財務舞弊、高管聲譽與股權性質
公司治理
作者：孔寧寧 肖曦
【摘 要】 文章基於我國處於高度變革轉型經濟以及上市公司大量國有控股的特殊製度環境背景，考察股權性質對財務舞弊與上市公司高管聲譽之間關係的影響。研究發現，國有上市企業高管聲譽受財務舞弊影響的程度總體上低於民營上市企業，當財務舞弊為非信息披露類或受到監管部門口頭處罰類等性質不嚴重的狀況下尤其如此。研究結論對推動我國國有企業公司治理和高管選聘體製改革，充分發揮聲譽激勵機製對財務舞弊的治理作用具有啟示意義。
【關鍵詞】 財務舞弊； 高管聲譽； 股權性質
中圖分類號：F271 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）22-0046-04
一、引言
中國是世界上最大的經濟體之一，資本市場規模也居全球前列，然而，轉型經濟下快速變革的規製環境以及亟待改善的公司治理和投資者法律保護環境，為公司實施財務舞弊等機會主義行為創造了條件（Baucus and Near，1991）。上市公司高管在財務舞弊事件中扮演著重要角色，是財務舞弊的責任人，無論是否直接參與財務舞弊，聲譽都會在不同程度上受到影響（Karpoff et al.，2008）。西方發達國家擁有成熟的經理人市場，可以增加高管財務舞弊的機會成本，有助於在製度上對財務舞弊進行約束與預防。然而，我國上市公司中存在大量國家控股企業，高管多為脫離於經理人市場之外的特殊管理群體，一般由政府任命，由行政組織決定晉升和調動，企業自身通常不具有更換高管的權力。這種政治關聯會降低公司的內部治理效率和高管對企業的經管責任（Fan et al.，2007），可能導致國有企業高管聲譽受財務舞弊事件影響的程度有別於其他非國有企業。
當前關於我國上市公司財務舞弊行為的研究大多集中於公司治理對財務舞弊的影響，涉及股權結構、董事會特征和管理層激勵等諸多方麵（梁傑等，2004；楊清香等，2009），而有關我國上市公司高管聲譽的研究則主要集中於探討高管聲譽與公司業績的關係（Firth et al.，2006；龔玉池，2001；丁友剛等，2011），僅有袁春生等（2008）從市場競爭視角入手考察了在經理人市場不完備情況下經理人聲譽對財務舞弊的影響。本文基於我國處於高度變革轉型經濟以及上市公司大量國有控股的特殊製度背景，選取深滬兩市2001—2010年間因財務舞弊受到證監會或證券交易所公開處罰的124家上市公司及其配對企業作為研究樣本，深入考察財務舞弊事件對不同股權性質上市公司高管聲譽的影響。本文的創新之處在於拓展了我國財務舞弊行為和高管聲譽相關領域研究，對推進國有企業內部治理和高管選聘體質改革，充分發揮聲譽激勵和媒體監督的治理效應具有啟示意義。
二、理論分析與研究假設
中國處於新興市場的轉型經濟環境，公司治理和投資者法律保護較差，為上市公司進行財務舞弊創造了條件。Shleifer and Vishny（1986）認為，股權集中同時具有“激勵協同效應”和“塹壕防禦效應”。中國上市公司多為國家控股，股權集中更多表現為塹壕防禦而非激勵協同效應，原因在於：首先，國有企業的高管大多由政府指派，高管與控股股東彼此並不獨立，極易結成利益共同體，合謀損害外部小股東的利益。由於國有企業高管職位具有很高的穩定性，職位升遷受代理人市場聲譽影響較小，更多取決於上級行政主管部門的評價，而且薪酬對績效的敏感性很低，從而導致他們缺乏實現企業價值最大化的激勵。其次，股權分置改革之前，國有企業控股股東通過持有非流通股擁有上市公司控製股權，自身財富與公司股價變動無關，即使高管隱瞞不利信息或操縱價格敏感信息的發布，也不會對其財富產生影響，從而國有企業控股股東缺乏監控高管的激勵。因此，我國國有企業股權集中和高管政治關聯阻礙了公司治理的有效性，降低了高管對企業的經管責任。
企業家聲譽一般由政治聲譽和職業聲譽構成，其中職業聲譽包括職業道德聲譽和能力業績聲譽。國有企業股權的集中使得股東不存在監督管理層實現公司價值最大化的激勵，因而對高管能力業績聲譽缺乏關注；與此同時，由於國有股股東所持股票價值不受股票市場波動的影響，導致股東對於高管操縱信息披露的職業道德問題也並不關心。兩方麵因素共同作用的結果使得國有企業高管聲譽的收益構成中來源於其努力程度的部分較小，而來源於上級部門評價的部分較多。相反，對於民營上市企業的高管而言，由於企業價值與股價高度相關，一旦舞弊事件出現並被公之於眾，將直接導致企業價值的大幅下降。因此，民營企業股東更加關注經理人的職業道德聲譽和能力業績聲譽。職業聲譽是民營企業高管聲譽的全部，民營企業高管在代理人市場中的競爭力取決於其職業聲譽。因此，本文提出第一個研究假設：H1：國有上市企業高管聲譽受財務舞弊影響的程度要低於民營上市企業。
然而，如果財務舞弊事件異常嚴重，以致引發媒體的廣泛關注和公眾的強烈反應，情況就會有所不同。嚴重的舞弊事件會使國有股股東無法再置身事外，政府監管部門需要應對輿論壓力以及公眾對其監管能力的質疑。因此，麵對嚴重舞弊事件，監管部門會對相關人員處以民事和刑事處罰以平息公眾情緒，國有控股股東也會采取措施厘清與高管的關係以降低舞弊事件對公司聲譽的影響。此時，對於出現嚴重財務舞弊企業的高管而言，舞弊事件可能成為嚴重的“政治性錯誤”，從而影響上級主管部門對其評價，進而影響其職業聲譽和政治聲譽；反之，如果財務舞弊事件性質不嚴重，並未引起公眾的注意，則高管聲譽受財務舞弊影響的程度會很低。由此，本文提出第二個研究假設：H2：如果財務舞弊性質不嚴重，國有上市企業高管聲譽受財務舞弊影響的程度會更低。