業的控製權，而這種控製權則是收購溢價的重要構成部分。如果並購企業通過收購目標企業的股份而取得對目標企業的相對控製權，就必須為此支付溢價 這是因為：由於企業控製權的杠杆效應，並購企業隻要取得目標企業的相對控股地位，就可以控製目標企業的資產、可以控製其資源配置、決定其政策、改變其經營方式等。因此，控製權本身具有相當的無形價值，購買控股權就必須支付溢價。
（三）商譽價值溢價。
商譽是指在同等條件下，由於其所處地理位置的優勢，或由於經營效率高、曆史悠久、人員素質高等多種原因，能獲取高於正常投資報酬率所形成的價值。而商譽價值的貨幣體現往往在於帶來超額利潤。形成商譽價值的主要原因是企業的市場資源優勢以及企業的生產資源優勢。企業的市場資源優勢在於企業在其領域的市場占有率、相對固定的客戶和銷售渠道；而企業的生產資源優勢在於企業生產原料獲取能力上的特有優勢以及先進的生產工藝。
（四）協同效應溢價。
上文我們分析了幾個溢價產生的原因，但溢價產生的根本原因是協同效應。所謂協同效應，就是指企業生產、營銷及管理的不同環節，不同階段，不同方麵共同利用同一資源而產生的整體效應，該效應使並購企業競爭力增強、成本降低、淨現金流量超過兩家公司預期現金流量之和。並購之所以發生，是因為兩家企業並購後權益價值要比並購前兩家單獨存在時的權益價值之和更高才可認為並購是可行的。假設並購方企業為A，目標方企業為B，並購後的聯合企業為AB，對它們進行價值評估，評估出的價值分別為：VA、VB、VAB（VAB可以通過估計未來現金流貼現得出），企業A收購企業B所需支付的價格為P。並購的溢價其實是對未來協同效應產生價值的分配，所以並購者判斷並購是否可行，首先必須滿足兩個條件：