第一章 A股遭遇估值之惑1
一鼓作氣從千點附近漲起來的A股遭遇估值之惑，A股市場是否已經出現泡沫正被各方熱烈爭論。憂心者表示當前股市呈現一種非理性繁榮，泡沫泛起。樂觀者則認為當前僅屬股市“黃金十年”的開始，牛市之路漫長。“A股市場泡沫論”到底是屬於盛世危言，還是逆耳忠言？在上證綜指從3000點位至4300點位的上漲過程中，人們似乎一直在尋找著正確的答案。
東方證券認為，市場泡沫化難以避免。目前A股仍處在基本麵驅動階段，但2007年A股泡沫化難以避免。如果考慮到A股高達20%以上的盈利性增長，以及稅製改革、人民幣升值等因素，當前30倍左右的全市場市盈率還屬可接受的合理範圍，但部分行業和板塊的估值已經明顯偏高，市場開始出現結構性的局部泡沫。另一方麵，隨著全球資金對A股的集中關注和2007年貿易順差的進一步擴大，流動性過剩的現象會進一步加劇，股票市場財富效應所帶來的投資情緒也會進一步高漲，出現全市場泡沫的局麵將不可避免。
國泰君安認為，金牌難以拉回牛頭，泡沫破裂為時尚早。我們不否認大盤短期內確實存在較大的調整壓力，不管是從大盤的換手率還是漲幅來看，它都麵臨著短期出現陣痛的可能，但是這種陣痛卻難以撼動牛市根基。這主要有三方麵的原因：其一，市場流動性增速。目前Ml（狹義貨幣供應量）增速大於M2（廣義貨幣供應量），表明市場流動性增長依然迅速。其二，人民幣持續升值。雖然前期人民幣對美元出現了升值現象，而其對其他貨幣卻是貶值的，但不可否認的是，目前人民幣出現了全麵升值的趨勢，因此這將導致更多的外圍資金流入市場，而且就人民幣升值的原因來看，主要是內部的不均衡，也就是儲蓄大於投資。如果擴大投資，那麼必然會提高企業的業績，因此，要想解決內部不均衡，就必須把儲蓄引向消費和股市。從長遠來看，市場的資金麵依然不太成問題。其三，2006年發行的新基金最集中的時間基本上是在11月～12月，而基金建倉期為3～6個月，因此，上半年的市場仍是資金充沛，大盤如果下跌，那麼就會成為資金逢低吸納的好機會。另一方麵，雖然目前市場上存在泡沫，但是其中還是有大量沒有泡沫的板塊，如高速公路、電力、煤炭、科技等板塊。它們總還是有上漲空間的，並且垃圾股方麵也並沒有出現雞犬升天的局麵。因此，如果說大盤現在就要泡沫破裂，是否還為時尚早呢？
銀河證券認為，大級別的調整條件並不成熟。2006年12月以來，由於工商銀行、中國銀行等超級大盤股大幅上漲，以及2007年元旦以來個股的全麵、快速補漲，整個市場的靜態市盈率已經達到33倍，而2007年預測市盈率為26倍，因此比較顯示，市場估值水平已經偏高，推動大盤上漲的動力減弱，局部藍籌泡沫和結構性成長透支十分明顯。如果今後上市公司的業績不能同步大幅提升的話，那麼這種估值水平是很難長期維係的。要知道再優秀的企業也需要實質性的業績以及在年底向股東送出實實在在的高額回報作為支撐。
融通動力先鋒基金認為，中國股市不可能再次經曆像2001年那樣的痛苦調整。經理陳曉生認為，由於2005年以來的行情與2001年前的牛市存在本質上的區別，因而2001年曆史重演的概率極低，甚至可以認為是不可能的。股票市場的牛市有兩種，一是加息背景下由基本麵推動的牛市；另一種是降息周期下由資金推動的牛市。前一種牛市結束後，市場的調整將是以溫和的橫向調整為主，而後一種牛市結束後，市場將以暴跌告終，而且跌幅往往超過50%。中國股票市場在1996～2001年期間曾經曆了一次降息周期下的資金推動型牛市，那波牛市由於缺乏基本麵的支持，所以在2001年見頂後市場進入長期調整階段，而且跌幅超過50%。進入2005年，中國迎來一波加息背景下由基本麵推動的牛市，上市公司盈利水平和成長性的增速給股價提供廣強有力的支持，使得2005年以來的行情與1996～2001年的牛市出現了本質上的區別。盡管目前市場上可能存在獲利回吐的壓力，但要出現類似2001年後的大調整，概率極低，甚至可以認為是不可能發生的。
中國宏觀經濟學會秘書長王建認為，衡量股市是否存在泡沫的一個主要標準是，股市市值和國內生產總值（GDP）的比例關係。一般來說，發展中國家的證券化率達到八成。歐洲的證券化率在100%上下，日本達到140%到160%，美國則高達220%。而中國現在的證券化率才五成，因此，如果說現在中國股市有泡沫，還為時尚早。
中金認為，在目前股價下，中金覆蓋的205家藍籌股（占A股總市值的70%）對應2007年的PE（即“私募股權”，下同。）有25倍，對應2008年預測盈利的PE隻有21倍。因此，泡沫並不嚴重，短期回調有利於更好地上漲。中金曾在2007年初的報告中，預計全年的股指增幅在20%～30%之間，但截至5月25日，上證綜指已經大漲46%。
中國股市的火爆也引起全球的高度關注。
瑞銀投資認為，A股行情可否持續要看三個方麵：一是要考慮股權分置以後，會有大約70%的A股流通，因而增加了供應；二是H股的回歸以及新股的發行，其規模相當可觀，對提高A股質量有很大的幫助；三是隨著股指的上升，投資者對於盈利方麵也有一定的預期，萬一企業的盈利再達不到投資的預期，或者企業的盈利預期比較低，就會帶來股票的拋售壓力，市場就會越來越波動。雖然目前的A股市場還不是泡沫，並且瑞銀投資出示的數據顯示，其QFII的投資在最近的交易賣出中比較活躍。但瑞銀投資的相關人士表示，在一些股票累計漲幅已經很高的情況下，應做出結構性的調整，交投有賣有買，而不是整體賣出。
富國基金認為，股市難現大調整。富國基金在最近發布的2007年策略報告中指出，盡管A股經過2006年從頭到尾、冠絕全球的強勁上漲，但是2007年資本市場不會出現類似於1993年和1996年牛市後的大幅調整，因為現在資本市場的基礎已經是今非昔比，資本市場已經能夠實現可持續發展。上市公司盈利的強勁增長、股權分置後上市公司估值水平的上升、人民幣升值這三大因素將推動A股市場繼續向上，預計2007年市場中樞將比2006年提高40%左右，在上市公司盈利強勁增長方麵，截至2006年第三季度，上市公司盈利同比增長20%左右，預計2006年全年盈利增長30%左右；市場普遍預計，2007年上市公司盈利整體增長25%左右。估值水平的上升將沿著兩條線索展開：行業線索和公司治理結構線索。二者的共同點是，業績的可預見性越強，市場能接受的估值水平就越高。行業線索主要在於持續增長類行業，市盈率水平將越來越高，如銀行、食品飲料、商業貿易、餐飲旅遊，市場能接受的市盈率應該在30倍以上；而周期類、低增長類行業，其估值水平應該在20倍市盈率以下。治理結構線索在於實施了完備的股權激勵措施的公司，其估值水平應該提高30%以上。人民幣升值有助於進一步提高A股的估值水平，並且還可以直接提高A股對於QFII的吸引力，各種各樣的外資會通過各種渠道加大對A股的投資力度。
近期在中國訪問的美國史帶投資集團董事長格林伯格認為，中國股市雖然屢創新高，但這並不說明其中存在泡沫。中國股市的繁榮從根本上來說是因為中國經濟的增長。格林伯格先生已經82歲了，這位美國金融界赫赫有名的人物，曾執掌全球第一大金融機構——美國國際集團長達37年。集團旗下的友邦保險還於1992年成為首家在華開業的外資保險機構。格林伯格認為，中國的資本市場正處於高速增長階段，中國股市不存在泡沫。他說：“前一段中國A股有所下降，其實下降的幅度和速度不如上升的幅度和速度快，我不認為這是一個泡沫，我認為這隻是一個波動性的問題。投資股市並不是投資於賭場。”
在格林伯格先生看來，投資股市要有長遠眼光，而不能隻在乎一朝一夕的變化。他說：“股票市場不可能永遠上漲，就像一棵樹一樣，不可能無止境地生長，一定會有一個限度，任何一個股市都會有一定的波動性，但是從長遠來講，隻要中國經濟表現好，中國股票市場的表現也一定會是好的隨著滬深股指不斷創出新高，國內外對於中國股市未來走勢與發展的看法也出現了嚴重的分歧。但近期，來自全國政協、中央政研室、國務院研究室、國家發改委、國資委、財政部、人民銀行、證監會、國研中心、中國社科院等部委及部分在京高校、金融業界近50名專家、學者對當前股市發展的現狀予以了肯定，並一致認為，目前市場運行仍基本正常，當前股市發展主流是健康的。