為了深入研究影響股票收益波動性的因素，本文引入上述解釋變量和控製變量，建立如下模型：
VL=β0+β1×FOREIGNINST+β2×FOREIGNPER+β3×DOMSTATE+β4×DOMINS+β5×DOMPER+β6×SIZE+β7×TURNOVER+β8×LEVERAGE+εi
（三）統計分析與實證檢驗
1.描述性統計。描述了滬深兩市的上市公司2003年到2008年間外資持股的總體情況。
可以看出，外資機構持股所占比重較小，保持在5%到6%左右，而外國個人投資者持股比例更小，基本在0.5%以下。外資機構持股比例不大，主要原因還是在我國監管機構為了將上市公司控製權牢牢放在國有股手中，對於上市公司股東的嚴格限製，使得外資機構持有較多股份的難度較大。
可以看出，政府持股占比最大，平均值達到了53.18%，而外資持股的比例相對較小。
2.實證分析與檢驗。運用Stata統計軟件進行模型回歸。
從統計檢驗的結果來看：外資機構持股對股票收益波動有顯著的正影響，而外國個人投資者對股票收益波動影響不顯著。國內政府、國內機構投資者和國內個人投資者持股將加大股票收益的風險，這與我們之前的預期基本一致。這表明政府所有的企業表現為較差的公司治理，因此政府持股增加會加大公司風險。同樣的，機構投資者的羊群效應以及個人投資者對信息的過度反應導致了其持股比例與股票波動正相關。此外，公司規模的回歸係數顯示出與VL負相關，這與預期一致。換手率的係數為正顯著，股票的周轉越大，風險越高，這也符合我們的預期。而杠杆效應的係數不顯著，與預期有所矛盾。
為了解決內生性問題，本文將各變量進行一階差分進行回歸。差分後各變量的顯著性，這表明在進行了內生性檢驗後外資機構持股與股票收益波動仍顯著為正，這證實了結果受內生性影響不大。
最後進行穩健性檢驗，將外資機構進一步分為金融機構與非金融機構，回歸結果外商金融和外商非金融業顯著為正的。
三、結論
中國國內股票市場對外資的開放，反映了中國經濟的自由化趨勢，這已引起越來越多學者和政策製定者的關注。然而經濟自由化所帶來的收益和成本目前還沒有達成共識，目前的理論和實證研究在這一問題上有著不同的結果。本文試圖通過研究境外法人持股增加是否增加中國企業層麵的股票報酬波動，實證結果表明，外資機構（包括金融和非金融）增加企業層麵的股票報酬波動，即使在控製了一個完整的所有權結構、公司規模、換手率等變量，並糾正了潛在的內生性問題下，這一結論仍然成立。實證結果同時也說明內資持股（包括個人、機構和政府）與公司的股票收益波動性之間存在正相關關係。