淩新源
主要觀點：
自2005年7月21日央行公布人民幣彙率調整以來，市場對於彙率變動對股市的影響有三種不同的觀點：一種認為此次彙率變動將促使中國股市進入大牛市；一種認為由於人民幣升值幅度大大低於市場預期，對股市的影響很小；還有一種觀點認為，人民幣彙率機製的變革短期對股市的影響有限，但對我國證券市場將產生長期的深遠影響。我們認為第三種觀點更符合於我國股市的運行情況：
？ 此次人民幣升值對A股市場的影響有限：①人民幣升值使得證券市場中人民幣資產價格上升，這無疑將對我國證券市場產生正麵的影響，然而，目前影響股市走勢的因素是多方麵的，而當今的股權分置改革等因素的直接影響作用更加突出；②雖然此次人民幣升值2%確實成為大盤反彈的導火索，但是升值幅度仍較小，還不足以對股市反轉起決定性作用；③盡管周邊國家和地區本幣升值都帶動本國股市同步上漲，但與這些國家和地區不同的是，我國A股市場目前還是一個比較封閉的市場，資本流動的渠道受到較大程度的限製，資本流動成本相對較高，這些都使得此次人民幣升值對於提升A股市場投資價值的作用受到較大程度的限製，從而無法對我國股市價值重估起到根本性與實質性的作用，相比之下，我國彙率製度變革對證券市場的影響將更為重要。
？ 人民幣彙率存在長期升值預期：在新的彙率形成機製確立之初，人民幣對美元彙率將以保持穩定為主，在目前一次性升值2%以後，年內再次升值的概率較小，但是有理由預期，升值過程將會持續，如果不發生重大變化，估計我國彙率水平將在3~5年內基本達到市場預期的合理水平。
？ 人民幣升值對我國證券市場將產生深遠的影響：從短期看，由於A股市場恰好處於千點關口，政策麵又支持做多，人民幣升值對股市的助漲作用將會較為明顯，但從中長期看，由於人民幣不能自由兌換，證券市場中資本流動的規模必然會受到限製，因此，升值預期對股市的推動作用將會控製在一個溫和、合理的範圍之內。
經過曆時3年的討論，人民幣彙率製度改革終於破題，2005年7月21日中國人民銀行宣布，人民幣即日起升值2%，即1美元兌8.11元人民幣，這標誌著我國將開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動彙率製度，人民幣步入升值周期。由於此次人民幣升值的幅度大大小於預期，因此市場紛紛猜測人民幣升值2%隻是初始調整，“可能引發中國人民銀行在不遠的將來會進一步提高人民幣彙率的預期”，針對這一情況，7月27日央行發表鄭重聲明指出：人民幣彙率水平升值2%是根據彙率合理均衡水平測算出來的，這一調整幅度主要是從我國貿易順差程度和結構調整的需要來確定的，同時也考慮了國內企業的承受能力和結構調整的適應能力。這個幅度基本上趨近於實現商品和服務項目大體平衡。
因此，我們認為，在新的彙率形成機製確立之初，人民幣對美元彙率將以保持穩定為主，在目前一次性升值2%以後，年內再次升值的概率極小。
一、人民幣步入升值周期
（一）人民幣升值對我國宏觀經濟的積極影響和消極影響
人民幣彙率水平的變動將對我國宏觀經濟的方方麵麵產生不同程度的影響，此次人民幣升值所帶來的積極、消極影響同樣將表現在進出口、投資、消費和償債能力等方麵。國家信息中心測算結果表明，對於中國經濟，若人民幣升值5%，GDP增速將下降1.4個百分點，但由於此次人民幣升值的幅度僅為2%，並且要遠遠低於市場預期，因此預計其對整體經濟的影響將會有限。簡單測算顯示，2005年7月開始的人民幣升值2%，對經濟增長的整體負麵影響將在2005年四季度開始顯現，升值將在一定程度上加劇經濟周期性的回落速度。具體而言，對於2005年GDP增速的影響不到0.28個百分點，屬於可承受範圍，關鍵還看未來進一步的彙改動向。根據我國彙率改革的“主動性、可控性、漸進性”原則，有理由相信目前僅僅是人民幣走向長期升值的第一步，對於中國經濟、出口、就業、通縮等方麵可能帶來的中長期影響需要作更為長遠的觀察。
（二）人民幣升值的過程將持續較長的時間
對人民幣彙率未來走勢，我們認為雖然年內再次升值的概率極小，但是有理由預期，升值過程仍將持續較長時間，主要原因在於以下幾個方麵：