4釹鐵硼是稀土收益的第二波？——整體分析的案例
2011年當釹鐵硼價格由10萬/噸上漲到60萬/噸的時候，市場上有邏輯講釹鐵硼行業是稀土整合之後的第二波。首先是產能轉移，由於出口配額的影響，國外生產釹鐵硼的廠商加速產能的轉移，由國內具有實力的釹鐵硼廠商生產；其次由於稀土價格的暴漲小企業現金流不夠，不能購進足夠的原材料關停，訂單向大企業轉移；最後是縱觀釹鐵硼企業過去幾年的毛利率始終維持在25%—30%，產品價格的上漲，引發淨利潤的變化，淨利潤也應該增加幾倍。
整體的邏輯貌似都很合理，我們可以分析一下背後的東西。
第一，產能轉移的過程，這個屬於供給端發生變化。實際情況是這樣嗎？國內釹鐵硼企業是否會受益？
全球2010年釹鐵硼產量有96萬噸，其中隻有日本住友金屬還有15萬噸的產能，由於高牌號的釹鐵硼在新能源汽車中起到關鍵作用，住友金屬出於國家技術材料戰略因素是不會將這些產能關停，雖然他不盈利，但是占整體住友金屬的收入和利潤相比太小，不影響住友整體利潤；
第二，小企業的關停導致訂單轉移到大企業的邏輯背後有一個核心觀點——總需求不變。總需求是否發生變化？
應該明白一個大的論斷，釹鐵硼能替代鐵氧體的主要原因也是由於釹鐵硼具有比較高的性價比，一旦價格大幅度上升，相對二代的鐵氧體就沒有那麼大的優勢。釹鐵硼價格的大幅度攀升，已經造成了消費端需求下滑，例如之前很多小廠商生產的皮箱磁紐扣都改用了鐵氧體，低端產品的需求全麵受到抑製，這個也是小廠商關停的原因之一。同時高效電機的釹鐵硼需求也受到抑製，一個變頻空調售價3200（含稅價）左右，釹鐵硼價格上漲增加一個空調150元的成本，對於一個淨利潤隻有5%的行業，增加了5%的成本是很難承受之痛，結果就是高效電機的釹鐵硼需求也被抑製，而直驅型風電機組製造商也接受不了釹鐵硼價格的暴漲。
在需求端的全麵下滑就不能講小企業的關停，大企業一定受益。
第三，行業競爭格局。釹鐵硼這個行業在中國發展了10年，截止至今，全國有超過200家的企業在生產釹鐵硼，除了一些精細高端產品，大部分牌號的釹鐵硼廠商都可以生產，可以理解成一個自由競爭的行業。釹鐵硼的企業性質是個加工類型企業，該類型企業賺取一定的加工費。某些成本比較低，產品層次比較高的企業賺取了較高的毛利，這個也是中科三環和寧波韻升毛利率25%以上的主要原因。
既然是加工型企業，那麼加工費用是整個行業競爭的結果。行業小產能關停，但是並不代表退出，一般一個行業的供給端出現退出是比較緩慢的過程，行業需要有一兩年的痛苦期才會有企業選擇退出這個最後的方式。在釹鐵硼行業，過量產能依然存在，那麼加工費也出現暴漲的可能性很低，因為一旦加工費真的出現暴漲，行業中其他人的產能就可以開啟，通過價格戰競爭市場。雖然產品價格出現了暴漲，最後的結果有可能是毛利率的下降，公司未來要嚴化庫存管理，原材料的波動對行業有很大的影響。
跟蹤公司驗證推敲我們的判斷。隨著季報的不斷披露，去看釹鐵硼企業的毛利率，沒有發現下降，以中科三環為例，公司的季度盈利不斷攀升，2011年2季度是12億淨利潤，3季度是29億的淨利潤，貌似之前我們的分析預測都是錯誤的，毛利率保持平穩，淨利潤也是大幅度的增厚。是不是我們之前的推論哪裏錯了？
去看庫存的變化，也許我們會發現端倪，通過2010年報的數據我們可以推斷出公司年初的時候具有1500噸的金屬釹庫存，當時進價也就是26萬，金屬釹的價格在今年最高時候達到162萬，如果單獨的賣原材料就有15億的淨利潤。恍然大悟，原來是賺低價庫存的錢。
四、轉型期創新是市場的需求的結果
誠然在過去的10年，我們的經濟是由於資本存量的不足，經濟發展模式更多集中在資本存量建設和低附加值的初級加工品的出口兩個方麵。隨著資本存量的擴大化，勞動力度過了劉易斯拐點，低成本的勞動力和低成本的能源電力不能再持續，支撐我們經濟發展的模式走到了盡頭，經濟轉型已經到了迫在眉睫的地步。
經濟轉型是一個很痛苦的過程，在這個過程中會有很多的初級加工品企業隨著經濟的轉型而被淘汰，新的科技型企業的研發又是那麼的艱難，想單獨孕育出自己的科技產業又是困難重重，依靠仿照學習的東西沒有自己的知識產權，最會還會延續美國人發明，日本人做大，韓國以及中國台灣人做爛，中國內地人把這些都做死的曆史圈子中去。
但是無論多麼的困難，從上層的國家領導層已經做出了這種艱難的抉擇，將GDP的增速目標由8%下調到“十二五”期間的7%，就是為了給這種轉型預留一定空間。而在微觀層麵我們也發現了一些經濟轉型比較好的現象，國內有大量資金都在尋找高新技術項目投資，在新能源汽車上，大量的民間資本投入到研發中；而在過去的幾年時間，資本市場總會出現不同的公司研發出之前國內無法生產的產品，順利的實現了進口替代；還有一些公司從小作坊式的企業進入到國際。從這些我們都可以看到，我們在不斷的學習和前進，並不能說我們無法創新新的技術，隻要有足夠的利潤，我們的公司會發揮無比的熱情和創造力投入到技術創新中。隻要有市場需求的存在，技術創新隻是一個結果，我們不能單純的盯在創新的過程，而要將目光放在市場需求上，比方京東方引入麵板之後雖然是連年虧損，但我們不能否認，由於國內的麵板行業建設，也培育著相關配套企業，近年來做麵板玻璃、偏光片、光學膜的公司層出不窮，技術創新在不斷的出現；10年前我們建設核電站完全依賴於國外的技術，甚至一顆螺釘都要國外進口，當市場培育起來後，企業自主研發的積極性和創造力都被激發，就是10年的時間，核電的國有化率已經超過了85%，形成了東方電氣、中國一重等一大批核電供應商。也許創造出一個可以讓國內企業進入的市場，會比空喊技術創新實際得多。
未來應該關注的並不是我們的經濟模式是什麼，我們應該如何的創新，而是應該關注再孕育出多少個新興的市場，因為一旦孕育出了具有足夠空間的市場，技術的創新就是最後的一個結果，在這個過程中，我們會發現一大批優秀的、具有創造性的公司。
篇後語：
本文是一個關注產能周期行業的研究員的一些不成熟的想法，在整個分析的過程中，並沒有講到消費類、醫藥類等大消費概念的投資邏輯，這些行業的分析框架是建立在另外一套邏輯基礎上的，對於內在的說法和思想錯誤之處請批評指正。
孫加瀅
針對此文中關於行業景氣度問題的闡述，筆者純粹是本著學習的態度來看的。必須承認，筆者對於行業知識的匱乏是客觀存在的。但對於投資者來說，更為重要的是文中透露的以下幾點：
1其也反對“精確的謬誤”式的估值方式。以折現率為跳板的方式較為常見，很多嚐試說明A股估值水準的文章也都提到過。但此種模式也會將微小變動放大。一旦估值本身標準調整，人為因素實際上就加入了其中。我們又一次需要不斷的說服自己，而這一切又都是必須等到結果出現，才能進行檢驗的過程。
2趨勢投資也是一個可以多方麵解讀的概念。邏輯上說，如果從實體出發，我們就需要假設二級市場本身的定價機製不會犯錯誤。否則，即便行業拐點出現，二級市場價格仍然可以不反應，或仍然在糾正上一次的定價錯誤。而這種分析框架至少部分依賴於市場參與者都按照“常理”出牌，無做盤、無欺騙。即便是用這種框架，一個核心問題就是有“題材”的龍頭估值往往較高。用常見的說法來表述：“其價格已經體現了該部分預期”。這就又回到本文中關於“增長率陷阱”的問題闡述上。當然，這本身就是個很有爭議的領域，見仁見智。
3筆者也極度同意關於股指波動部分所闡述的複雜性。也正因為如此，筆者十分懷疑此種方式的預判能力。筆者文中引用的某首席經濟學家的觀點也佐證此點。
回到本章的主旨上來。我們需要不斷的質疑自己的投資邏輯，分析框架等等一切與市場有關的事項。這隻是筆者工作生活中的一個片段，筆者會帶著有關疑問在下次小聚中試圖獲得解答。對於讀者來說能借鑒的是這種過程，而不是這些局限在某些領域的具體問題。