小細節。一次，他因為自己對股市無法釋去的憂慮去看心理醫生。醫生和他
談完話後，卻相信了他對股市的憂慮與判斷，與美裏爾一起拋售了自己的股
票。後來的事實證明，美裏爾是正確的。因為華爾街在20年代末終於爆發了
可怕的股災，並引起了美國整個經濟的大蕭條。
在隨後的華爾街蕭條時期，美裏爾因為沒什麼經紀業務可做，隻好為幾
家連鎖店做財務顧問。在這一時期，善於思考的美裏爾發現，連鎖店是一種
非常有效的商業模式，“為什麼不把這種模式借鑒到證券業務中來呢?”
於是，在股市回複生氣之後，美裏爾回到華爾街，設立了美林證券，並第
一次將連鎖店的模式引入到了自己的經紀業務之中。據稱，美林證券的經紀
人全部要經過嚴格的專業訓練，其宗旨是為大眾提供理財的服務。美裏爾的
這一努力在一定程度上改善了華爾街經紀人的形象，向美國民眾灌輸了一
個專業、誠信的金融行業的概念，將資本市場從一個少數人的遊戲變成了大
眾的投資場所，使證券走人了中產階級，走入了千家萬戶。很快，美裏爾就在
全美範圍內建立起了自己的網點，而一個影響至今的金融巨頭——美林證
券——也隨之誕生了。
再來看看格雷厄姆。
之所以說是此人創立了現代證券的分析方法，是因為在格雷厄姆之前，
投資者對證券的內在價值並沒有科學的分析方法，股票價格往往和企業的
實際價值沒有任何的關係，股市完全是一個投機者坐莊和投機的場所，股票
也基本上隻是投機家投機的工具。
後來，隨著格雷厄姆許多嶄新概念的提出，如現金流、公司運營資本等，
關於證券的一整套完整的分析方法和投資手段逐漸成形。正是憑著這些分
析方法和投資手段的運用，格雷厄姆不僅收人豐厚，聲名也一路遠揚。這種
狀況引來了無數前來學習取經的人，其中就有如今所說的投資大師——巴
菲特。
格雷厄姆並未就此停止。他還著書立說，借此在更廣泛的範圍傳播他的
投資理念。如今，格雷厄姆的分析方法和投資理念已成為現代金融分析方法
的主流和標準，而他提出的許多概念也已經成為現代金融學最基本的常識。
例如，格雷厄姆很是強調無形資產和核心技術對公司的重要意義，發明了現
金流量折現法的公司估值方法。如今，這些方法都已成為全球所有基金經理
必須掌握的基本方法。
2．資本和金融市場的管理者
交代完了上麵兩個人，再來看看華爾街無限風光的新時期吧!
在政府和普通民眾的支持下，華爾街成了美國資本和金融市場的管理
者，華爾街的股票交易成了國家金融市場平衡所依賴的杠杆。這一金融機構
的頂層便是華爾街新的代理人——私有投資銀行，它徹底改變了華爾街力
量的對比。
新興投資銀行中最強大的是J．P．摩根，摩根大廈就在華爾街和百老彙大
街交彙處，摩根戰略性地把辦公大樓建在財政部大樓及華爾街證券交易所
對麵，暗示摩根最終掌控的國有及私有經濟領地——正如他既經營華爾街
的鐵路債券，又經營賓夕法尼亞大道的政府債券那樣。摩根秉承了維多利亞
時代銀行家的風範，他把誠信、聲譽和自律作為推進事業的核心準則，管理
著由自己一手締造的金融帝國，經營鐵路運輸、黃金、石油和鋼鐵。這是美國
新工業經濟的核心。其中，鋼鐵業巨頭卡內基和石油業巨頭洛克菲勒都是摩
根的客戶。
有必要補充交代一下摩根的一些情況。
早在華爾街1907年的那場金融危機期間，摩根的尊貴地位就開始彰顯
了出來。當年10月22日，摩根走出了他心愛的圖書館，開始主持了對美國
的金融援救行動。
1907年10月22日，美國財政部長喬治·科特柳按摩根的安排投放2500
萬美元以穩定美國金融市場和平息外國投資者對欠款延付的擔心。兩天後。
為了避免迫近的國內金融動亂，紐約股票交易所主席H托馬斯造訪摩根，告
知他，經紀行的大麵積破產迫在眉睫，除非摩根拿出2000萬美元堵住華爾
街虧損的洪水。很快，接到摩根的通知，一位又一位銀行家步人他的辦公室，
到當天下午，趕在市場閉市的三點鍾之前，摩根集資2500萬美元向經紀行
放貸，實現了中央銀行“最後援助貸款方”的功能。
但他們並沒能立刻結束危機。在這期間，儲戶們排隊從銀行取錢，人數
之多迫使城裏的警察不得不分發編號以維持秩序。當年10月28日，紐約市
長請求摩根給予3000萬美元的緊急融資並獲得同意，這是摩根財團牽頭進
行的第四次金援。在僅僅一周之內，摩根便聚集了總額達8000萬美元的資
金，拯救了華爾街、紐約和美國財政部在國際金融市場的信譽。
正是這樣，即使是分拆後的兩家公司，也仍然完全在摩根的掌握之下。
而美國各大公司發行債券也更多的是衝著摩根這塊金字招牌來的，摩根手
中握著紐約美聯儲銀行這個超級大棒，美國任何大公司對摩根都要忌憚
三分。
摩根去世的1913年，美國又取得了兩個在金融改革之路上意外而又重
要的進展。國會當年建立了聯邦儲備製度，從而解決了關於成立一家合眾國
銀行的爭論。加上第一次世界大戰使華爾街從負債超過30億美元的淨債務
人，變成了1917年向世界各地放貸50億美元的淨債權人，於是，其後的20
年代期間，牛市吞沒了華爾街。而在幾乎所有的美國人看來，汽車也開始改
變自己的活動方式，電話在家庭和工廠的普及更是加速了信息的傳播。美國
似乎走上了一條持久繁榮的大路。
這種狀況直至1929年10月24日那個“黑色星期四”的發生，而富蘭克
林·羅斯福的當選，對普通美國人又預示了一場新政，對華爾街則是新一輪
監管約束的開始。
羅斯福的新政一開頭就以雷霆手段博得了社會輿論的普遍好評，發泄
出了民眾心中積壓已久的對華爾街銀行家的惡氣。連摩根家族也承認：“整
個國家都充滿了對羅斯福總統的崇拜。他就任總統僅一個星期的成就簡直
匪夷所思，我們從來都沒有經曆過類似的過程。”而英雄一般的羅斯福也激
昂地宣稱：“金錢販子們(Money changers)從文明聖殿的寶座上逃跑了，我們
現在終於可以恢複這個神聖殿堂古老的真貌了。”
不過，問題的消失如同它的到來一樣，有著多重的複雜背景。也許正因
為存在著這樣的可能，華爾街的再次重生也就或多或少地帶有某種投機性
吧。而21世紀的大泡破滅是不是也就有了它的必然性呢?!
例如，在許多中西部地區銀行堅決拒絕加入美聯儲的情況下，大片市場
也被讓了出來，這給了華爾街銀行家重新洗牌的機會，還有眾多的華爾街圈
內之人。這其中就有羅斯福的財政部長人選小莫金撒。此人就是1929年股
票大崩盤之前就得到可靠消息，不惜損失500萬美元也要在3天之內全部
撤出股市的老亨利·莫金撒之子。另一個就是著名投機家約瑟夫·肯尼迪，他
是羅斯福證券交易委員會主席的人選，也是傑克·摩根的圈內人。正是這位
華爾街的圈內人，在1929年股票暴跌之前拚命做空股市，使得他的個人資
產在極短的時間內實現了暴漲，由1929年的400萬美元躥升至1933年的1
億美元。而其後大名鼎鼎的美國總統肯尼迪正是此人之子。
如此等等。
前段時間一度叫座的國內圖書《貨幣戰爭》中有這麼一句話：“凱恩斯搖
旗呐喊，銀行家推波助瀾，羅斯福瞞天過海終於拔掉了金本位這個鎮魔瓶
蓋，赤字財政與廉價債務貨幣這一對孿生怪獸終於從牢牢的禁錮中掙紮了
出來……隻看重眼前的權力，‘哪怕死後洪水濤天’的凱恩斯有一句名言：
‘就長久而言，我們都會死’，但是人們的行為及其後果將永遠載入曆史。”
3．共同基金的飛長
隨著人類曆史上最慘烈的浩劫——第二次世界大戰的結束，美國的“大
蕭條”不僅得以結束，整個經濟更是獲得了極大的發展。據統計，二戰期間，
美國經濟增長達到了125％，到1945年，美國的失業人口僅為70萬，隻有
1940年的10％。而從資本市場的角度看，整個二戰期間，美國的股市漲個不
停，其中道一瓊斯指數從130點增長到了210點。這種狀況也使得美國戰後
經濟繁榮一片。
到了20世紀60年代，隨著美國股市規模變得越來越龐大，任何一個人
或是機構都已很難再繼續坐莊，因為坐莊的成本太高，於是莊股便從華爾街
股市消失了。在這一時期，一個重要的事件就是美國共同基金(也就是機構
投資者)的起飛。
基金也起源於老牌的大英帝國。當英國經曆工業革命之後，中產階級積
累了大量財富，加上此時正是英國興盛的時期，英帝國正極力擴張殖民地的
版圖，為使海外投資能獲得更高的報酬，資金便由英國不斷流向美洲新大陸
與亞洲等地區。但由於當時英國中產階級人士對於海外投資市場不熟悉，所
以投資風險非常高，經常發生錢財被騙的事情。為了保障投資安全，投資人
士開始尋找值得信賴的人士，委托專業人士代為處理海外投資事宜，分散風
險。於是投資信托事業初步形成，隻是當時尚未有公司組織，投資人與代理
投資人之間隻是信托關係。
直到1868年，世界上第一個投資信托“外國和殖民地政府信托”在英國
誕生。該基金成立時募集了100萬英鎊。其操作方式類似於現代封閉式契約
型基金，通過契約約束各當事人的關係，委托代理人運用和管理基金資產。
早期英國和美國的基金都是封閉式基金。在1970年以前，基金業的發
展非常平淡，此後開始起飛。進入1990年後，共同基金每年增長達到了25％，
很難有一個行業能在這麼長時間內一直保持如此持續的高速增長。到了
2005年時，美國的共同基金規模已經達到了8．1萬億美元，占據著全球共同
基金規模的半壁江山。
後來有研究者將美國共同基金此時期的興起歸因於兩個方麵：一方麵，
美國在20世紀30年代通過了一係列的證券業法律，奠定了比較嚴格的基金
監管法律框架；另一方麵，二戰後經濟平穩高速發展，居民的財富積累到了
一定程度，帶來了巨大的投資理財需求。
①根據基金是否可以贖回，證券投資基金可分為開放式基金和封閉式基金。開放式基
金是指基金規模不是固定不變的，而是可以隨時根據市場供求情況發行新份額或被投資
人贖回的投資基金。而封閉式基金是相對於開放式基金而言的，是指基金規模在發行前已
確定，在發行完畢後和規定的期限內，基金規模固定不變。最早的開放式基金是美國波士
頓的馬薩諸塞金投資信托基金。該基金成立時隻有5萬美元的資產，在第一年結束時資產
膨脹至39．4萬美元，目前其資產已經超過了10億美元。
這些機構投資者的興起，對華爾街直至整個美國資本市場的發展可謂
是擴張性的。機構投資者的投資行為較散戶更加專業，使市場漸趨理性，並
對上市公司形成了一種強有力的監督。機構投資者的出現更使得投資成為
一種產業，實現了規模效應。
20世紀70年代以後，在資本市場的推動下，美國出現了一輪高科技浪
潮，一大批科技含量極高的企業陸續在資本市場上市融資，如著名的Apple、
Intel等。隨後，小型機、個人電腦、半導體工業、網絡、生物技術等高科技行業
首先在美國湧現，直至一個令所有美國人自傲無比、而其他國家都豔羨不已
的神話出現——矽穀。
這種狀況和所謂的事實，似乎形成了某種機製，即資本市場和科技進步
的高度結合，而這種機製也不斷地發展和推動著美國一輪又一輪的高科技
浪潮，給美國經濟帶來了革命性的深刻變化，實現了美國從傳統經濟向新經
濟的轉型，並使其在全球範圍內的領先地位保持至今。
施加一種作用，必然會產生另一種反作用。
在高科技產業的帶領下，美國資本市場也在20世紀80~90年代迎來了
它的膨脹時期。尤其是在20世紀的最後15年，在高科技產業帶領下，美國資
本市場一路狂飆。而華爾街的金融之子們，更是仿佛進入了天馬行空的忘我
境界，把所謂的金融創新發揮到了極致。
據統計，1990年時，道一瓊斯工業指數從2000多點開始上漲，到2000年
時，其數值已經放大到了12000點左右，市值上漲近六倍，占全球市值的一半
以上。這使得美國資本市場牢牢地控製住了世界第一的地位。
在此期間，華爾街的投資銀行業迅猛發展，大量實業資本進入金融領
域。受此推動，整個美國資本市場產生了很多的虛擬金融，特別是資產證券
化。如住房貸款證券就是這樣一種產品。收入低和信用記錄不良的人群本來
是不具備買房條件的，但華爾街上的金融機構想方設法把它開發了出來。同
時，一些富可敵國的投行和金融巨頭誕生了，而國際遊資、另類投資，如對衝
基金等各種私募基金也紛紛湧人到了華爾街，在金融行業裏投機逐利。於
是，以創新產品名目出現的大量金融衍生產品五花八門，極盡可能地把一切
資產進行金融證券化運作和包裝。
至於美國的民眾，“貪婪”可謂是此時社會各個階層的最大特色了。一是
低收入階層，不顧客觀實際，在投機逐利的心理作用下爭先恐後地進行房產
消費；二是中產階層，更加推崇提前消費，信用卡透支、向銀行貸款愈演愈
烈；三是所謂的精英階層，受經濟高度繁榮、華爾街一片風光的誘惑，整個精
英人群都不願意去第一和第二產業的實體經濟部門工作，華爾街和曼哈頓
是他們的理想之處。
進入21世紀以來，即便是遭遇過網絡等高科技泡沫的破裂，以及“9·11”
恐怖襲擊的突然打擊，短時性的疲軟並沒有動搖華爾街表麵上的風光，直至
2007年的“次貸危機”爆發。
4.天馬行空的金融驕子
就像我們在前文中表述的那樣，此次危機的降臨，美國政府及相關高層
已不可能再次尋找到其他借口，因為美國人自己心裏最明白，危機的製造者
正是他們自己。尤其是華爾街的“金融才子”們，不僅扮演了危機的推手，也
成為風險的最直接承擔者。
曾經的華爾街，那些能夠徜徉或是奔波在一座座金融大廈裏的人們，被
美國人甚至是全球金融界的人士羨慕地稱為“金融才子”，也有稱之為“金
領”的。也正是這些所謂的“金融才子”們，導演出了一幕幕看似精彩、一度令
人叫絕的金融遊戲。
《華爾街寫真》的作者希拉裏·戴維斯在卷首中有這樣的話：“這是叫人
透不過氣來的奔忙，完全稱得上是狂奔。一天下來，你會感覺自己給累垮了
架，因為你一整天都得保持亢奮狀態。簡直是奇跡，時間可以凝滯不動，又可
以轉瞬即逝。全球之內，每分鍾的證券交易額可達若幹億美元……沒有哪個
人甘心情願當落伍者，頭上頂著量子物理學和數學高級學位的‘金融工程師
們’，操縱著手上的電腦，買賣著愈來愈複雜的金融票據。”
是的，華爾街的“金領”們就是這樣操弄著變化多端的金融遊戲的。如果
你有幸光臨那裏，你一定不要驚訝這樣的場麵：
滿頭銀發的投資經理仍然懷著飽滿的熱情研究新的行業與市場；資深
分析師一邊吃著簡單的午餐一邊讀著厚厚的報告；年輕的交易員在下班之
後的聚會上仍然在熱烈地討論交易策略……
自然，還有一點你也必須學會心安理得——“金領”們高得令人咋舌的
收入。
據美國稅務局的統計數字：2006年紐約華爾街30多萬員工的年平均收
入超過了30萬美元，是美國人均收入的7倍左右。即使是沒有任何經驗的大
學本科畢業新生，隻要能夠進入華爾街，就可以輕鬆地拿到10萬美元年薪。
而一個有著五六年工作經驗的所謂“金融才子”，年薪則會在70萬美元左右。
不過，有一點你還得學會坦然麵對，這些工資還不是華爾街“金領”們的主要
收入部分，大頭是他們為之無限奔忙的“紅利”。這部分的比例往往會占到華
爾街“金領”們年收入的75％。
美國媒體也曾經做過一個統計，在2002年到2007年的5年間，華爾街
最大的5家金融企業的首席執行官共賺到了30億美元，這5家企業中即包
括後來被美國政府挽救的美國國際集團。另外，從2002年以來，包括高盛集
團在內的華爾街5大投資銀行總共向其員工發放了3120億美元的薪資和福
利，其中獎金總額大約為1870億美元。
正因為如此，金融危機爆發之後，當美國財政部宣布向高盛、摩根士丹
利和美林等華爾街金融機構注入巨額資金時，才會招來罵聲一片。
華爾街“金融才子”們享受著如此高的年收入，到底是什麼在支撐著他
們呢?
正是人為製造的日益複雜的華爾街“金融遊戲”，即學界所稱的“金融衍
生品”，或是金融創新。這在下文將有交代。
看似無限風光，被金融才子們操弄著的金融遊戲，也確實成功地演繹出
了美國連續十多年的股票市場大牛市；而財富的快速增長，更令金融資本逐
利本性變本加厲，讓幾乎所有的人都擠進了這場充滿誘惑的金融“派對”。這
種狀況又進一步推動著華爾街精英們日益功利的金融思維，一個又一個經
過反複包裝的、越來越複雜的金融產品可謂是推陳出新。
這其中就有住宅抵押貸款的證券化。
華爾街金融才子們的精心設計，不僅將銀行不可流動的金融資產轉化
為可流通的證券，更重要的是對銀行的中介功能進行了分解，即將過去由銀
行一家承擔的發放住房抵押貸款、持有貸款和回收貸款本息服務等業務，轉
化為多家金融機構和機構投資者共同參與的活動，這使得越來越多的金融
和非金融機構開始進入住宅金融市場。
於是，在美國住房抵押貸款市場上，貸款發起者不僅有傳統的儲蓄金融
機構、商業銀行、抵押貸款公司、保險公司、公營和私營保險抵押機構、貸款
服務機構，更多的則是那些抵押貸款經紀人。根據美國住房與城市發展部的
報告，美國次貸危機前有60％的住房抵押貸款發起和貸款交易活動是由經紀
人完成的。
其實，傳統意義上的經紀人不從事抵押貸款的發放業務，他們多是購房
者代理人，為購房者尋找最佳貸款合約。隨著這些人搖身一變成了貸款人或
貸款機構的代理人，他們也從中介服務變為了賣貸款，具有雙重職能。於是，
經紀人們更加努力地想盡各種辦法把貸款推銷出去，讓更多的人負債。因為
他們明白，負債的金額越大、時間越長，他們的收益和利潤才能越大。
概括性地看，這些人發放的貸款資金通常來源於以下三個方麵：一是未
來貸款購買者提供的周轉資金；二是銀行或其他金融機構提供的短期信貸
資金；三是自有資金。而當利益的驅動和監管不當都同時存在的時候，被稱
為“掠奪性貸款”的發生也就理所當然的了。
之所以稱其為“掠奪性貸款”，因為它具有如下特點：一是貸款人常常會
向借款人惡意推銷貸款；二是貸款推銷中存在廣泛的尋租行為，如從中獲得
傭金以外的其他收入等；三是與強行推銷貸款一起的，常會相伴生出許多誤
導和欺詐的行為；四是貸款人為了達到推銷貸款的目的，往往以各種手段誘
使借款人在對借款條件了解不充分的情況下被動接受貸款；五是貸款合約
條款常會含糊不清，貸款人盡可能地避免給予借款人可訴諸法律的把柄等等。
再加上許多次級貸款的借款人本身受教育水平低、金融知識匱乏，獲取
信息的渠道又不順暢充分，致使那些唯利是圖的經紀人向他們推銷出的貸
款，許多都是高成本、甚至一輩子也無法還清的終身債。
隨後出現的如下狀況自然是情理之中了：基金經理們的信心不斷膨脹，
冒險精神文化盛行；高管層過度依賴風險官的風險報告來管理公司；評估公
司根據以往信用來評估公司產品；金融公司員工之間亦盲目地互相信任。
如同《紐約時報》上曾經記載的那樣：
一位華爾街的基金主管曾非常愉快地說：“是的，我就是一個華爾街癮
君子。華爾街真夠勁。你知道，在這裏，這麼多富有才華的人在處理這樣巨大
的財富，他們創造著效率，也賺取著金錢；但是最重要的是，我感到這一切都
很有樂趣。”他喝完杯中酒，用激動的語氣繼續說道：“每天早晨，是什麼在支
撐人們起床投入工作，去管理那些無窮無盡的資產，去為那些企業融資呢?如
果你不熱愛華爾街，你根本不可能堅持下來!所以唯一能夠做出偉大事業的
是對華爾街上癮的人，華爾街從事的一切工作，對這種人來講都如此有趣，
以至於無論多麼繁重的工作，都不覺得累了。我不知道別人怎麼看，反正我
願意做華爾街癮君子。我以此為榮。”
三、在華爾街玩金融遊戲
有人說，一條華爾街的曆史，就是凝結著幾百年來人們的金錢與貪欲的
曆史。很多曾去過華爾街朝聖的遊客，把對華爾街的頂禮膜拜轉移到了街頭
那隻身長5米、重達6300公斤的銅牛塑像上，並將其摸得通體發亮，心裏渴
望著這頭牛能給自己帶來財運。隻是，這件出自意大利藝術家之手的作品。
恰如中國《紅樓夢》中大觀園門口的石獅子，多年來隻是在冷眼旁觀華爾街
上發生的每一個貪婪或遊戲的故事。所以，當華爾街開始脫離一條簡單的街
道，升華成為一個矗立在所有人心中的財富圖騰時，大廈將傾的那一天也就
似乎是注定要來的。
1．瘋狂的金融創新
如果回顧一下金融曆史不難發現，幾乎所有金融危機的背後，都有著金
融創新的影子。這似乎形成了一種頗有諷刺意味的關係：人們進行金融創新
的原本動力，是在於對金融風險的恐懼，或從中牟利的貪婪；但當創新失去
了控製，人們就會在新的危機中飽受新風險帶來的損失。
金融創新也被稱為金融衍處理品。顧名思義，所謂衍生品就是指從原生
事物中派生出來的事物。那麼，金融衍生品就是指過去傳統的金融業務中派
生出來的交易形態。按金融界的定義，金融衍生品是有關互換現金流量或旨
在為交易者轉移風險的一種雙邊合約，常見的有遠期合約、期貨、期權、掉期
等。在中國現階段金融衍生品交易主要指以期貨為中心的金融業務。期貨又
可分為商品期貨和金融期貨，後者主要包括貨幣期貨、利率期貨和指數期貨。
從金融衍生品的種類和定義來看，其最大特征是依托一種投資機製來
規避資金運作的風險，同時又具有在金融市場上炒做交易、吸引投資者的功
能。而在社會發展的大趨勢中，金融創新也是人們為追求新的生產生活模式
而不可避免的。
就一般而言，所謂的金融創新路徑大致可分為三條，即金融產品、機構
和製度創新，這三者共同構成了現代金融市場的發展。所以，要防止金融風
險向危機的過渡，就必須在這三條路徑上設立相應的防火牆。
在金融產品的創新上，通常有兩個基本原則要把握：一是金融創新的基
礎資產質量應該掌握好，另一個就是金融創新的技術要避免濫用。不過，當
以證券化為核心的結構金融理念產生後，華爾街的“金融才子”們便將遊戲
與金融創新視為了一對孿生兄弟。尤其是這其中的為華爾街“金融才子”們
一度引以為豪的創新技術。在這方麵，美國華爾街引領全球前沿的能力，確
實是其他地方的金融操作者望塵莫及的。而過於追求產品技術的完美性，脫
離了與現實風險收益的聯係，也往往使風險被放大的可能性隨機增加。
於是，自喻為世界第一大金融強國的美國金融才子們，近20年來不僅
讓美國的金融衍生品發展很快，且品種繁多，其複雜程度更是無以複加。用
全球知名投資大師——巴菲特——的話說：我看不明白，但我能肯定衍生工
具是金融界大規模毀滅性武器。
正是靠著技術與模型的日益複雜化，華爾街新型金融結構產品不僅讓
投資者們難以理解，有時就是設計者自身恐怕也難以說得清楚其真實的風
險收益結構。
經過這些“金融才子”們的層層打扮，任何被棄如敝屣的資產也似乎都
能賣出去了。如從早期的邁克爾·米爾肯垃圾債券，直到本書的一大核心問
題“次貸”，無不是華爾街金融才子們遊戲智慧十足張揚的結果。
其實，類似上述資產再怎麼打包、重組、過手，它們的共同本性都沒有發
生改變—低質量，甚至可以直接稱為垃圾性資產。但必須承認，小規模地
以這類資產展開創新，有時確實可以滿足少數風險偏好高的投資者需求。不
過，一旦規模失控，“過猶不及”的風險膨脹就不是人們所能控製的了。
與遊戲共生的，自然少不了投機和貪婪，在華爾街甚至更為嚴重。其中
的突出表現，就是華爾街的金融腐敗也在複雜的金融遊戲中扮演了非同一
般的角色。這裏所說的金融腐敗主角，便是華爾街的金融才子們，利用金融
創新的招牌，不顧股東利益和客戶利益，為了追求自己短期的利益最大化而
導演的金融投機行為。
證券行業本就是一個高風險、高回報的行業。但如前所述，在華爾街高
回報往往隻表現為精英們的薪酬，高風險卻留給了股東和社會。突出表現
為：操作者濫用一些數學模型，打著金融創新的旗號，用一些非經濟學的語
言來銷售金融產品，為了追求快速致富而人為掩蓋風險，或將風險利用交易
鏈延長的方法進行延時，使收益和風險不對稱。而後在自己拿到高薪獎勵或
傭金，得以快速致富後便跳槽一走了之，身後留下的便是一個個進入了倒計
時的空時炸彈。
很明顯，上述做法實際上並不是真正的金融創新，因為任何金融產品都
是風險與收益相對應的。但是在華爾街，金融腐敗行為卻將金融產品進行了
模糊化、神秘化。就本書核心問題之一的“次貸”來說，它本質上就是一種債
券，雖具有一定風險，但相對來說並不大。隻是，華爾街的金融才子卻通過很
多杠杆放大了它的風險，然後將產品銷售出去，自己拿到了杠杆放大的收
益，卻自然地把杠杆放大的風險留給了股東和投資者。
近幾年中國證券市場的走勢也具有類似的某些特征。當牛市走來的時
候，證券業的所謂精英們自然就大發其財，而當有人提出質疑時，精英們給
出的理由甚是堂皇——“按勞取酬”；可當熊市降l臨了，市場需要用納稅人的
錢填補巨虧時，精英們的報酬卻沒有隨之減少，直至一些證券公司倒閉。這
種局麵在2006~008年間表現得尤為明顯。
2．美國房貸遊戲鏈條
有人說，美國經濟就像一個人的身體，金融業是心髒，資金是血液，實體
經濟是身體其他器官。所以，當金融業遭到重創時，美國就如同一個人得了
心髒病，心髒供血能力受到影響，繼而可能引發其他器官的不適甚至病痛。
翻翻美國的經濟發展史，就會發現這個被譽為全球金融業最發達的國
家，自第一次世界大戰以來已經曆過了三次大的金融危機。而目前正在麵臨
的，可能就是美國曆史上破壞性最強、影響範圍最廣的一次危機了。
這場危機與美國的房貸遊戲緊密相關。
了解一些金融常識的人都知道，從正常意義上分析，願意提供按揭貸款
的銀行一般會把按揭貸款當作一種優良資產持有到期，並賺取相應月利潤
以及銀行資金成本之間的利差，使自身在獲取相應利潤的同時，也具有較高
的安全性。但是，生就充滿了投機色彩的華爾街，並不願意僅僅是這種看似
平穩地金融運作，它需要更快、更高、更刺激的金融操弄。於是，將按揭貸款
證券化，便在華爾街才子們的智慧培育下誕生出來了。美國的房貸操作也再
次具有了所謂的創新精神。
自從有銀行以來，住房質押貸款一直都是美國銀行的正常業務。不過，
在20世紀30年代前，住房貸款的期限都不超過5年，因此能給居民帶來的
好處有限。另外，那時的按揭貸款在結構安排上也有許多問題，比如，在住房
貸款到期之前，借款方每月隻需支付利息，等貸款到期時再把所借的本金一
次性還清。這種支付安排，一方麵使銀行承擔過多風險(因此銀行不願意作
太多住房貸款)，另一方麵也給借款方帶來了太多一次性的支付壓力。這使
得美國一般大眾幾乎享受不到住房貸款的好處。即便這樣，當上文所述的
1929~1931年間的經濟危機發生時，美國的貸款銀行還是接過了許多被質押
的房屋，這也成為大批中小銀行和信貸機構倒閉的一大誘因，也反過來加重
了那次經濟危機的深度。
後來，通過羅斯福新政和重造股市的《證券法》(1933年)、《證券交易法》
(1934年)、重組銀行業的《銀行法案》(1933年)、建立社會保障體係的《社會
安全法》(1935年)，以及重整居民房地產業的《全國住房法》(1934年)等係列
性舉動，美國的資本市場和襤個經濟形勢發生了根本性的好轉。而其中的
《全國住房法》的立意，就在於成立“聯邦住房管理局”(簡稱“聯邦房管局”或
FHA)，由聯邦房管局專門為中、低收入家庭提供住房貸款保險。這種擔保隨
即產生了兩個主要效果：一是美國居民購房貸款期限從原來的5年增加到
了30年；二是中、低收人家庭都可以通過按揭貸款在成家時買下住房。
根據美國《全國住房法》的授權，聯邦房管局於1938年成立了“聯邦全國
住房貸款協會”，簡稱為Fannie Mae，其作用是從銀行手中買走住房貸款，搞
活二級住房貸款市場。如此一來，在銀行為居民作按揭貸款後不用擔心手中
持有的住房貸款的流動性問題，反過來又促使銀行更願意向居民提供房貸
服務。
1970年，由“聯邦全國住房貸款協會”分離出來的“政府住房貸款協會”
(Ginnie Mae)，推出了住房貸款證券(Mortgage—backed—secun—ties，簡稱
MBS)，其運作方式就是把不同種類、不同地區的按揭貸款打包，然後將該貸
款包分成數份，以質押證券的形式向公眾和機構投資者發行。正是這一看似
成功的資產證券化，大大擴張了美國住房貸款的資金來源，不僅讓更多美國
居民得到利息更低的住房貸款，也為銀行和其他貸款機構提供了更好的分
散風險的手段，增加了其投資資產的流動性。
統計數據顯示，1950年時全美住房貸款餘額為‘730億美元，1960年為
2090億美元，1970年為2890億美元，但到1981年則猛升為10037億美元。
由此可見，1970年開始的房貸資產證券化使美國當時的房貸餘額新增了
2．47倍。這就是後來被華爾街金融才子們引以為傲的金融創新的榜樣作用。
當然，美國住房政策的上述改變，也給美國信貸銀行帶來了利率風險。
主要表現在：住房貸款期限延長到30年後，以前實行的固定利率特點就成
為一大問題。這是因為，作為銀行金融機構，它必須付給存戶們利息，這種利
息對銀行來說就是成本；銀行拿存戶的錢貸給居民，居民付給銀行的房貸利
率則是銀行的收入。換句話說，由於客戶存款往往是短期存款，那麼實際上