後危機時代信用評級機構監管探討
管理縱橫
作者：楊敏茜
【摘要】美國次貸危機再次暴露出信用評級機構的監管困境，結合信用評級機構在美國次貸危機中的失職表現，加強對評級機構的監管與改革又一次成為關注的焦點。本文在對美國信用評級機構改革現狀以及改革障礙進行分析的基礎之上，結合我國信用評級機構的現實狀況，提出相關的規製與監管的建議。
【關鍵詞】信用評級機構 改革 監管
一、圍繞信用評級機構爭論的焦點
New York Times專欄作家、普利策獎得主Thomas Friedman的一段話不無誇張地說明了“三大”機構的廣泛影響：“我們生活在兩個超級大國的世界裏，一個是美國，一個是穆迪。美國可以用炸彈摧毀一個國家，穆迪可以用債券降級毀滅一個國家。”信用評級機構（ Credit Ratings Agencies，縮寫為CRAs） 本來的職能是通過自身的信息收集和分析加工及出售行為來改善資本市場上發行企業、監管機構和投資者之間信息不對稱狀況，幫助證券市場有效運行。可是在2008年次貸危機中信用評級機構卻因為其不當行為備受責難。圍繞歐美信用評級機構爭論的焦點主要集中在以下幾個方麵。
（一）虛高評級
虛高評級是導致資產支持證券過快發展，投資者過多投資，最後發生市場崩潰的主要原因。虛高評級是有充分證據的：（ 1 ）根據美國惠譽（ Fitch，2007）評級公司發布的2007年的統計數據，全球結構產品中60%被評為3A等級，而相比之下公司發行的債券評到3A級的則不超過1%。（ 2） 危機期間發行時評為3A級的數量急劇下滑，而且在2007 和2008年期間CRAs又進行的普遍的下調等級（ Benmelech和Dlugosz，2009），這間接證明評級機構在危機前有虛高評級行為。（ 3）有研究表明評級機構對CDOs的實際評級比按其模型測算的要高。Griffin 和Tang（ 2010）分析了來自三大CRAs之一的數據，得出結論說，如果CRAs按照他們的模型來評級，“3A級平均來說隻能評為3B級”，導致價值降低20.1%。
評級機構發展初期主要是通過向投資團體成員（訂購用戶）出售他們的評級出版物、評級報告、行業分析報告賺取收入。這種商業模式被稱為“訂購人付費”收入模式。但是在20世紀70年代以後，“發行人付費”收入模式，即證券發行人向評級機構支付證券評級的費用，逐漸代替了“訂購人付費”的收入模式。收入模式的轉變導致明顯的利益衝突並引起投資者還能在多大程度上信賴信用評級的質疑。首先，從表麵上來看，評級機構是為了投資者利益而評級。但不幸的是，發行人隻是希望獲得高級別但未必是準確的評級，因為證券評級越高，流動性越強，發行人的資金成本越低。其次，作為一個私人、盈利的企業，信用評級機構具有利潤最大化的渴望，對利潤來源的付費客戶——發行人的需求非常敏感，它們屈從於取悅於它們的發行人客戶需求並且給出虛高的評級。由此，我們可以看到，評級機構完全可能被發行人“俘獲”。
（二） “聲譽”機製失靈
“聲譽”機製觀點認為，一個評級機構的成功最終建立在因其發布準確和可信的評級而享有的“名譽”基礎之上，隻有那些擁有良好聲譽的評級機構才會存活和長遠發展。
“聲譽”機製之所以失靈，成為理論界研究的熱點。Skreta andVeldkamp（ 2009）認為當資產是很簡單的時候，風險測評並不是很複雜，對於同一對象不同評級機構的信用評級差別也不大。評級機構以外的人士也能夠獨立方便地檢查和驗證評級的客觀性，這樣對評級的任何操縱都很容易發現，一旦發現某機構的評級虛高會損害其聲譽和相應的業務。但是，一旦被評級的資產出現複雜情況，就會使得虛高評級這樣的行為難以發現，畢竟當專業機構的評級分歧較大時，局外人發現虛假評級的能力隨之下降。此時評級機構的聲譽也不會受到什麼影響。除此之外，評級機構也存在短期行為。
以上分析的結論表明，盡管所謂對“聲譽”的關心具有一定的自律管理的效果，但是短期競爭和盈利壓力超過了聲譽保護的需要，信用評級機構被發行人“俘獲”並且屈服於發行人的事實確實存在。
（三）寡頭壟斷的市場格局