關於資本結構的小議
財務管理與資本運營
作者：張珊珊 賀華磊
摘要：隨著市場經濟的迅速發展，企業不斷壯大，與企業成長密切相關的資本結構問題日益受到人們的關注。企業的資本結構是否合理對企業整體資金成本、財務風險以及企業價值管理起著至關重要的作用。本文將對企業的資本結構現狀以及影響因素等進行具體分析，並提出相應的對策，從而使企業確立最佳的資本結構，促進企業價值的提高。
關鍵詞：資本結構 公司價值 財務風險
一、企業資本結構研究的背景
企業為實現一定的經營目標，促使企業正常運營，通常會通過舉債、發行股票等手段進行融資，從而形成不同的債務股權組合。早在二十世紀五十年代以前，西方就開始了資本結構理論的研究，形成了早期的資本結構理論、淨利理論、營業利潤理論等傳統理論，隨後又出現了MM理論、權衡理論、代理理論等，因而，資本結構一直是財務研究的重要問題。然而，什麼樣的資本結構才是最佳的資本結構確實是一個難題。我們通常都會說使企業的資本成本最低，企業價值最大是最佳的資本結構，但要做到這一點也是不容易的。企業經營是一個不斷運轉的過程，同時資本結構會受到如營業收入、資產結構、利率和行業特征等多方麵的影響，因此最佳的資本結構應該是有個性化的、動態的組合，而不是預先製定的一個最佳的資本結構，需要不斷地調整。
二、資本結構的影響因素
（一）資本市場對公司資本結構的影響
美國資本市場是典型的“金字塔”型，我國資本市場則是“倒金字塔”型，主板上市的企業數量很多，創業板和“新三板”的數量很少。在西方發達的資本市場中企業可以多發行股票進行籌資，但與此同時企業也會舉債經營，還本付息的壓力能促使企業經營者提高資金的使用效率，並作出提高企業盈利能力的最佳決策，同時通過舉債經營也可以向外部傳遞企業經營良好的信息，提高企業的市場價值，降低企業的融資成本。但我國則不同，目前我國的市場經濟並不完善，企業熱衷於通過股權進行融資，使股票市場淪為上市公司“圈錢”的基地，從而導致募集資金的使用效率低下，不能充分發揮負債的抵稅作用，加大了資本成本；同時由於股權資本到期不必償還，容易使經營者使用不當和股權的稀釋，造成投資的低效率。如2008年我國股市由6 000多點下降到1 700多點，出現了股市泡沫，反映出我國股市是一個典型的“政策市”，問題不是出在股市對政策的敏感反映上，而在於政府對股市的政策幹預過多、過頻，結果造成了股市泡沫隨著政策的頻繁變動而波動。這些都充分說明了我國市場經濟還不是很完善，應當製定合理的資本結構，在降低資本成本的同時提高企業的價值。
（二）利率和行業特征對資本結構的影響
不同行業的資本結構存在顯著差異，即企業的資本結構具有行業特征。行業資本的有機組成、行業的生命周期都對企業的資本結構都有一定的影響。 一般來說，壟斷型上市公司的資產負債率較高，而隨著企業的不斷擴張，民營上市公司資本結構也不斷地發生變化，其資產債率也會逐漸提高。比如說，在公司成立初期，企業要想發展一般都會采用發行股票的方式進行融資，這是因為在初創期，企業規模較小，實力不夠雄厚，舉債較為困難；而在成熟期，企業發展前景較好，可以向銀行等機構進行貸款，使企業發展壯大。國內外學者對利率進行了大量研究，發現利率對資本結構也具有一定的影響：企業的負債率隨著無風險利率的增加而增加，這是因為無風險利率增加導致違約風險下降，從而增加了公司的負債能力。國內涉及利率對資本結構影響的研究則較少。林孝基討論了利率對資本結構的變化；原毅軍也認為長期貸款利率與資產負債率呈負相關。我國數次降息對資本具有一定的調節作用，主要表現在：利率下跌有利於直接融資渠道的發展，同時，間接融資資本占資本結構比例仍然上升。這是因為，如果存貸款利率水平較高，在風險和利率比較下，大量社會資金就會存入銀行，發展資本市場資金不足；降低利率後，客觀上會把相當一部分資金吸引到資本市場，從而股權融資較多，資產負債率下降。如僅以1997年和1998年的降息為例，證監會估計就有新增流入股市資金2 000億左右。另外，降息後，直接融資中股票發行增長迅速，融資數量大幅度增加。據國家統計局的統計資料表明，1996年股票融資占直接融資總量的21.8%，而1997年已上升到51%，所占比例增加一倍多。同時，債券發行量所占比重下降24個百分點。由此不難看出，降息對我國直接融資的發展起著良好的推動作用，因此，利率作為宏觀調控工具，已經逐步走向市場化、間接化，對資本結構有越來越重要的調節作用。