目前，美國證券市場上的證券種類約為5.5萬種，其中，約4000多種在各證券交易所上市，其餘的均在OTC市場交易，OTC市場的證券交易數量約占全美證券交易量的75%。實踐證明，美國完善、多層次的資本市場體係使得不同規模、不同需求的企業都可以利用資本市場進行融資、交易，獲得發展機會，OTC市場在美國多層次資本市場體係中不可或缺。
二、美國場外交易市場的成功經驗
由於場外交易市場主要為非上市股份公司提供股權交易平台，門檻較低，交易主體種類繁雜，所以，市場的監管和投資者的保護是場外交易市場健康發展需要解決的兩個問題，防範交易雙方發生道德風險成為市場建設的主要任務。我們認為，美國場外交易市場的發展為我國提供了以下經驗。
（一）場外交易市場法律層麵上界定清晰
美國對場外交易市場的監管進行了嚴格的法律界定。NASDAQ上市交易的公司要按照《證券交易法》的規定注冊為公眾公司，在OTCBB與粉單市場交易的非上市公眾公司也要遵守《證券法》與《證券交易法》的披露規定。反觀我國，《證券法》第32條規定：“經依法核準的上市交易的股票、公司債券及其他證券，應當在證券交易所掛牌交易。”第144條規定：“股東轉讓其股份，必須在依法設立的證券交易場所進行。”《企業債券管理條例》第22條規定：“企業債券的轉讓，應當在經批準的可以進行債券交易的場所進行。”這些規定實際上將第三市場、第四市場排除在法律之外。OTCBB與粉單市場是否在法律規定範圍之內，也沒有清晰界定。因此，我國亟須對現行的證券法進行補充、修訂，明確規定公開發行的股票既可在證券交易所上市，也可以在場外交易市場上市交易，為場外交易市場營造政策空間。
（二）場外交易市場入選企業標準規範
在美國，交易品種以未能在證券交易所上市的證券為主，主要包括不符合交易所上市標準的證券、符合在證券交易所上市標準但不願在交易所上市的證券、債券、美國存托憑證等。在海外場外交易市場的服務內容主要是針對新興的未上市企業的融資和交易。因此，我國建立場外交易市場的入選企業標準，應基於給申請到主板上市的企業提供一個孵化培育、監管輔導的場所，並給市場提供認識和選擇企業的機會。
對不同市場的企業入選標準進行規範和區別也是必需的。在美國的場外交易市場中，不但按照監管與信息披露嚴格程度的不同對NASDAQ、OTCBB、粉單市場、第三市場、第四市場的入場企業標準進行區分，而且各個市場的入場企業標準也進行細分，如NASDAQ的全國資本市場與小型資本市場，在企業規模、收入水平和融資規模等方麵有很大區別。有鑒於此，我國的場外交易市場也需要對不同層次場外交易市場的入選企業標準進行規範，從而使我國的OTC市場成為真正規範而有序的市場。
（三）擁有以總部為主，區域級為輔的多層次場外交易市場體係
在美國，目前已經形成了以紐約交易所為主，NASDAQ市場和區域性市場等各個交易市場相互支持的多層次資本市場體係，能夠為不同性質、不同發展階段的企業提供多元化的融資。參照美國的經驗，我國可以建立總部為主區域級為輔的場外交易市場。考慮到場外交易市場的區域化特征，可以根據自然形成或市場特點，設立大區級櫃台交易場所，形成可以相互遞進的多層次場外交易證券場所，作為全國性的統一場外交易證券市場的基礎。同時，必須使交易製度、登記製度標準化，監管機構和監管製度單一化，交易信息、報價、委托、結算係統實施全國聯網。
（四）完備的信息披露機製
盡管美國的粉單市場沒有信息披露要求，但是其他的場外交易市場對信息披露的要求依然嚴格。
在NASDAQ市場，上市企業與交易要按照美國國會頒布的有關法律、美國SEC製定的關於證券市場信息披露的各種規則或規定、NASD和NASDAQ製定的有關市場規則進行三個層次的嚴格信息披露。
在OTCBB市場，做市商所有國內股票發行、加拿大和ADRs交易必須在90秒內通過ACTSM報告，其他交易在T+1內報告。所有在OTCBB報價的股票發行人應該定期向SEC或其他監管機構履行披露職責。發行人應該在生效日前報告公司的重大事項，包括合並、收購、更換名稱以及所有重大事項的細節和相關文件。發行人必須提前10天向OTCBB協調人報送關於股票拆細、並股、分紅送股或其他分配信息。
因此，在我國場外交易市場的建設中，建立一個相對公正真實的信息披露渠道、督促已托管企業對其股東履行信息披露是重要的組成部分。不同層級的場外交易市場，應有不同的信息披露要求，中國在市場建設之初，更是應當嚴格要求。
原文載於《銀行家》2008年第5期