盈利底部徘徊 估值增長為綱
行業
作者：劉元瑞 王鶴濤 陳文敏
在經濟轉型的大背景下，總量需求逐漸下行，建議沿著當前估值較低及提升估值的變革、延續增長的細分領域層麵尋找投資標的。
經過了2014年的整體上漲，目前鋼鐵行業估值處於並不算低的水平，從國際對比來看，無論是絕對PB還是相對PB，中國鋼鐵板塊估值水平除比美國略低以外，高於其他國家市場。
展望2015年，鋼鐵左側拐點雖已經出現，但由於經濟轉型使得工業品需求趨勢性下滑導致鋼價持續下跌，行業盈利恢複缺乏向上彈性，預計仍將繼續底部徘徊。
在經濟轉型的大背景下，總量需求逐漸下行，建議沿著當前估值較低及提升估值的變革、延續增長的細分領域層麵尋找投資標的。
劇變的2014
產業鏈價格趨勢性下跌成為2014年黑色金屬最重要的特征：上海地區螺紋鋼現貨從年初的3440元跌至如今2750元，跌幅將近700元；年度均價也由2013年的3546元跌至2014年的3087元，跌幅將近500元。而螺紋鋼主力期貨合約跌幅更大，從年初的3570元跌至如今的2585元，跌幅將近1000元。
相比於鋼價，2014年礦價跌幅更大：普氏指數從年初的134.75美元跌至如今的69.5美元，跌幅65美元；年度均價也從2013年的135美元，跌至2014年的98美元，跌幅40美金，粗略估算對應人民幣為250元左右。
在礦價跌幅較大的影響下，2014年鋼鐵行業盈利狀況有所好轉，螺紋鋼成本同步估算毛利從年初的-79元上升至目前的309元，增幅達388元；估算毛利均值也從2013年的22元上升至2014年的177元，增幅達155元。熱軋成本同步估算毛利從年初的-93元上升至目前的457元，增幅達550元；估算毛利均值從2013年的42元上升至2014年的243元，增幅達200元。
從上市公司經營數據來看，統計的27家上市鋼企2014年前三季度累計淨利潤62.26億元，雖然同比下滑17.13%，但分季度來看，自2014年一季度板塊內公司業績降至曆史低位以後，二、三季度上市公司盈利整體持續改善，27家鋼鐵公司前三個季度合計淨利潤分別為7.25億元、19.84億元、35.17億元。倘若以盈利最好的第三季度淨利潤年化得到合計140.70億元淨利潤，同比增長達73%。
在這種背景下，2014年中信鋼鐵板塊股價年初至今累計漲幅超過七成，全市場排名位居前列。
為什麼產業鏈價格下跌，盈利卻出現好轉？
按照一般經濟學原理，在市場化的價格形成機製中，供需格局起到了支配性的作用，是決定價格走勢的主要矛盾。充分競爭的黑色產業鏈在定價過程中完美地遵循了這一規律。
因此，鋼價在2014年創出新低，意味著鋼材供需格局惡化。在經濟步入結構轉型期，GDP下行壓力一直存在，2014年前11月地產投資完成額增速由2013年同期的19.5%大幅下滑至2014年的11.90%，加劇了經濟增速下滑的程度，也導致了2014年鋼材內需明顯下滑，口徑調整後的國內粗鋼表觀消費量前11月同比下滑2.01%，首次出現較大幅度負增長。同樣的道理，也正是因為礦石需求增速不足，2014年礦價累計跌幅近50%，前11月國內生鐵累計增速由2013年同期的5.87%大幅下滑至2014年的0.4%，增長幾乎停滯。
礦石的專一用途屬性及國內對高爐煉鋼的高依賴性使得礦石與鋼材麵臨的需求狀況整體一致，因此，二者價格跌幅的不同則主要受到各自供給端狀況的影響。經曆了2011年四季度以來的持續經營低迷，鋼鐵行業步入產能調整周期，2014年前11月黑色金屬冶煉及壓延加工業累計固定資產投資實際完成額同比下滑4.70%，這一指標自2013年12月以來便幾乎持續為負值。而相比於冶煉環節，上遊礦石產能周期才剛剛釋放，2014年四大礦產能投放約0.75億噸，預計2015年投放產能將增至1.02億噸。