2.1.3 北美OTC市場股權估值的特點：重要而又藝術的估值調整項
在美國OTC市場，私營公司估值以主板上市公司估值方法為基礎，但是又做了一些必要的調整，包括：
風險折讓，如流動性風險折讓、收入模式單一風險的折讓等；
根據行業和公司經營特點，用不同的估值基準來替代更常見的收入和現金流倍數等；
管理團隊對公司經營的影響；
產業整合、內在增長、現金流等其他因素。
同時，資本市場的資金供求情況、資本市場對某些特定行業的資金流入情況等，也都會影響到OTC市場上櫃公司的估值。
例如，Facebook發行上市是經典案例。投資人當時過於樂觀導致估值溢價幅度過高。投資者以google公司的單位客戶價值為參照標準，並按照google公司25%的淨利率對facebook進行盈利預測。當時google等公司的PE大約在15倍左右，市場在假設facebook更快增長的前提下，給出基於5年後EPS的20倍PE估值水平。假設股權投資必要回報率為9%，38美元的發行價意味著公司5年收入複合增長60%才會給投資者合理回報。2012年上半年facebook營收增長38%，低於市場預期，同時IPO股票供給量過大，市場流動性難以承擔，上市後投資者隨了巨大的市場波動。
2.2我國OTC市場股權估值體係還在探索階段
與國外上百年的OTC市場曆史相比，我國的OTC市場還處於起步階段。截至2013年11月18日，在新三板掛牌的345家。國內對OTC市場的研究多在市場建設方麵，對OTC市場股權估值的研究較少。
目前我國新三板市場也未建立做市商製度，轉板過程也比較複雜，必須走IPO程序。因此，新三板公司股權的流動性較差，估值更多是借鑒PE公司的股權估值水平。
根據目前新三板市場擴容方案，做市商係統可能於2014年中期上線。新三板掛牌公司轉板機製也有望建立，新三板公司存在直接繞過IPO轉板上市的可能。上述政策將改變新三板公司股權交易的流動性，進而會引發股權估值方法的變革。我國OTC市場股權估值體係也將日益完善。
3、做市商：OTC市場股權估值的引導者
3.1做市商的盈利模式決定了股權估值的重要性
OTC市場交易製度一般采取做市商製度。做市商是指在證券市場上，由具備一定實力和信譽的證券經營法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價並在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行證券交易的交易商。
做市商通過這種不斷的買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商通過買賣報價的適當差額來補償所提供服務的成本費用，並實現一定的利潤。
做市商主要有以下兩種盈利模式：
以賺取交易傭金為主。以此為目的的做市商每日最大可能的進行點選成交，盡量創造交易量，即使報買與報賣的價格相差無幾，也可以賺取交易傭金。該種方式的優點是風險低、盈利穩定，對資本金占用小；缺點是由於整體交易量有限，收益總額相對不高。但是如果交易量份額占比較高，也可以取得可觀的收入。例如，台灣興櫃市場做市券傭金率上限為5‰，按照07年最高成交金額3100億新台幣計算，去掉做市部分，其傭金上限可接近16億新台幣。
以賺取資本利得為主。以此為目的的做市商首先選取優質股票，再爭取做市商資格，每日僅盡最基本的做市義務。在預期的時間內買入股份，如果未來股價上漲，再將股票拋出，從價差中受益。該種方式的優點是收益率和金額均相對較高；缺點是風險大、盈利波動性大，對資本金耗用大。
OTC股票從性質上講比主板股票風險更高、波動性更強，無論做市商采取哪種盈利模式，估值錯誤均會對自營業務帶來更大的風險。
3.2做市商需要承擔價值發現的作用
在櫃台市場上櫃的公司一般規模比較小、業務較為單一，且多來自新興產業，業績波動大，投資風險也較高。一般投資者難以直接根據公司披露信息進行估值，需要做市商發揮其專業優勢，引導投資者，發現公司價值，保證了櫃台市場交易的持續性。
在交易過程中，做市商所報的價格是在綜合分析市場所有參與者的信息以衡量自身風險和收益的基礎上形成的，投資者在報價基礎上進行決策，並反過來影響做市商的報價，從而促使證券價格逐步靠攏其實際價值。
上櫃公司的股權交易能否連續，在於其定價能否合理。過高的定價會帶來摒棄價值的炒作，最終會損害投資者利益，也不利於上櫃公司的市值管理和持續融資；過低的定價會損傷上櫃公司的積極性，不利於上櫃公司的價值發現，也損害了投資者的積極性，使其資金向能合理定價的市場流動。
此外，櫃台市場要求做市商必須持續交易，這對做市商在資本定價、流動性判斷、經濟預測能力等方麵提出了較高的要求。
4、關於我國OTC市場股權估值方法的思考
4.1根據上櫃公司盈利特點選擇合適的估值方法
OTC市場是投融資雙方提供流動性的平台，上櫃公司既可能來自於新興產業，也可能來自於傳統產業。
對於分紅穩定的上櫃公司，可采取DDM絕對估值方法；對於新興行業的上櫃公司，可采取PEG估值方法；對於盈利較少或尚未實現盈利的發展初期的上櫃企業，P/S、EV/EBITDA等估值方法；對於經營穩定的行業，可采取DCF、P/E等估值方法；對於資本消耗型上櫃公司，可采取P/B等估值方法；對於房地產類上櫃公司，可以采取重估淨資產法；對於資源品上櫃公司，可以采取市值/儲量法。