第一章 站在中國長牛市的起點上 人民幣升值的長期預期
2005年7月21日，中國央行正式宣布人民幣彙率機製改革。一年多來，人民幣一直保持小幅升值趨勢，至2006年12月底，人民幣兌美元彙率1﹕7.723，近一年半漲幅達到5%。
一般估計，經濟的長期快速增長決定了人民幣升值的時間和空間。與以往日本、德國曆史上有過的本幣升值相比，當前中國經濟增長速度和國際收支順差有過之而無不及，因此，人民幣升值的空間將和日本、德國的相似，甚至更大，升值的時間也會更長，保守估計大概也要10年左右的時間。吸取日元快速升值產生泡沫經濟的教訓，再考慮到人民幣升值對中國經濟增長、就業的不利影響，人民幣升值過程必然會先慢後快。在緩慢升值期前5年時間內，預計人民幣將每年升值4%～5%左右，升值幅度為20%～30%。隨著國內外條件的進一步具備，人民幣也將進入加速升值期，保守估計大概也是一個5年時期，升值幅度在50%以上（注）。其實，即便人民幣不升值，
注：時間長，空間大，中國證券報，2006年12月11日。
國內外市場對人民幣升值的預期也將一直存在。而隻要人民幣升值預期一直存在，且不斷被強化而不是減弱，熱錢押注人民幣升值的趨勢就一直不會改變，而且勢將越演越烈。
對股市而言，本幣升值預期主要帶來四個方麵的益處：吸引國際資本流入，獲得以本幣計值資產升值的收益；在實行外彙管製製度下，本幣升值將導致外幣資產轉換為本幣資產的趨勢，有助於改善股市資金的供求關係；為了抑製太多的投機資金進入國內，央行將有意維持一定幅度的本外幣利差，傾向於保持低利率，為股市發展提供較為寬鬆的金融壞境；國際遊資具有較強投機性，主要投資目標在於容易變現、流動性高的證券市場上。
當年日元升值早期，也隻有少量國際資本進入日本。1979年，國外淨購入日本股票僅1.92億美元，到1980年猛增到61.5億美元。1986年日本東京證券交易所股票市值已超過280萬億日元，交易額高達160萬億日元，僅次於紐約證券交易所。1987年4月，東京證券交易所股票市值猛增至26600億美元，第一次超過紐約證券交易所26520億美元市值。1985年12月，日經平均股價僅為13113日元，此後便一路狂奔，不斷攀升，到1987年9月，已為26000日元，並於1989年12月29日達到曆史最高點——38915日元。
同樣的曆史在中國台灣地區也得到複製。1988年10月後，台灣“中央銀行”受到壓力，對台幣采取了緩慢升值的政策。盡管如此，還是吸引了大批海外熱錢彙入套利。受台幣升值預期影響，台灣股市加權股價指數從1985年7月起的600點開始逐漸上升到1986年9月的2505點，從此一發不可收拾，股指如脫韁的野馬一路狂奔不止，在嗣後短短一年裏（至1987年10月1日），指數便升至了令人歎為觀止的4600點高位。就在那時，受全球股市突發風暴的衝擊，台灣股市加權股價指數又一度回跌到2298點的低點，但在稍作整理後就又再度進入飆升軌道，並在1988年9月26日達到曆史頂峰——8870點。
從日本、韓國和台灣地區等經濟騰飛的過程來看，由於地區出口的大幅增加，外向型經濟的快速增長，必然伴隨著本幣的長期大幅升值。中國現在也正在經曆這個階段，人民幣正步入中長期升值軌道。相似的宏觀經濟背景造就了貨幣升值的經濟現象，對美貿易順差的大幅攀升是貨幣升值的外在導火線。近年來，中國經濟增長迅速，出口勢頭非常迅猛，外資源源不斷地流入，外彙儲備一再創出新高。於是，人民幣也持續保持強勢，升值壓力越來越大。展望未來，人民幣升值的大趨勢已經形成，這一過程將持續幾年甚至更長時間。
從海外的經曆看，當某種貨幣存在升值預期，彙率與股市存在這樣一種關係，即預期本國貨幣升值以及現實的本幣升值——熱錢流入——股市上漲——吸引更多熱錢流入——加大升值壓力——彙率升值——熱錢流出——股市大幅下挫。在熱錢大量湧入後，股市自然會走出一輪波瀾壯闊的大行情，但是當熱錢從股市撤離，處於高位的股價將轟然倒下也將是不爭的事實。這種股市大起大落的係統風險無疑不利於股市融資、資產配置、定價等功能的發揮，減弱其對經濟發展的促進作用。而在中國，人民幣升值趨勢還剛剛開始，現在談論熱錢大規模的撤出還為時尚早。