分析師個體特征差異與預測準確度
公司治理
作者：施先旺 李誌剛 劉拯
【摘 要】 分析師預測對資本市場參與者的行為有著重要參考價值。現有研究主要集中在被跟蹤公司特征對分析師預測準確度的影響，文章以分析師自身特征為切入點，研究分析師之間個體特征差異對其預測準確度的影響。結果表明，分析師預測準確度與其擁有的一般經驗和企業經驗正相關；進一步研究發現，男性分析師預測準確度的提高主要通過企業經驗的積累，而女性分析師預測準確度的提高主要通過一般經驗的積累；就職於小型券商的分析師預測準確度與兩種經驗的關係較強，而就職於大型券商的分析師預測準確度與其經驗沒有顯著關係。文章的結論為投資者如何使用分析師預測提供了更詳細的指導。
【關鍵詞】 分析師； 一般經驗； 企業經驗； 性別差異； 券商規模； 預測準確度
中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）08-0053-06
一、引言
作為資本市場的信息中介，分析師通過對公司信息的搜集、加工和傳遞，降低了信息不對稱程度，促進了資本市場的資源配置。分析師預測對投資者行為和資本市場走勢都有一定的指導作用，其預測準確度對發揮分析師的職能有著至關重要的影響。在我國資本市場迅速發展而信息環境還不理想的情況下，研究分析師預測準確度的影響因素具有重要的理論價值與現實意義。
分析師預測受到眾多因素的影響。Brown et al.（1987）發現，分析師預測準確度與被跟蹤公司的業務複雜性相關；Lang and Lundholm（1996）的研究表明，規模、異常盈餘較小的公司，分析師對其預測較準確。李丹和賈寧（2009）發現，上市公司所處地區的製度環境越好，分析師預測準確度越高，離散度越小。白曉宇（2009）認為，上市公司信息披露越透明，跟隨該公司的分析師數量越多、預測準確度越高、離散度越小。
總的來說，目前對分析師預測影響因素的研究主要集中在公司治理、財務特征、信息披露等方麵。這些研究在取得大量成果的同時，也存在一定的局限性，其中之一就是忽視了分析師自身特征對其預測準確度的影響。Kothari（2001）研究發現，受雇於不同規模證券公司的分析師，其預測準確度存在差異。本文推測，在我國分析師行業快速發展及製度尚不健全的背景下，分析師個體差異會對其預測準確度產生影響。因此，本文以分析師一般經驗和企業經驗作為個體差異的代理變量，研究其與預測準確度的關係，並進一步考慮分析師性別、券商規模對上述關係的影響。
本文的貢獻有以下兩個方麵：（1）不同於以往大量研究外界因素對分析師預測準確度的影響，本文從分析師自身出發，考察了分析師個體特征差異對其預測準確度的影響，從而豐富了分析師預測影響因素的相關研究；（2）本文發現在背景不同的分析師之間，經驗積累與預測準確度之間的關係存在差異，這為投資者如何使用分析師預測報告提供了更詳細的指導。
二、文獻綜述、理論分析及假設提出
（一）分析師預測準確度的影響因素
分析師預測準確度受其跟蹤公司的規模、盈利變動幅度、盈利狀況和會計信息質量等因素的影響。Lang and Lundholm（1996）發現，公司規模與分析師預測準確度負相關；Kross et al.（1990）發現，盈利波動與分析師預測準確度負相關；Hwang et al.（1996）發現，在同一行業中，跟蹤虧損企業的分析師，其預測準確度較低。儲一昀等（2011）從信息質量的角度出發，發現企業披露的會計信息越充分、質量越高，分析師預測準確度越高。此外，Bertrand and Schoar（2003）發現，擁有碩士及以上學曆的分析師，其預測準確度相對較高。Michael and Walther（2003）認為，隨著經驗的積累，分析師預測準確度會得到提高。Jackson（2005）發現，擁有良好聲譽的分析師，較少受利益驅使，更傾向於發布客觀的研究報告，其預測準確度較高。上述研究表明，分析師預測準確度除了受公司特征的影響外，也受到分析師個人特征的影響。
（二）一般經驗、企業經驗與分析師預測準確度
Clement（1999）研究發現，由於從業時間較長的分析師積累了較多的經驗，掌握了較多的基礎技能，其預測準確度較高，因此，分析師具有的經驗可以較好地代表分析師個體間存在的差異。Grubber（1996）發現，基金經理從業經驗越豐富，其業績越好。在分析師行業，經驗積累同樣重要，具有豐富從業經驗的分析師不僅具備一定的人脈基礎，有更多渠道去挖掘信息，而且能將所學知識與實踐相結合，高效地從獲取的信息中作出準確的預測（劉聰，2009）。隨著從業時間的增長，分析師對經濟趨勢的識別能力、財務報表的分析能力會隨之增強，增長了一般經驗；隨著對特定企業的持續跟蹤，分析師對該企業財務報告特點有更深的理解，並與企業管理者建立更加密切的關係，從而更容易獲得私有信息，積累了企業經驗。樊錚和宋樂（2010）發現分析師預測經驗與其預測準確度呈顯著正相關關係。汪要文（2013）發現，我國分析師跟進公司的時間越長就越有經驗，繼而其預測就會越準確。
綜上所述，從業時間的增長可以積累相關經驗，從而提高分析師獲取、處理信息的能力；對特定公司的長期跟蹤可以掌握該公司的經營特點，獲取較多的私有信息。因此，分析師的一般經驗和企業經驗越充分，其預測準確度越高。故提出第一組假設：
H1a：分析師預測準確度與一般經驗正相關。
H1b：分析師預測準確度與企業經驗正相關。
（三）性別差異、分析師從業經驗與預測準確度
行為金融學和心理學的研究表明，男性和女性在解決問題的能力、風險偏好和認知風格等方麵存在差異，繼而性別能對分析師經驗與預測準確度之間的關係產生影響（Hardies et al.，2010）。Fellner and Maciejovsky（2007）發現，女性比男性更厭惡風險，並且女性在涉及財務相關的事件方麵比男性更為保守。Jacob et al.（1999）研究證明，相比於男性分析師，女性分析師對不確定性的容忍程度更低，依賴性更高，個人樂觀主義更弱，所以其更相信公有信息，會有更強的動力挖掘和分析公有信息。男性分析師則更加理性，具有更敏銳的數理分析和邏輯思維能力（Hyde，1990），更傾向於花大量的時間搜集、閱讀和整理私有信息（Hudgens and Fatkins，1985）。此外，我國男性在社交方麵有著一定先天優勢，相較女性可以較快地拓展社會關係，男性分析師比女性分析師可獲取較多的私有信息。因此，相對於女性分析師，男性分析師更多地運用企業經驗所挖掘的私有信息作出預測。故提出第二組假設：
H2a：男性分析師預測準確度提高主要來自於企業經驗的積累。
H2b：女性分析師預測準確度提高主要來自於一般經驗的積累。
（四）券商規模、分析師從業經驗與預測準確度
現有文獻關於券商特征如何影響分析師預測準確度存在較大爭議。一方麵，Clement（1999）發現，大型券商可以為分析師提供優質的信息資源，從而提高分析師預測準確度。樊錚和宋樂（2010）認為，就職於大型券商的分析師預測準確度較高。另一方麵，Easterwood and Nutt（1999）指出，大型券商因受到承銷股票的經濟利益、維護良好客戶關係等因素的影響，其所雇傭的分析師在作出預測時，往往帶有樂觀偏差，降低了預測準確度。管總平和黃文鋒（2012）指出，在我國製度背景下，來自大型券商的利益衝突從四個方麵影響分析師預測準確度：（1）證券公司的影響，為了獲得承銷股票帶來的巨額收入、與現有客戶建立長期穩定的業務關係或吸引新客戶，分析師預測會帶有樂觀偏差，從而使準確度降低；（2）機構投資者的影響，為了不損害券商的主要客戶的利益，分析師會較少發布機構投資者的負麵預測；（3）上市公司管理層的影響，為維護與券商持股公司的關係，分析師對此類公司有托市行為，使預測準確度降低；（4）分析師自身利益，分析師為保持其傭金等個人利益的需要而發布帶有樂觀偏差的報告。此外，李悅和王超（2011）的研究結論表明，分析師預測準確度與券商規模之間沒有顯著關係。