公司所麵臨的商品價格風險，主要指采購商品價格上升的風險及所生產產品價格下降的風險。無論是生產的投入品還是產成品，公司都需要對其價格變動的風險進行管理，從而提升利潤的穩定度，使生產經營在公司可控的層麵進行。
從投入品價格風險角度來說，投入品價格的不確定性影響了產成品的定價和營銷的管理能力。成本的波動也可能導致公司的現金流和盈利產生不良波動，這將會進一步引發更多的問題，如更高的信貸成本。比如，某公司長期按照固定價格向市場提供產成品，增加投入成本將削減企業的利潤。通過鎖定產品原料的成本，企業能夠更好地維持利潤。如果不能鎖定投入品的成本，企業則會不願意同客戶建立長期的供貨關係，這會使企業失去在市場競爭中的優勢。從產成品價格風險角度說，產成品價格的波動將直接影響公司的利潤。甚至，當市場價格低於公司生產產品的變動成本時，公司最優決策為停止生產產品，這會直接威脅公司的生存。因此，公司有必要對投入品價格以及產成品價格風險進行管理。
6.4.1 期貨合約與商品價格風險管理
1）去尾套期保值與完全套期保值用期貨套期保值需要進行去尾。對1個單位的現有資產賣出少於1個單位的金融合約以進行套期保值的做法被稱為去尾套期保值。
（1）無套利情況下期貨價格的確定
假定1盎司黃金的價格是400美元，現在來計算黃金期貨的價格。前已述及，不支付紅利的投資在第T年無套利遠期價格與期貨的第T年無套利的期貨價格是大概相等的，它們由下式決定：F=S0（1+rf）T其中：F代表期貨價格；S0代表所作投資在今日的即期價格；rf代表期限為T年的零息債券的年複利率。在無風險年利率為10%時，按上述計算公式，一年後交割的黃金的期貨價格每盎司440美元。
（2）創造完全的期貨套期保值
假設投資者擁有一盎司黃金想在一年後售出，為規避金價下跌的風險，通過賣出期貨合約以鎖定售價。但在套期保值過程中，需要進行去尾，即相對於打算在一年後賣出的每一盎司黃金，投資者應賣出小於一盎司的期貨。這也意味著，如果投資者為規避一盎司黃金的價格風險時，賣出一盎司的期貨，屬於過度套期保值。
我們通過例子說明上述過度套期保值的原因。如果黃金的現貨價格由每盎司400美元變為401美元，黃金的期貨價格則由每盎司440美元變為441.10美元（401×（1+10%））。因此，賣出1盎司的黃金期貨以對金價變動的風險進行套期保值就顯得有點過頭了。當金價由每盎司400美元變為401美元時，我們從所持有的1盎司黃金中獲得了1美元的收益，但在賣出的1盎司黃金期貨合約上損失了1.10美元。
通過賣出少於1盎司黃金的期貨合約會解決過度套期保值問題。確切地說，就是賣出1/1.10盎司的黃金期貨。因金價上升1美元而在期貨合約上的損失為1.00美元（1÷1.10×1.10），恰好與持有1盎司黃金的收益相抵消。
2）基差風險與期貨合約的選擇
以上的討論對衝進行得比較完美，但在現實生活中，情況可能有所差異。對衝者可以知道未來買賣資產的準確時間，於是對衝者能夠利用期貨合約轉移幾乎所有的來自於那個日期資產價格的風險。在實際應用時，期貨合約套期保值並不那麼完美。其主要有以下原因：①需要對衝其價格風險的資產與期貨合約的標的資產可能並不完全一樣；②套期保值者可能並不能肯定購買或出售資產的確切時間；③套期保值可能要求期貨合約在其到期日之前就進行平倉。這些問題與基差風險緊密相關。
（1）基差
在套期保值的情況下，基差被定義為打算進行套期保值資產的現貨價格與所使用合約的期貨價格之間的差額。
如果打算進行套期保值的資產與期貨合約的標的資產一致，在期貨合約到期日基差應為零。在到期日之前，基差可能為正值或為負值。當標的資產是低利率貨幣或黃金白銀，其期貨價格大於即期價格。這意味著基差是負值。對高利率貨幣或許多商品，其期貨價格小於即期價格，基差是正值。
當現貨價格的增長大於期貨價格的增長時，基差也隨之增加，稱為基差擴大。當期貨價格的增長大於現貨的價格增長時，基差減少，稱為基差減少。說明基差如何隨著時間變化。注意在期貨合約到期前，基差是正值。
（2）基差風險
為了檢驗基差風險的性質，我們使用如下的符號：S1代表在t1時刻現貨的價格；S2代表在t2時刻現貨的價格；F1代表在t1時刻期貨的價格；F2代表在t2時刻期貨的價格。
令b1為在t1時刻的基差；b2為在t2時刻的基差。
基差隨時間變化示意圖假定在t1時刻進行對衝操作，並在t2時刻平倉。假設在建立套期保值初始時刻，現貨和期貨的價格分別為2.50美元和2.20美元；在平倉時，現貨和期貨的價格分別為2.00美元和1.90美元，即S1=2.50，F1=2.20，S2=2.00，F2=1.90.
根據基差的定義：b1=S1-F1；b2=S2-F2，得出：b1=0.30，b2=0.10.
考慮第一種情況，套期保值者知道將於t2時刻出售資產，並在t1時刻持有期貨的空頭。該資產實現的價格為S2，期貨頭寸的盈利為F1-F2，則套期保值後資產獲得的有效價格為：S2+F1-F2=F1+b2.
在本例中，上式的值為2.30美元。在t1時刻F1的價值是已知的。如果此時b2也是已知的，就可以進行完全的套期保值。套期保值風險是與b2有緊密相關的不確定性。我們稱之為基差風險（basis risk）。
考慮另一種情況，公司知道它將於t2時刻購買資產，並在t1時刻進行多頭套期保值。為該資產支付的價格為S2，在期貨頭寸上的損失為F1-F2.則套期保值後的資產所支付的有效價格為：S2+F1-F2=F1-b2.
與前麵的表述方式一致，在本例中上式的值為2.30美元。在t1時刻F1的價值是已知的，b2代表了基差風險。
對諸如外彙、股票指數、黃金和白銀這些投資資產來說，基差風險小於消費性資產的基差風險，這是由於套利理論會使投資資產的期貨價格和現貨價格之間較好地保持某一確定的關係。某一投資資產的基差風險主要來源於將來無風險利率水平的不確定性。對於消費性的商品來說，供需之間的不平衡以及有時保存商品的困難，可能導致便利收益的大範圍變化，這是基差風險的另一個來源。
有時，投資者暴露風險的資產不同於進行套期保值的期貨合約的標的資產。在這種情況下，基差風險就會更大。定義S/2為t2時刻期貨合約的標的資產的價格。
和以前一樣，S2是已經進行套期保值的資產在t2時刻的價格。通過對衝，公司確定了購買（或收取）資產的價格為：S2+F1-F2.也可以變形為：F1+（S/2-F2）+（S2-S/2）。
S/2-F2和S2-S/2這兩項代表了基差的兩個組成部分。當打算進行套期保值的資產與期貨合約中的標的資產一致時，存在基差為S/2-F2.當這兩個資產不同時，上式中的S2-S/2項就是兩個資產不一致時產生的基差。
值得注意的是，基差風險可以使得套期保值者的頭寸狀況得以改善或更加糟糕。考慮一個空頭套期保值。如果基差意想不到地擴大，則套期保值者的頭寸狀況就會得到改善；相反，如果基差意想不到地縮小，則套期保值者的頭寸狀況就會惡化。對於多頭套期保值來說，情況則相反。如果基差意想不到地擴大，則保值者的頭寸狀況會惡化；而當基差意想不到地縮小時，保值者的頭寸狀況就會改善。
（3）合約的選擇
影響基差風險的一個關鍵因素是套期保值所選用的期貨合約。選擇包括兩個方麵：①選擇期貨合約的標的資產；②選擇交割月份。
如果打算保值的資產正好是期貨合約的標的資產，通常以上第一項選擇是非常容易的。在其他的情況下，必須仔細分析才能確定一個合適的期貨合約，該期貨合約的期貨價格與打算保值的資產價格的相關性最好。
交割月份的選擇可能受幾個因素的影響。在之前的分析中我們假定，套期保值的到期日與某一交割月份一致，所以選擇該交割月份的期貨合約。事實上，在這種情況下，通常選擇隨後交割月份的期貨合約。這是由於在某些情況下，交割月份中的期貨價格非常不穩定。同時，如果多頭的保值者在交割月份中持有合約，則套期保值者麵臨著不得不接受實物資產交割的風險。
一般來說，當套期保值的到期日與交割月份之間的差距增加時，基差風險增加。因此，最好的方法是盡量選擇最接近套期保值到期日的那個交割月份，但期貨交割月份要在套期保值到期之後。假定某個特定合約的交割月份是3月份、6月份、9月份和12月份。套期保值的到期日如果是12月份、1月份和2月份時，則應選擇3月份的期貨合約；如果套期保值的到期日為3月份、4月份和5月份，則應選擇6月份的期貨合約；以此類推。這一方法假定所有合約都有很強的流動性，能滿足套期保值者的要求。實際上，到期期限短的期貨合約的流動性最強。因此，在有些情況下，保值者可能傾向於使用到期期限短的合約，並不斷將合約向前進行展期。
3）期貨合約的數量決策（套期比率，hedgeratio）
套期比率是持有期貨合約的頭寸大小與風險暴露資產大小之間的比率。
令：S為在套期保值期限內，現貨價格S的變化量；F為在套期保值期限內，期貨價格F的變化量；S為F的標準差；ρ為S和F之間的相關係數；h為套期保值率。
假設套期保值者準備在t2時刻出售Na單位的資產，在t1時刻賣空Nf單位相同商品的期貨進行套期保值。則：h=Nf/Na。
考慮到套期保值的盈虧時，該資產實現的總價值：Y=S2Na-（F2-F1）Nf=S1Na-（S2-S1）Na-（F2-F1）Nf962其中：S1、S2分別為t1、t2時刻資產的價格；F1、F2分別為t1、t2時刻期貨的價格。
根據上式可以得出：Y=S1Na+Na（S-hF）其中：S=S2-S1；F=F2-F1.
為確定套期保值率，應使Y的方差最小。由於在t1時刻S1和Na已知，當（S-hF）的方差達到最小時，Y的方差達到最小。（S-hF）的方差為：
S2+h2F2-2hSF=（hF-S）2+S2-22S當（F-S）2為零時，Y的方差最小，即h=S/F。這意味著，最佳套期比率等於S和F之間的相關係數ρ乘以S的標準差與F的標準差之間的比率。
套期頭寸的方差與套期比率的關係示意圖如果ρ=1且σF=σS，則最佳的套期比率h為1.0.由於在這種情況下，期貨價格完全反映了現貨價格，以上的值正好是我們所預期的值。如果ρ=1且σF=2σs，則最佳套期率h為0.5.這一結果也正如我們所預期的，由於在這種情況下，期貨價格變化總是等於現貨價格變化的兩倍。
最佳套期保值比率h是現貨價格變動量ΔS對期貨價格變動量F進行回歸得到的最優擬合直線的斜率。這在直觀上是合理的，因為最佳的套期率h等於S的變化值與F的變化值之比。套期保值效果可以定義為套期保值後抵消方差的程度，為ρ2，即h2σF2/σS2.
因h=ρσS/σF，故隻需估計出上式的參數ρ、σF、σS，就可以估計出最佳套期保值比率。具體來說，可以選擇相等個數的非序列相關時序數據S和F為樣本觀察值。理論上，觀察值的時間間隔應與有效套期保值的時間間隔的長度一致。實際上，有時這嚴格限製了有效的觀察值數目，於是選擇更短的時間間隔。
“例6-12”某公司采用期貨合約對資產X進行套期保值。在過去的15個月，資產X的現貨價格與期貨價格可以通過市場價格係統查閱，並計算出每月現貨價格和期貨價格的波動。
2=0. 928因此，最佳套期保值比率h為0.78（0.928×0.0263÷0.0313）。這說明，出售的期貨合約價值應為套期保值資產麵值的78%。實際上，套期保值數量必須為整數，因此其效果隻能近似達到最佳套期保值效果。
6.4.2 期權與商品價格風險管理
通過期權管理商品價格風險，可以通過僅僅購買看漲期權或是看跌期權，也可以使用不同期權組合策略的方式實現。
（1）價差期權
價差期權，即交易者買進一個期權，同時又賣出另一個同類期權，這兩個期權的差別在於協議價格補貼。具體來說，價差期權分為四類：①牛市看漲期權價差，投資人在買進一個協定價格較低的看漲期權的同時再賣出一個到期日相同但協議價格較高的看漲期權；②牛市看跌期權價差，投資人在買進一個協定價格較低的看跌期權的同時再賣出一個到期日相同但協議價格較高的看跌期權；③熊市看漲期權價差，投資人在買進一個協定價格較高的看漲期權的同時再賣出一個到期日相同但協議價格較低的看漲期權；④熊市看跌期權價差，投資人在買進一個協定價格較高的看跌期權的同時再賣出一個到期日相同但協議價格較低的看漲期權。
價差期權有三個潛在的優點：①價差期權可以讓企業確定一個套期保期範圍，根據標的價格風險敞口或企業對標的價格變動的預期來進行恰當的套期保值。②價差期權可以讓企業控製套期保值的成本。通過賣出從有利價格變動中獲利的權利，企業可以降低或消除為價格不利變動時提供保護的成本。③價差期權可以讓企業將它們對市場上標的波動性的看法和套期保值需求相匹配。
（2）雙限期權
在期權工具應用套期保值的一般策略中，公司總麵臨著風險與權利金成本兩相矛盾的煩惱。要麼規避了風險，但是需要付出權利金成本；要麼沒有成本，但風險不能完全規避。使用雙限期權，可以達成規避風險，達到節約權利金成本的目的。
雙限期權策略，又叫零成本保值策略、籬笆牆策略等，投資者在建立一個現貨或期貨多頭（空頭）部位後，采取的保值行動包括：支付權利金，買入一個虛值的看跌期權（看漲期權權），來保護期貨部位。為了降低權利金成本，再抵補賣出一個虛值的看漲期權（看跌期權），獲得權利金收入。這樣，投資者可以避免價格朝不利方向變化所帶來的風險，並且不需要付出權利金。如果賣出的期權價格高於買入的期權，還可以收到權利金。保值者需要做的是：找出兩個具有相等價格（或大致相等）的看漲期權和看跌期權。雙限期權保值策略經常被機構投資者使用，對於一個沒有保險費的“保險，如果不考慮預期外盈利空間的話，更受到務實保值者的青睞。
總體來說，雙限期權用於套期保值，其成本較低，既能規避價格不利變化的風險，又能保留一定的獲利潛能，但是放棄了無限收益的能力。最大損失與盈利都是確定的，或者說盈虧均被限定。
①多頭部位的雙限期權保值策略。如果公司處於現貨或期貨的多頭，可采用買入虛值看跌期權並賣出虛值看漲期權的方式，達成雙限期權保值策略。
“例6-13”某投資者以市場價1900元/噸買入強麥期貨，並且買入同月份執行價格為1880元/噸的看跌期權，支付權利金30元；賣出同月份執行價格為1920元/噸的看漲期權，收到權利金30元。其到期日損益如圖6-8所示。
期貨多頭的雙限期權保值策略到期日損益分析：
情況1：價格上漲，但沒有超過1920元/噸，即期貨價格位於1900元-1920元。期貨多頭盈利，買入的看跌期權虛值狀態，價值為0.賣出的看漲期權處於虛值狀態，價值為看漲期權與看跌期權均處於虛值狀態，不會出現執行的問題。
期貨多頭的盈利就是整個組合的盈利。
情況2：價格向上突破1920元/噸，期貨多頭盈利，賣出的看漲期權成為實值期權，賣出的看跌期權虛值程度更深。看漲期權的買方將提出執行期權，該投資者作為看漲期權的賣方，獲得1920元/噸的期貨空頭部位。正好與其期貨多頭部位對衝平倉。獲利20元。無論期貨價格漲到多高，投資者的獲利最高為20元。
情況3：價格下跌，沒有跌破1880元/噸。期貨多頭虧損，但看漲期權與看跌期權仍處於虛值狀態，均不會出現執行的問題。期貨多頭的盈虧就是整個組合的盈虧。
情況4：價格向下突破1880元/噸，期貨多頭虧損，買入的看跌期權成為實值期權，賣出的看漲期權虛值程度更深。該投資者作為看跌期權的買方，可以提出執行，獲得1880元/噸的期貨空頭部位。正好與其期貨多頭部位對衝平倉。虧損20元。無論價格跌到何種價格，總體虧損最大為20元。
在買入期貨的情況下，運用雙限期權保值策略，主要是基於期貨價格處於區間震蕩，但又存在暴跌的可能。通過買入看跌期權，將風險控製在確定的範圍之內。
賣出看漲期權，則用來降低買入保護性期權的成本。當期貨價格運行在1880元-1920元即兩個執行價格之間時，期貨部位的損益可以不受期權的影響，而期貨價格向上突破1920元/噸的執行價格時，投資者的期貨多頭收益卻戛然而止，這就是采用該策略保值者需要付出的代價：放棄預期之外的盈利潛能。當期貨價格向下突破1880元/噸的價格時，投資者的虧損將會被有效切斷，這是該策略向投資者提供的好處。
②空頭部位的雙限期權保值策略。如果公司處於現貨或期貨空頭，可采用買入虛值看漲期權並賣出虛值看跌期權的方式，達成雙限期權保值策略。
“例6-14”某投資者以市場價15000元/噸賣出棉花期貨，並且買入同月份執行價格為15200元/噸的看漲期權，支付權利金300元；賣出同月份執行價格為14800元/噸的看跌期權權，收到權利金300元。
情況1：價格下跌，但沒有跌破14800元/噸。期貨空頭盈利，但看漲期權與看跌期權仍處於虛值狀態，均不會出現執行的問題。期貨空頭的盈利就是整個組合部位的盈利。
情況2：價格向下突破14800元/噸。期貨空頭盈利，賣出的看跌期權成為實值期權，買入的看漲期權虛值程度更深。看跌期權的買方將提出執行，該投資者作為賣方，獲得15000元/噸的期貨多頭部位，正好與其期貨空頭部位對衝，獲利200元，但無論期貨價格跌有多深，投資者的獲利最高為200元。
情況3：價格上漲，沒有突破15200元/噸。期貨空頭虧損，但看漲期權與看跌期權仍處於虛值狀態，均不會出現執行的問題。