5.4.1公司債券市場總體概況
截至2011年6月底，中國公司債券（包括普通公司債券、可轉換公司債券和分離交易的可轉換公司債券）共計發行215期，發行規模為4910.74億元。其中2011年上半年累計發行29期，發行規模834.2億元，發行期數和規模都基本達到去年一年水平；2010年累計發行期數為31期，較2009年度減少43.64%，但是發行規模為1228.8億元，較2009年度增加51.42%。
按不同類型來分析，截至2011年6月30日，共93家發債主體發行普通公司債券114隻，總發行規模2185.4億元。2011年上半年，19家發債主體發行普通公司債券24隻，發行規模為539億元；5家發債主體共發行可轉換公司債券5期，發行規模為295.2億元。2007年之前，中國公司債券市場主要以可轉換公司債券為主，同時也發行了少量分離交易的可轉換公司債券，期間可轉換公司債券發行了46期，發行規模為531.49億元，分離交易的可轉換公司債券發行了3期，發行規模為99億元。近兩年來，中國上市公司主要通過發行普通公司債券和可轉換公司債券進行融資，但從發行期數來看，可轉換公司債券市場的活躍程度遠遠不及普通公司債券市場，因此普通公司債券的發行將成為市場的主流趨勢，這與中國的特殊國情有關。
從發行期限來看，普通公司債券期限分布較廣，最短期限為3年，最長期限為15年。而可轉換公司債券和分離交易的可轉換公司債券期限較為集中，主要分布在3～8年之間，以5年和6年為主。從增新方式來看，普通公司債券采取增新方式比較多，有公司擔保、銀行擔保、抵押擔保和質押擔保等，而可轉換公司債券和分離交易的可轉換公司債券主要是公司擔保和銀行擔保方式。從債項信用級別來看，這3種類型的債券，AAA級別的債券最多，說明公司債券的級別普遍較高。其中，分離交易可轉換債券中AAA級別的債券規模占該類債券總規模的83.92%，可轉換公司債券和普通公司債券AAA級別占比分別為76.03%和55.25%，其次為AA和AA+級別的。
5.4.2普通公司債券發行現狀
5.4.2.1發行概況
中國普通公司債券自2007年啟動以來，一級市場經曆了探索期、發展期，也經曆了長達9個月的發行停滯。直到2009年7月，普通公司債券再度開閘，6個月創造了曆史上最高發行規模。進入2010年，雖然緊接著2009年普通公司債券停滯重啟後的井噴式發展期，但整個市場環境和市場表現卻發生了較大的改變。2010年，中國普通公司債券發行規模為51150億元，較2009年下降30.40%；發行期數為23期，較2009年減少51.06%。2011年上半年共發行公司債券24隻，發行規模為539億元，較2010年全年略增。
貨幣政策方麵，受2010年前三季度經濟持續好轉帶來的通脹壓力影響，中國人民銀行於2010年第四季度采取了兩次加息，3次上調存款準備金率等一係列宏觀調控措施，中國的貨幣政策由適度寬鬆轉向穩健。進入2011年，貨幣政策進一步收緊，2011年上半年，中國人民銀行已兩次加息，並6次上調存款準備金率，存款準備金率達到了21.5%的曆史高位。財政政策方麵，中國出台了一係列區域經濟振興計劃和新產業領域鼓勵措施，旨在調整經濟發展結構。另外，對房地產業的宏觀調控力度加強，房地產上市公司融資遭遇較大阻力。
當前，中國證券監督管理委員會已明確表示，2011年將重點支持公司債券市場發展，並已開始著手簡化公司債券審核程序，具體包括以下幾個方麵：
（1）公司債券監管理念方麵。
①堅持以市場化為導向的監管理念，充分發揮市場配置資源的作用。
②建立以發債主體的信用責任機製為核心的債券市場體係。
③充分發揮機構和投資者自身識別風險、分散風險、化解風險的能力，避免政府和監管機構過多參與市場活動。
（2）公司債審核方麵。
根據債券特點，簡化審核程序，充分關注發行人償債能力。
①建立獨立於股權融資的債券審核流程。
②建立公司債專人專崗審核製度。
③製定專組發審委委員負責債券審核工作製度。
④分類簡化審核程序的具體安排。
對以下四種公司債券實行綠色通道製度：
①債券評級為AAA。
②債券評級為AA以上且債券期限為3年以內。
③發行人淨資產為100億元以上。
④固定收益平台上市債券。
簡化公司債券審核程序，取消見麵會、反饋會，將審核程序簡化為：“受理—初審會—發審會—核準”四個步驟。
將審核要點集中在債券的償債能力和投資者保護措施上，避免償債風險。
審核要點主要包括：
①關注主體信用等級和債項評級的合理性，特別關注擔保增級的合理性。
②充分關注可預期的現金流和償債能力。
③關注持續跟蹤評級和違約的風險防範。
④關注債券持有人權益的保護措施。
⑤償債計劃及其他保護措施。
5.4.2.2發行主體行業分布
隨著中國普通公司債券市場的成熟，發行主體的行業特征逐漸呈現多樣化趨勢。2007年，中國普通公司債券市場主要由電力企業構成，在5期普通公司債券中占4期，發行規模占89.29%。2008年房地產開發企業一枝獨秀，在15期普通公司債券中，有7期是由房地產開發企業發行的，發行規模占54.51%。2009年47期普通公司債券中，房地產開發企業表現更為搶眼，有20期是由房地產開發企業發行的，發行規模占43.02%。相較2009年普通公司債券融資市場中房地產開發企業占據主導地位的現象，2010年受房地產宏觀調控政策影響，中國證券監督管理委員會暫停了對房地產開發企業發行公司債券申請的審批，從而導致2010年沒有一家房地產開發企業能夠成功發行普通公司債券。整體來看，2010年普通公司債券行業分布較為分散，其中建築與工程行業發行了4期，發行規模占比為23.46%。
5.4.2.3發行主體財務會計指標
普通公司債券對發行主體在財務會計指標上的要求主要涉及三個方麵：企業規模、盈利能力和已有負債水平。由於中石化一家規模遠遠大於市場上其他發行主體，就普通公司債券市場而言，2010年發行主體平均淨資產和年均可分配利潤分別高達457.60億元和45.12億元，遠高於2009年和2008年同期水平。但從發行門檻的意義而言，2010年發行主體的最低淨資產（不含少數股東權益）較前兩期都有所下降，僅為7.35億元；最低年均可分配利潤為0.84億元，高於2009年的0.26億元，但明顯低於2008年的2.79億元；而累計債券餘額與淨資產（不含少數股東權益）之比高於35%的發行主體占全部發行主體的43.75%，介於2009年下半年的51.11%和2008年上半年的16.67%之間；資產負債率高於70%的發行主體占比也達到13.33%，低於2009年的22.22%，而在2008年，發行主體中沒有一家資產負債率超過70%。2011年上半年，發債主體最低淨資產為10.51億元，較2010年的7.35億元有明顯增加。2011年平均資產負債率也較2010年略微有所下降，從60%降為50%。但是，高資產負債率的公司比重有所增加，資產負債率高於70%的比例為16.33%。由此可見，中國普通公司債券發行核準正沿著“試點初期淨資產規模10億～15億元的大型上市公司發行無擔保公司債券先行，中小公司在采用擔保和抵/質押等手段提升信用基礎上的發債跟進”的路徑前行。預期未來在普通公司債券擴容的市場呼聲和企業的融資需求帶動下，普通公司債券發行門檻將進一步有控製地降低。
5.4.2.4發行期限特征
根據國際長短期公司債券劃分標準，中國普通公司債券整體表現為中短期債券占主導地位，長期公司債券很少，僅有2010年中鐵股份有限公司發行的15年期普通公司債券進入長期債券行列。
在各中短期普通公司債券中，有相當一部分采用了n+m的期限結構設計，即在n年末賦予債券持有人回售選擇權和發行人調整票麵利率的權利，這種方式有利於在目前的加息周期中吸引投資者，使投資者可以降低在未來高利率時引起的損失。從發行期限選擇的角度分析，發行規模較小的普通公司債券傾向於選擇附加回售權條款，而發行規模較大的普通公司債券仍然以不含回售權為主，其中不含回售權的5年期、7年期和10年期普通公司債券成為市場的主力品種。
但從近4年的數據可以看出，中國普通公司債券發行期限逐步呈現多樣化發展趨勢，並且發行期限有所延長。但整體而言，中國普通公司債券市場仍然表現出以中短期債券為主的現象，這和中國普通公司債券市場不成熟，利率市場非完全市場化，以及機構投資者相對不成熟有關。
2011年上半年，19家發債主體發行普通公司債券24隻，發行規模為539億元。其中，AAA級別的共發行10隻，發行規模為308.5億元；AA+級別的7隻，發行規模為134億元；AA級別的7隻，發行規模為96.億元。同2010年相比，債項等級為AA的債券期數占比顯著上升，從2010年的17.39%上升到2011年上半年的29.17%。2010年，共有15家企業發行23期普通公司債券。其中，主體信用級別以AAA、AA和AA-為主，三者合計占比為86.67%；債項信用級別以AAA級和AA+級為主，兩者合計發行期數和發行規模占比分別為82.61%和93.51%。
中國普通公司債券市場和日本公司債券市場類似，呈現出債券級別較高，並且有擔保債券在整個普通公司債券市場占據了絕大部分份額，這主要是與監管部門的上市、發行、投資限製有關。2007年普通公司債券發行初期，所有的普通公司債券都采用了銀行擔保的增信方式。2007年10月12日，中國銀行業監督管理委員會下發《關於有效防範企業債擔保風險的意見》（銀監發〔2007〕75號）之後，普通公司債券的增信方式以公司擔保和抵/質押擔保為主。
5.4.2.7發行利率
自2008年12月23日中國人民銀行下調人民幣存貸款基準利率以來，基準利率水平在較長時間內一直處於較低區間。2009年7月普通公司債券重啟後，由於對未來通脹及加息的擔憂，加之普通公司債券市場供需失衡和流動性風險加大，一級市場發行利率一路走高，有的甚至超過同期銀行貸款利率。尤其是2009年10月以後，很多普通公司債券票麵利率在7%左右，有的甚至超過8%。普通公司債券發行成本的持續攀升，讓不少上市公司望而卻步，甚至放棄已獲中國證券監督管理委員會核準的普通公司債券發行。
進入2010年，普通公司債券一級市場利率居高不下的情況明顯緩解，並在第二季度顯現發行利率下降的趨勢，第四季度發行利率受到宏觀調控影響出現明顯回升。
2010年普通公司債券發行主體級別以AAA為主，發行債券數達10隻，另外級別為AA+、AA、AA-和A的發行主體分別發行債券2隻、7隻、3隻和1隻（為數據統計方便，此處將同一發行人發行的同期不同期限債券算作多隻），資質較高的發行主體也使得債券評級整體較高。債券級別為AAA級的普通公司債券發行利率水平保持在5%左右，並在第二季度出現明顯下降，其中10年期品種利率由4.88%降至4.05%，但在第四季度上升至5.05%；5年期品種利率由4.48%降至3.75%，但第四季度上升至5.9%。部分債券級別為AA+級的普通公司債券發行利率出現高達8.50%的情況，甚至高於2009年的水平，體現了信貸縮緊時期部分企業強烈的融資意願；而債券級別為AA級的普通公司債券發行利率基本回歸同期銀行貸款利率以下，窄幅震蕩。
5.4.2.8投資主體
普通公司債券市場主要投資者包括基金、信托公司、券商理財計劃，以及企業和個人投資者。一些大型機構出於評級和風險控製角度的考慮，參與度小於那些靈活性更高的中小投資機構。部分企業為了保證足額認購，發行時采用了網上網下互撥機製，加大了網上發行的量。
一直以來，投資主體缺失是限製普通公司債券市場發展的主要因素。2010年9月30日，中國證券監督管理委員會、中國人民銀行和中國銀行業監督管理委員會聯合頒布的《上市銀行在證券交易所參與債券交易試點的通知》（證監發〔2010〕91號）規定：已經在證券交易所上市的商業銀行，經中國銀行業監督管理委員會核準後，可以向證券交易所申請從事債券交易。1997年6月5日，為了防止銀行資金通過交易所債券市場流入股票市場，中國人民銀行發布了《關於各商業銀行停止在證券交易所證券回購及現券交易的通知》（銀發〔1997〕240號），停止了商業銀行在交易所債市的交易。2010年12月6日，交通銀行在上海證券交易所集中競價交易係統完成3筆數量均為1萬手的國債、普通公司債券和分離交易的可轉換公司債券的交易；同日，招商銀行和深圳發展銀行也通過深圳證券交易所集中競價係統分別進行了普通公司債券和國債的交易。上市商業銀行重返交易所債券市場，標誌著銀行間債券市場和交易所債券市場的互聯互通和統一已經邁出重要一步，這將為普通公司債券市場拓展了投資主體，為其未來的發展提供了重要契機。
5.4.2.9募集資金用途
截至2011年8月15日，2011年共有33家上市公司發行40期公司債，總計募集資金高達7392億元。而2010年全年僅有18家公司發行公司債，募集資金總額511.5億元，2011年發債規模遠遠超過2010年全年水平。截至2011年8月15日，共有106家上市公司發行公司債券130期，募集資金總額2385.6億元。其中122期債券的募集資金用途是償還銀行貸款，占比93.85%。募集資金用於固定資產投資或股權收購的僅有8期，占比6.15%；4期用於補充流動資金，占比3.1%。
2011年以來，在中國人民銀行不斷提高存款準備金率和貸款利率的背景下，企業難以貸到所需款項，或者貸款成本過高，這是促使企業逐步轉向發行債券融資的重要原因。目前，銀行貸款利率不僅由於加息而節節上調，銀行自身在此基礎上還上浮10%～20%。最新貸款利率顯示，1～3年的貸款利率為6.65%，3～5年貸款的利率為6.9%，5年以上貸款的利率為7.05%。相比之下，公司債券利率低於銀行貸款，目前，3年期公司債券的票麵利率大概為5%～5.1%。在這種情況下，上市公司傾向於更低成本的公司債券融資。從發債的33家上市公司募集說明書上看，債券期限幾乎全在5年以上，九成公司募集資金的用途是償還債務和補充公司流動性。
以柳工發行的“11柳工01”和“11柳工02”兩個公司債為例，兩個品種總計募集資金20億元，其中12億元將用於償還銀行貸款，剩餘的8億元將用作補充流動資金。柳工在其債券發行說明書中就明確表示，以長期債務替換短期債務，可顯著優化本公司負債結構，減輕短期償債壓力，降低財務費用，並增加財務安全性。東陽光鋁發行公司債募集的資金約有35%將用於償還短期銀行貸款3.2億元，剩餘65%用於補充公司流動資金，以改善公司資金狀況。湘潭電機將9.5億元發債募集資金中的5億元用於償還銀行貸款，其餘補充流動資金。
截至2011年8月15日，從已發行公司債的期限分布來看，主要以5年期、7年期和10年期為主。其中，5年期的共發行65期，規模為1130.7億元，期數和規模占比為65%、47.4%，募集資金用途中用於償還銀行貸款和補充流動資金或營運資金的有63期，占比97%，用於固定資產投資等項目建設的2期，占比3.1%；7年期發行23期，規模為350.3億元，有22期用於償還銀行貸款，占比95.6%，1期用於項目建設和補充流動資金，占比4.4%；10年期共發行20期，規模為655.9億元，其中5期用於股權收購和固定資產投資，占比25%。
5.4.2.10中介機構業務展開情況
1.承銷機構
截至2011年8月15日，上市公司共發行公司債券130期，規模為2385.6億元。共有39家機構參與公司債券的主承銷發行。從主承銷期數來看，瑞銀證券主承銷22期，排名第一，占全部公司債券的16.92%；中國國際金融有限公司承銷17期，排名第二，占比13.08%；中銀國際證券承銷13期，排名第三，占比10%；中信證券承銷12期，排名第四，占比9.23%；國泰君安證券承銷10期，排名第五，占比7.69%。從主承銷債券融資規模來看，瑞銀證券主承銷325.67億元，排名第一，占比13.65%；中國國際金融有限公司承銷276億元，排名第二，占比11.57%；中信證券承銷273.67億元，排名第三，占比11.47%；中銀國際證券承銷206.8億元，排名第四，占比8.67%；國泰君安證券承銷204.8億元，排名第五，占比8.59%。五家機構合計承銷公司債券74期、1287億元，期數占比和規模占比分別為56.92%和53.96%，市場集中度很高。
2.評級機構
截至2011年8月15日，共有6家評級機構參與了公司債券的評級，其中，中誠信證券參與評級57期，排名第一，占比43.85%；鵬元資信參與26期，排名第二，占比20%；聯合信用參與18期，排名第三，占比13.85%；上海新世紀參與15期，排名第四，占比11.54%；大公國際參與13期，排名第五，占比10%；聯合信用（原天津中誠資信）參與1期排名第六，占比0.77%。
3.會計師事務所
截至2011年8月15日，共有42家會計師事務所參與到公司債券發行中，其中29家會計師事務所參與多次。普華永道中天會計師事務所有限公司參與發行18次，排名第一，占比13.4%；立信會計師事務所有限公司參與15次，排名第二，占比11.53%；中瑞嶽華會計師事務所有限公司參與9次，排名第三，占比6.93%；德勤華永會計師事務所有限公司參與8次，排名第四，占比6.15%；畢馬威華振會計師事務所參與7次，排名第五，占比5.33%。五家事務所合計參與發行57次，占比43.85%。
4.律師事務所
截至2011年8月15日，共有64家律師事務所參與到公司債券的發行中。共有39家律師事務所隻參與過一次公司債券的發行，有兩次或兩次以上發行經驗的律師事務所有25家。其中，國浩律師集團事務所參與發行10次，排名第一，占比7.63%。北京市嘉源律師事務所和北京市競天公誠律師事務所均參與發行7次，排名並列第二，占比5.33%。北京市浩天信和律師事務所和北京市天元律師事務所均參與6次，排名並列第三，占比4.61%。5家機構合計參與36次，占比27.63%，市場集中度很低。
5.4.3可轉換公司債券發行現狀
5.4.3.1發行概況
相對於普通公司債券而言，中國可轉換公司債券市場發育較早。中國寶安企業（集團）股份有限公司於1992年11月19日發行的“寶安轉債”是中國第一隻可轉換公司債券。綜合來看，2007年以後，中國可轉換公司債券在發行規模上較2007年以前有了很大的擴張。2007～2010年這4年時間發行的債券數量相當於1992～2007年這16年的63%，而發行規模則為2007年前的178倍。可轉換公司債券市場實現了很大程度的市場擴容。但不可否認的是，中國可轉換公司債券市場與股票市場的表現非常趨同。2007～2008年的大規模發行主要集中在2008年3月以前，隨後而來的股票市場大跌，使得中國可轉換公司債券發行市場立即陷入低潮。2009年無論是發行期數還是發行規模都遠低於2008年的水平。2010年公司債券市場仍然處於低穀，雖然當年發行了686億元的可轉換公司債券，但主要是由工行轉債以及中行轉債分別發行250億元以及400億元所致，除去這兩隻債券的影響，整個市場表現並不積極。但隨著中國通貨膨脹預期加強及銀根收緊等各方麵因素的影響，未來中國可轉換公司債券市場將取得較大程度的發展。