會計盈餘質量及其市場反應研究
盈餘管理
作者：段新生 宇絲 安妮
【摘 要】 從會計盈餘質量的定義和特征出發選取了應收賬款周轉率、非經常性指標、現金營運指數、主營業務利潤比率、總資產報酬率等指標，並采用變異權數綜合評價法將這些指標整合為綜合盈餘質量指數（EQI），用於評價盈餘質量。文章將綜合盈餘質量指數（EQI）加入到傳統的盈餘—報酬模型中，構建了改進的盈餘-報酬模型。之後選取2009年至2014年創業板上市公司財務報表和市場收益數據，對改進的盈餘—報酬模型進行回歸分析以發現創業板上市公司盈餘質量與市場反應之間的關係。研究結果表明：盈餘質量和市場超額回報率顯著正相關，說明創業板市場能夠對盈餘質量產生正常反應，即對於盈餘質量高的公司，投資者所獲取的收益更大，從而說明投資者可以根據盈餘質量的數據作出較合理的投資決策。
【關鍵詞】 創業板； 盈餘質量； 超額回報率； 市場反應
中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）08-0059-05
一、引言
作為公司財務報告中的重要會計信息，會計盈餘一直備受資本市場廣泛關注。會計盈餘信息在投資者和債權人進行投資及發放貸款等活動中有著重要作用，另外資本市場監管者也需要利用會計盈餘信息對資本市場進行監督和評價。由於會計盈餘信息的上述作用，一些上市公司便企圖利用會計盈餘信息進行盈餘管理甚至進行舞弊，例如美國的安然、世通等公司的舞弊案件以及在我國創業板上市的同花順涉嫌業績造假等案件。不論是在外國資本市場上還是我國資本市場上，這些事件都產生了很大的負麵影響，也使人們對盈餘的關注從“盈餘數量”轉移到“盈餘質量”上。
創業板，即所謂的二板市場，是一個門檻較低、風險較大、監管較嚴格的股票市場，這個市場孵化、培育了很多科技型、成長型企業。創業板市場從2009年10月30日正式運營啟動。由於創業板市場對企業的上市條件，比如規模、經營年限和其盈利能力等要求偏低，而且關注較多的是企業的未來增長潛力；另外，創業板市場在價格形成和價值判定方麵也與主板市場有很多差異，普遍認為，投資者麵臨較高風險。例如，一些標榜高成長的公司上市後不久業績就出現變臉，甚至連年虧損，還有的公司涉嫌財務違規等，因此導致股價暴跌，投資者虧損連連。這讓人不禁會想，這是個別現象，還是市場整體表現？
本文將通過對創業板上市公司的盈餘質量與市場反應的實證研究探尋創業板市場的有效性表現，即創業板上市公司的盈餘質量能否作為市場上股價變化的預測指標。
二、文獻回顧
（一） 盈餘質量
20世紀60年代，美國麥克米蘭公司的桑頓·L.奧格費發表了一份名為《盈餘質量》的投資谘詢報告，該報告使人們開始逐漸重視盈餘質量這一概念。近年來，由於國內和國際上出現了多起會計造假事件，人們不禁對上市公司會計盈餘信息的真實性和可靠性產生更多的懷疑，這也引起了學術界對盈餘質量的研究熱潮。
迄今為止，學術界對盈餘質量的定義並未形成統一觀點。一派是所謂的決策有用學派。他們認為，盈餘質量是企業由應計製所確認的收益數額與流入的現金數額的彌合程度。另一派是所謂的信息學派。他們用盈餘反應係數（ERC）來衡量盈餘質量。這種觀點的前提是有效市場假設，也就是說市場可以對所有有用的信息作出反應。信息學派認為：會計信息可以幫助投資者判斷企業的價值，盈餘質量越高，市場所傳遞出的關於上市公司價值的信息就越可靠，股票價格可能就越高，從而引起股票的超額回報就越高。
在判斷盈餘質量高低方麵，Dechow and Schrand （2004）認為如果盈餘質量可以反映現在企業的運營狀況，可以預測企業未來的盈利狀況或者反映企業的內在價值，那麼盈餘質量就可以被認為是高的。
隨著我國資本市場的不斷完善和發展以及人們對會計盈餘質量日益廣泛的關注，我國學者對盈餘質量的研究也有了一定成果。吳德軍（2009）在分析國內外關於會計盈餘質量的諸多文獻後提出了自己的觀點。他認為，盈餘質量體現企業會計盈餘和經濟收益的一致性，因此對盈餘質量高的企業，會計信息使用者就可以通過會計盈餘進行有效的決策。
在綜合前述文獻研究結果的基礎上，本文對會計盈餘質量給出如下定義：
會計盈餘質量是企業會計信息對於投資者決策的價值體現，是企業會計盈餘和經濟收益一致性的反映。盈餘質量越高，投資者據此所作出的決策越科學，而會計盈餘也越接近於經濟收益。反映到資本市場上，盈餘質量越高，企業就越被看好，因而股價就可能越高，從而由此產生的股票的超額回報就可能越高。
（二）盈餘質量與市場反應的關係
最早對盈餘質量進行實證研究的是Ball and Brown（1968）。他們選取1957—1965年的數據，對在美國紐約證券交易所上市的261家公司進行實證研究，研究表明盈餘變動可導致股價的同方向變動。Ball and Brown的研究第一次係統性地證實了會計盈餘信息具有信息含量。Beaver（1968）的研究發現，公司披露的財務報告盈餘信息對公司股價有著正向影響，公司股價波動的幅度以及股票交易量在公司年報披露的當周明顯高於其他交易周。Beaver，Clarke and Wright（1979）拓展了Ball and Brown的研究，將上市公司按盈餘變動的幅度分為25組，研究發現股票的價格變動與盈餘變動呈顯著的正相關關係。以上的研究表明公司的股價反映了公司的盈餘信息，也就是說投資者可以通過對比上市公司預期盈餘與實際盈餘的差額來調整股票價格。
如果說上述文獻還偏重於對盈餘數量的研究，那麼20世紀80年代以後，國外學者便開始普遍關注盈餘質量的問題。
Beaver（1998）提出了三級關聯假說，通過這三級關係的層層推進可以說明會計盈餘會引起市場反應。
第一級，現在的會計盈餘與未來的會計盈餘相關聯。由於會計盈餘應該具有持續性和可預測性，當期的會計盈餘對未來的會計盈餘應該有預測作用，所以現在的會計盈餘和未來的會計盈餘是有聯係的。會計盈餘質量越高，盈餘的持續性越強，當期盈餘對未來盈餘的預測力就越強。
第二級，未來的會計盈餘與未來的股利相關聯。股利是公司依據股東所擁有的股份從淨利潤中分配給股東的報酬。股份公司可以采用多種股利分配政策確定股利，但不管公司采取何種分配政策，未來盈餘都是影響未來股利的重要因素之一。