製度經濟學的未來性原則（續） 償付社會的廣泛存在
桑頓－威克塞爾理論體係是一種利潤邊際論體係。它在1802年從亨利桑頓開始，那是在英蘭銀行停止硬幣支付（1797年）以後，這一體係的前後連續關係可以像這樣由遠而近地加以追溯：圖克，1844年；威克塞爾，1898年；戰後經濟學家霍特裏，1919年；凱恩斯，1930年；費希爾，1932年；1921年聯邦準備銀行的政策；1931年9月停止硬幣支付時英蘭銀行和瑞典銀行的政策。桑頓的理論是一種中央銀行貼現論。1797年英蘭銀行停止硬幣支付後，他說，紙幣信用（鈔票）數量增漲的限度主要地係於英蘭銀行所取的利率和當時商業利潤率的比較。如果銀行利率低於這種利潤邊際，商人就會增加他們的借款，英蘭銀行，既然已經不受法定黃金準備的限製，隻根據借款人的償付能力來決定是否創造它的銀行信用，就會繼續擴張紙幣的發行，適應有償付能力的企業在物價上漲時的“正當”需求。
可是，如果因為銀行利率提高，流通手段的數量停止增加，那“額外利潤就終止。”這種理論在圖克手裏又出現，1898年在瑞典經濟學家威克塞爾手裏更獲得一種新的出發點。回想到西季維克把貨幣市場上的短期利率和證券市場及地產市場上的長期利率分開，這種理論的重要性就顯得清楚。
後兩種市場上的低利率是美國“綠背鈔票”理論的基礎，此項理論於1849年由愛德華克洛格首先提出。
1．長期利率和物價
1919年聯邦準備銀行根據以前叫做“綠背主義”的貨幣理論采取行動，綠背主義的創始人是克洛格（1849年），它的有名的擁護者是出色的製造商彼特庫柏，“綠背紙幣黨”1876年的總統候選人。克洛格在美國，和當代歐洲的普魯東及馬克思極其相似，他們都主張減低利率，減到以經營銀行業務的勞動成本為標準。克洛格和庫柏的理論被稱為可以相互兌換的證券貨幣製度。目的是減低他們所謂銀行家的黃金和鈔票壟斷所收取的高利率，以及恢複企業機構和地產的價值，這兩方麵的價值，在克洛格的時候，1837年以後曾急劇下降，在庫柏的時候，1865年以後曾急劇下降。他們那種理論忽略了貨幣的“價值”的雙重意義，就是利率或貼現率和貨幣的一般購買力。克洛格和他的信徒們采用了前一種意義，認為
“貨幣的價值決定於它將積累的利息；一切財產的價值決定於它所能取得的租金。……如果任何財產的租金收入不能和借出去的錢一樣，在同樣長短的時期中，積累一筆錢等於財產本身的估值，那種財產就會跌價，跌到租金對財產價值的比例和利息對本金的比例相同為止。……財產的價值隨著作為價值的尺度的美元的價值的增長而比例地減低。凡是貨幣的價值由於利息上漲而增加時，財產的價值總有相應的低減。……沒有人會把自己的錢投資在財產上，除非他假設那財產可能產生的收益將不少於他購置財產所付出的錢可能產生的收益。”
克洛格主張應該防止利率漲到百分之一以上，他估計這是經營銀行業務的勞動成本。後來全國勞動協會和綠背鈔票黨中他的信徒們分別於1867和1876年把這種估計提高到百分之三。政府可以印發法幣鈔票，憑抵押貸出，利息百分之三，貸款額可達土地價值的百分之五十。借款人然後可以用那法幣鈔票購買商品和支付工資，於是鈔票進入一般流通。
任何人收進法幣，也可以不買商品而借給其他的人，或者可以投資於政府庫券，那不是法幣，可是有百分之三的利息。另一方麵，一個持有庫券的人，如果他有機會在工業或農業上獲利百分之三以上，也可以隨時向財政部申請，把庫券換成法幣，用來購取原料和勞動。這樣，利率不可能漲到百分之三以上，因為，如果私人貸款者向借款者索取百分之三以上的利息，那借款者就可以按百分之三向政府借款，或者向另一個可以按百分之三借到錢的人去轉借。
另一方麵，利息也不會跌到百分之三以下，因為有錢貸出的人用法幣去購買庫券總能得到百分之三。這樣，全國的利率就會穩定在百分之三，不致像過去那樣地波動，在市麵蕭條的時候利率隻有百分之一或百分之二，在繁榮的時候或者金融緊張的時期，地產、商業或活期借款的利率高到百分之十、百分之十五、百分之一百或者更多。克洛格的相互兌換的貨幣和證券方案屢次在國會裏或者在紙幣計劃裏重行出現，往往作為一種新發明，而不知道它在1849年最初的起源。
最近，自從1929年後物價下跌以來，它又出現了，作為一種農業救濟計劃，發行無利息的美國法幣鈔票（綠背紙幣），把這些鈔票換成利息百分之三的政府債券，用這種債券來承受田地的抵押。如果債券的市價超過票麵，財政部長應即售出債券，收回等額的美國鈔票；如果市價低於票麵，財政部長應即用法幣鈔票買進債券。運用這種方法，和在克洛格的方案裏一樣，可以預期在債券價格高於票麵時債券的供給將增多，從而把市價壓低到票麵，也就是發出債券換取紙幣，暫時收回通貨；在債券價格低於票麵時債券的供給將減少，從而把市價提高到票麵，也就是再發出紙幣換取債券，暫時收回債券。
克洛格說他的這種紙幣決不會貶值，像法國革命政府的紙幣，或者美國在獨立戰爭期中發行的鈔票貶值那樣，因為它們那種貨幣“不代表財產”，而他的相互兌換的貨幣確是代表財產——地產抵押形式的財產。他說，如果政府“貸出貨幣以價值兩倍於貸款的生產土地為抵押，並且供給了產生利息的鈔票作為資金，這種紙幣就代表著財產，一定是優良的。”
然而克洛格看到了，如果貨幣能夠隨便地和不斷地按百分之三的利率借到，那些實際地租或利息收入在百分之三以上的土地或者任何債券的價值一定會立刻上漲。可是他沒有講到它的通貨膨脹的結果。如果在市場利率是每年百分之六時一塊價值一千元的土地產生地租六十元，或者一種票麵價值的債券每年產生利息六十元，那末，假使利息是百分之三，同一土地或債券的值價一定會漲到二千元。土地或債券的購買者在一項二千元紙幣的投資上所得的收入，和他在投資於財政部鈔票的二千元紙幣上所得的收入，同是每年六十元，可是那不是百分之六，而是百分之三。
因此，如果那塊土地漲到二千元，它作為抵押品的價值就比以前大了一倍，它的所有人仍然按土地的新價值的一半，就能借到比以前多一倍的錢。土地的價值是一千元的時候他借了五百元，現在土地的價值是二千元，他就能借一千元。
同時，土地的產物——它的小麥、穀物、牲畜——的商品價格一定也上漲，像克洛格也承認的那樣，因為法幣通貨增多了。如果實際上這些物價上漲百分之一百，像土地價值漲了百分之一百一樣，那地租六十元現在大概就是地租一百二十元紙幣。如果地租是一百二十元，土地的價值就會漲到四千元，仍然繼續產生一種相當於市價百分之三的地租收益。它的抵押價值，按市價的一半計算，現在就是二千元，借款人可以按百分之三的利息借得二千元。隻要對法幣的數量或者利息百分之三的相互兌換的庫券的數量沒有限製，這種螺旋形的影響就會繼續下去，首先提高土地的價值，然後土地產物的價格。然後又是土地的價值，然後又是產物的價格，互為因果，直到無限大。克洛格的理論的謬誤是兩重的：混淆了貨幣的價值作為利率和作為購買力的雙重意義；以及像古典派那樣混淆了生產力和購買力。根據他的解釋，生產力不僅是產品的數量，也是產品的價格。穩定貨幣的價值作為一種穩定的利率，恰恰在相反的方向發生影響，使得作為購買力的貨幣的價值不穩定。
聯邦準備銀行於1919年根據克洛格的理論采取行動。財政部發行“勝利公債”，利率相當於百分之四又四分之一，當時市場的平均利率是百分之五又四分之三到百分之六。債券通過會員銀行賣出，準許購買者借錢支付債券的價款，把債券存在銀行作為抵押品。為了給債券的麵值創造有利的市場條件，準備銀行規定了會員銀行用政府債券抵押向準備銀行借款，重貼現的利率應比用商業票據抵押的利率（百分之四又四分之三）低減百分之零點五。
結果是會員銀行的借款用政府債券作擔保的達百分之八十五，用商業票據作擔保的隻占百分之十五。公債擔保借款的利率成為有效的利率。在紐約，對商業票據擔保借款的重貼現率1917年是百分之四，後來在1918年以及1919年中提高到百分之四又四分之三。在同一時期內，對政府債券擔保借款的利率1917年是百分之三又二分之一，1918年以及1919年中提高到百分之四又四分之一，保持著百分之零點五的差數，優待用政府債券抵押的借款，直到1921年5月為止。
結果是，如果一個銀行家提供政府債券作為擔保，他可以按百分之四又四分之一向聯邦準備銀行借款，然後在一般貨幣市場上按百分之六到百分之八轉貸出去。這樣，用政府債券擔保的借款從1917年的差不多沒有一直增加到1919年5月的十七億元，其時正在發行勝利公債。結果，從1919年3月到1920年5月這一時期中準備銀行貸給會員銀行的信用總額從二十五億增加到三十二億元；聯邦準備券從二十四億增加到三十二億元，所有的會員銀行的活期存款從一百二十七億增加到一百五十二億元。對物價的影響值得注意。到1919年底批發價格水平上漲了百分之十五，這股動力使它繼續上漲，到1920年5月又增漲了百分之十三。在戰爭史上，從未有過戰後的物價暴漲。這是實行克洛格的理論，人為地使短期貸款利率低於市場利率的結果。最後，勝利公債售完以後，1919年11月間紐約的準備銀行開始一再提高貼現率，在1920年6月間達到商業票據抵押借款百分之七以及政府債券抵押借款百分之六的驚人高峰。
顯然，假使準備銀行早在十二個月前1919年4月間就開始提高貼現率到百分之五或百分之六，它們也許可能防止了戰後的物價暴漲，甚至在1919年就已經壓低了物價，而不是在1921年。可是它們是在實行克洛格的相互兌換的債券和貨幣的理論，目的要使勝利公債抵押借款的利率低於商業借款和一般資金的市場利率，以便照票麵賣出公債。假如不是這樣硬把利率減低，一種百分之四又二分之一的債券的市價，在銀行和貸款者可能從其他放款上獲得百分之六的時候，一定會跌到票麵以下很多，像克洛格已經說明的那樣。為了避免這種結果，所以采取了那種通貨膨脹性的低利率。
2．短期利率和物價
和克洛格的理論頗為相反的，是淵源於桑頓的威克塞爾的理論。他選擇了貨幣的價值的另一意義，不是利率，而是貨幣的一般購買力。他主張穩定貨幣的購買力，不是穩定對貨幣的利率。麥克勞德在1856年發揮了銀行利率變動對黃金輸出和輸入的影響的理論。威克塞爾在1898年構成了這種變動對一般物價水平的影響的理論。威克塞爾的理論直到1922年才受人注意，這時候全世界的貨幣黃金已經大部分消滅，聯邦準備銀行現在擁有黃金太多，已經發現可以運用中央銀行利率來防止物價的暴漲，隻要在公開市場上買賣證券作為後盾。威克塞爾在個人主義的講物質的理論和戰後講中央銀行的一致行動的理論之間處於一種過渡的地位。
舊學說的影響在他身上仍然存在，表現於他把“自然”利息看作和李嘉圖、杜閣以及龐·巴維克的邊際生產力是相同的。這是他比1802年桑頓的理論前進了一步。他不僅要把中央銀行利率和桑頓的商人所付的商業利率聯係起來，而且要把它和生產的整個技術程序以及資金供給也聯係起來。現代的一些理論以三重的關係出現，這三重關係是他提示的，就是以生產力為基礎的這種自然利息上的變動、物價均數上的變動以及各中央銀行在控製貼現率的變動上一種世界範圍的一致行動這三方麵之間的關係。
如果，由於世界範圍的行動，中央銀行利率減到低於資本的邊際生產力——“自然”利息，銀行的顧客們就會因此增加他們對銀行信用的需求，從而增加他們對商品和勞動的需求，結果提高一般的物價水平。反過來說，如果，由於世界範圍的一致行動，中央銀行利率提高到超過物質資本的邊際生產力，那末，商業顧客們，因為利潤邊際微小，就減少他們的借款，減少他們對商品和勞動的需求，結果物價和就業也減少。
可是，如果由於同樣的世界範圍的行動，中央銀行利率被維持得差不多等於物質資本的邊際生產力，那末，物價和就業量的平均數就趨向穩定。這種理論和財政部及準備銀行在1919和1920年的官方行動是相反的，他們那種行動，我們已經看到，符合於克洛格的理論。
1919年銀行利率低於市場利率很多，照威克塞爾的說法，這一定會引起那後來確實發生的物價上漲。可是，在1920年以及1921年初期，銀行利率開始高於市場利率，照威克塞爾的說法，這一定會引起那後來發生的物價下跌。官方的理論，以及一般主張的理論，表示銀行利率應該追隨市場利率，因為它們沒有關於利息對物價的關係的理論。威克塞爾主張銀行利率應該領先，走在市場利率之前，以便防止物價的上漲或下跌。威克塞爾認為，世界範圍的一致行動的必要是根據麥克勞德和1857年以後英蘭銀行的眾所熟知的原則，所謂一個國家的貼現率高於其他國家，通常就會吸取其他國家的黃金，可是，如果所有的國家一起行動，大家同時提高和降低它們的貼現率，然後各國根據自己的國際收支差額以及可能發生的黃金輸出或輸入等情況，可以調整各國個別的利率，稍微高於或低於那世界範圍的利率。
這種黃金的輸出和輸入表現在銀行的黃金準備上，費希爾曾總結威克塞爾的貢獻，說他的學說的關鍵在於使貼現率“和其他利率協調。”
在這方麵，他認為威克塞爾“比任何其他的人”作出了“更多”的貢獻，提出了重要的論斷，認為“除了黃金準備外，在存款通貨支配物價水平的地方，一種商品的價格水平將完全受銀行的貼現政策的支配。”