我國A股市場新股發行機製改革進程與問題研究
證券市場
作者：施耀 宋一鳴 陳作章
【摘要】作為證券市場一項基礎性的製度建設內容，我國新股發行機製自2009年重啟IPO以來進行了三次市場化改革，新股發行機製日趨市場化，更加注重保護個人投資者利益。然而，我國新股發行機製一直存在著申購機製不公平、詢價機製流於形式、“三高”現象嚴重、炒新股投機需求旺盛推高價格等不可回避的問題。解決這一係列問題，需要從製度設計的本源出發，繼續完善現行的發行詢價製度，引入輔助性機製調節價格，推進證券監管體製改革，變審批製為注冊製，將有利於我國證券市場長期健康穩定發展。
【關鍵詞】IPO三高 新股發行機製 市場化改革 問題與對策
一、引言
作為證券市場一項基礎性的製度建設內容，新股發行機製一直受到廣泛關注。在“十八大”報告和“十二五”規劃中都把進一步完善新股發行機製，推進新股發行機製改革作為一項重點工作。我國自2009年重啟IPO以來，對新股發行定價機製進行了三次改革，對於推進新股發行機製的市場化起到了顯著成效，但是由於製度性因素存在，我國新股發行市場仍然存在很多問題，諸如高市盈率、高發行價、高超募的“三高”現象，個人投資者權益保護不夠等問題。這些問題扭曲了A股市場的有效運行機製，妨礙了證券發行市場和交易市場的正常運行，給A股市場健康發展埋下隱患。本文將首先梳理這三次改革的主要內容及影響，然後具體論述當前新股發行市場上存在的問題，並有針對性地尋找其原因，提出政策建議。
二、我國新股發行機製改革進程概述
（一）第一階段：確定新股定價市場化方向
2009年5月22 日，證監會發布了《關於進一步改革和完善新股發行體製的指導（ 征求意見稿）》，指出新股發行製度改革將采取分布實施、逐步完善的方式，分階段推出各項改革措施。這份文件的下發，正式拉開了A 股市場新股發行改革的大幕。主要在完善報價約束、優化網上發行機製、風險提示等方麵做出改進。這一階段的改革的市場化的改革方向得到了社會的普遍認同。但是，由於我國A股市場的特殊性和改革的不徹底，第一階段改革造成了“三高”的畸形局麵，急切需要進一步地改革措施。
（二）第二階段：改革重點在於打破“三高”
2010年8月20日，證監會公布《關於深化新股發行體製改革的指導意見（征求意見稿）》和《關於修改的決定（征求意見稿）》，啟動了新股發行體製改革的第二階段。主要措施在擴大詢價對象範圍，充實網下投資者，增強市場透明度，建立回撥機製和中止發行機製等方麵。這一階段措施表明監管層對於“三高”現象的重視，以及為新股發行機製實現完全市場化奠定基礎。但是，新股發行的“三高”現象依然沒有得到根本性解決，新股發行機製的市場化改革依然需要進一步推進。
（三）第三階段：提高個人投資者地位，保護個人投資者利益
2012年4月1日，證監會發布《關於進一步深化新股發行體製改革的指導意見（征求意見稿）》，緊接著4月28日中國證監會正式發布《指導意見》正式稿。第三階段的新亮點很多，比如股民也可以參與新股詢價與配售，盡管可能影響很有限，但是也是市場化改革中邁出的重要一步。另外，為了增加新上市公司流通股數量，有效緩解股票供應不足，抑製“打新”現象，維護中小投資者的權益，取消現行網下配售股份3 個月的鎖定期，提高新上市公司股票的流通性。發行人、承銷商與投資者自主約定的鎖定期，不受此限。