不過,B股市場對境內機構投資者開放受到包括外彙管製等多方麵的影響。為此,有人設想,可以先以基金的形式介入,設立B股基金包括中外合作的B股基金,設立然後在相關條件成熟後再真正向境內機構投資者開放。據稱,目前B股投資基金正在緊鑼密鼓地準備,華夏等多家基金管理公司近期也已向證監會申請設立B股基金,設立B股基金有可能成為B股市場對境內投資者開放之後的又一重大舉措。由於B股基金在洞悉市場發展前景、了解市場運行特征方麵具有明顯的優勢,加上B股基金是由有足夠的專業水平和風險意識的職業投資人和專業投資者組成的,所以它將具有廣泛的市場需求。因此設立B股基金將在改善B股投資者結構、增強市場穩定性等方麵具有積極的意義。
與此同時,也有人提出,可以允許境內三資企業入市。因為B股市場設立的初衷就是為國內企業籌集外資,而三資企業本身具有這一背景,故讓境內三資企業入市更具有合理性。
但是,B股市場對境內機構投資者開放,最終都要牽涉到外彙管製等問題,因此,B股市場能不能向境內機構投資者開放,何時開放,以什麼形式開放,至今都還是一個未知數。尤其是9月10日,國家信息中心主任徐宏源在中國投資基金峰會上明確表示:“目前市場傳言B股將對境內機構投資者開放是謠傳,近期絕對沒有可能性。因為中國官方實行的是結售彙製度,不允許國內機構投資者擁有外彙賬戶。”由此看來,管理層暫時還沒有讓B股市場向境內機構投資者開放的設想,許多人預期管理層會推出允許境內機構投資者進入B股市場的政策,從而導致新一輪B股暴漲行情,恐怕還有相當長一個過程。
A、B股差價還將繼續存在
中國的資本市場目前主要由A股市場和B股市場組成,中國的A股市場是一個不對外開放的內部市場,而B股市場則是一個不對內開放的外彙股票市場。兩個市場的創立前後隻相隔一年多,但經過10年的發展,兩者卻有天壤之別,無論在市值總量上還是成交量方麵,B股市場與A股市場都無法相提並論。
B股市場發展緩慢,人氣低迷,關鍵是先天不足。B股市場設立的初衷是為國內企業(主要是國有企業)籌措外資,但現在這一功能已基本為H股和紅籌股所替代,隨著A股市場逐步對外開放,境內外資公司在A股市場融資也將很快實現,A、B股市場分立的這一前提會逐步失去意義。因此,許多學者和廣大投資者都預測,A、B股市場將最終合並,而B股市場對境內投資者開放則是A、B股市場合並的前奏。眾所周知,A、B股之間存在著較大的市盈率差距和股價差距,一旦合並,B股的市盈率與股價將與A股趨同,這無疑讓人們對B股發展的空間充滿遐想。這也是B股對境內投資者開放後立即大幅飆升的原因之一。當時許多股評家和投資者都以A股市場作為參照,認為B股的股價大都會漲到與A股相同或者接近的地步。
但是,由於外彙管製體製等多方麵的原因,A、B股合並雖然是大勢所趨,但卻不是一件容易的事情,更不是短期內能夠實現的目標。實際上,自2001年2月19日B股市場對國內自然人開放後,許多人由於對A、B股合並的預期而狂炒B股,從而出現一輪井噴行情時,管理層當即就明確表示A、B股短期不會合並。中國證監會主席周小川在人大會上宣布,A、B股在5～10年內不會合並。國家信息中心主任徐宏源也認為,A、B股合並至少要等6年。他認為:“A、B股合並的前提是人民幣在經常項目下的可兌換,但實現這個條件至少需要6年以上的時間。”A、B股合並的前提是人民幣可自由兌換,而目前種種跡象表明,人民幣可自由兌換仍遙遙無期。
雖然A、B股目前不能合並,但也有人認為,同樣是中國的資本市場,許多還是同樣的上市公司(既有A股又有B股),對境內投資者開放以後又有了相同的投資者,A、B股市場之間就不應該存在較大的市盈率差距。言下之意,B股市場的市盈率應該會有較大的提高。
這裏且不說A股市盈率本來就存在非正常、非理性的畸高現象,其中有相當大的泡沫成分,單就A、B股市場比較,二者之間存在一定的差距也是正常的。其理由是:B股市場現有規模小,B股市場的上市公司數隻及A股市場的10%,沒有像A股市場那樣形成各類完整的板塊,難以進行組合投資,可供投資者選擇的餘地小。B股上市公司經營業績欠佳,缺乏投資價值。在上市的企業中,大多屬於紡織、製造等傳統產業,其中還不乏虧損較嚴重的企業,偏偏這些企業的信息披露透明度又較差,這相對來說加大了投資者的風險。就目前市場利率來看,1年期人民幣存款利率為2.25%,美元存款利率為3.8125%,B股投資者的資金成本明顯要高於A股投資者,因此投資B股的收益要求有更高的風險補償。加之B股的交易費用高於A股,可能會在一定程度上限製B股市場的活躍度。如果按存款利率的倒數來推算A、B市場的市盈率水平,則A股市場的市盈率應在44倍左右,而B股市場的市盈率應在26倍左右。而從2月份的情況看A股市場的平均市盈率在50倍左右,B股市場的平均市盈率在20倍左右。這意味著A股可能要再跌一點,而B股可能要再漲一點,但幅度不會非常大。也正因為這些,B股市場的市盈率可能將長期低於A股市場。2001年上半年A、B股市合並預期或者市盈率的趨同預測對B股市場行情的推動隻不過是心理因素在起作用。
除了市盈率的差別,A、B股之間巨大的差價,也是許多人看好B股並狂炒B股的一個重要原因。按2月19日收盤價計算,A、B股的差價平均達到12元左右。其中,最高者在24元以上,差價幅度最大者超過500%。例如,深南玻A、B股與鳳凰A、B股分別以7.93倍和6.68倍的巨大價差分居A、B股股價差價的冠亞軍。而從最小的差價來看,一般也超過100%,大多數股票的A、B股差價幅度在200%～400%之間浮動。
為此,許多人提出疑問:為何同一上市公司的股票,A股和B股“同股同權”,但市場價格卻相差這樣大呢?隨著B股市場對境內投資者開放,特別是A、B股市場走向合並,其差價會不會迅速消除呢?在這裏,我們首先分析造成A、B股價差的原因:一是B股市場設立之初就先天不足。由於中國國內投資者的投資渠道相當少,像銀行存款、國債等收益極其低的投資方式滿足不了大多數投資者的胃口,所以有錢就隻能投給A股市場,並且由於國內大量個人存款的存在,伴隨1996年的連續7次下調利率以及中國宏觀經濟的走強,A股市場一直成為市場的焦點,並一路走俏。而國外投資者選擇的投資品種較多,因此A、B股市場的需求極不平衡,A股價格遠高於B股價格。
二是A、B股市場分割和信息不對稱也是導致A、B股價格差異很大的重要原因。目前,A、B股市場是兩個分割的市場。其分割形式表現為:其一,參與者不同。A股市場投資人與B股市場投資人是不同的群體。A股市場投資者主要是新基金、券商機構與廣大中小散戶,B股市場投資者更多的是境外基金、境外法人與自然人以及國內具有實力的券商機構。其二,交易幣種不同。B股交易用的是港元或美元,而A股交易用的是人民幣。
三是上市公司質地有所不同。B股市場多數是老牌的上市公司,成長性一般;而A股市場近幾年上市新公司比較多,有一部分是高科技企業,成長性非常好。另外,由於國內的投資者較國外的投資者擁有更多的便利條件,而國外的投資者或由於不同的會計準則、信息披露製度和語言障礙,給他們的投資決策帶來更多的不確定性,因而他們的決策成本也就更高,因此,他們願意支付的B股價格就會比A股低。
四是A、B股在發行方式上差異較大。A股主要是通過市場直接進行公開發行,即發行人通過中介機構向不特定的社會公眾廣泛地發售證券。這種方式的結果是發行麵廣,籌資數額較大。B股則主要采用私募的方式在內部發行,即麵向少數特定的投資人發行證券,直接導致了B股二級市場流通性不夠,從而大大降低了B股市場的吸引力,並最終導致A、B股市價以及市盈率差距的拉大。
五是從市場的交易成本來看,由於B股的流通總市值小,其交易沒有A股交易活躍,交易成本也比較大,所以B股的價格也會低於A股的價格。
六是在投資觀念上,國內、國外的投資者對上市公司的業績、現金紅利和股票紅利有著非常不同的偏好。國內投資者對企業業績和現金股利不太感興趣,國外投資者則恰恰相反。而實際上,中國大多數企業上市後業績一年不如一年,這樣,僅僅主要針對國外投資者的B股股票價格必然會低於A股股票價格。
許多人認為,以前A、B股之間存在價差還說得過去,但現在B股市場對境內投資者開放後,由於有A、B股市場合並的預期,大量的資金必將彌合與填補二者之間巨大的價格鴻溝。在3～5月的飆漲行情中,確實有輕騎B股和海航B股等B股的價格達到並超過A股的價格。許多股評家也一度把A、B股之間的價差一一列出來,建議投資者按價差大小選擇股票。有人甚至認為,所有的B股價格都會漲到與A股一樣高。因為如果兩個市場都出售同一種產品,但兩個市場的價格卻相差懸殊,那麼,一個理性的消費者必然會選擇價格低的產品,導致該產品價格提升,最後達到與另一市場相同的水平。
但是,這裏必須具有一個重要的前提,那就是這兩個市場出售的是同一種質量、規格的產品。而事實上,A、B股之間卻並不是如此的情形,兩者之間不是無差異的同質商品,所以A、B股價格之間存在一定的差價是很正常的。雖然B股價格就整體而言,仍有一定的上升空間,但是這並非意味著B股在短期內就能與A股價格接近,更不可能超過A股的價格水平。這是因為:從資金成本看,外彙利率高於人民幣利率,按照機會成本原理理應有一個折讓;從整體上市公司質地和經營業績,B股上市公司大多屬於傳統行業,無論行業成長性和經營業績,都不如A股上市公司。至於這個差距多大算合理,市場人士眾說不一,但大多數人傾向於用同樣的貨幣計量,B股價格為A股的80%左右較為合理。
進一步說,即使A、B股合並,也絕不是B股向A股的簡單看齊,更不是A股要朝著B股的價位水平直線跌落下去。因為曆史原因造成的A、B股差價雖有縮小的可能,但絕對不會完全消。同股、同權、同價的訴求在中國特殊的經濟環境下可能難以在長期內實現。由此看來,B股對內開放後許多投資者試圖用資金推動,人為提升B股的價格和市盈率,以期實現A、B股同股同價,是非常不理性的,事實證明也是行不通的。
由此,我們可以確定,在A、B股市場沒有合並之前,由於A、B股之間差異性的存在,決定了兩者之間有差價存在的合理性,並且這種差價還會在相當長的時間裏存在。對此我們要有清醒的認識。
二、B股市場誰來當家？
開放遭遇尷尬，境外資本撤離
毫無疑問,B股市場對內開放,其出發點不單是拓寬境內居民的外彙投資渠道,促使B股市場更加活躍,重新恢複市場的融資功能,而且還要通過“激活了的市場”吸引更多的外資參與。從實施政策大半年的客觀效果看,實現了部分所希望的結果。如市場在一定程度上被“激活”了,並且爆發了一輪史無前例的飆漲行情。但是,另一方麵,就在市場交投異常活躍的時候,大批的境外機構卻幾乎全部從B股市場撤離,這與建立B股市場的最初的主要的動因愈加背離了。
在對境內投資者開放的政策推出之初,許多人都認為隨著市場的活躍,境外投資者會大量湧入。當時許多報道都樂觀地估計,在開放後的兩三個月內,將有國外的機構投資者陸續進入B股市場。有人分析,由於美國經濟增長放緩和美國股市低迷,一些國際基金為尋找新的投資機會,必將目光轉向亞洲的新興市場。而中國政治穩定,投資環境相對較好,日漸活躍的B股市場將會引起國際資本的關注。對內開放後,預計馬上能看到一些外國基金的資金緩慢流入B股市場。而且,在中國加入WTO後,外國基金在中國的投資機會會增加,那麼進入B股市場的國際資金將更多。當時許多權威媒體也聲稱中國對境內居民開放B股交易不僅引發了國內股民對未來的無限憧憬,同時也大大增強了國際投資者對中國市場的信心。還有的媒體報道說,隨著中國B股的開放,B股市場瞬即成為全球資本市場的新焦點。“海外一些投資散戶排起長隊爭相購買B股,更有上百家海外投資者不斷致電或上門向他們公司查詢中國B股開放的詳情”,“有跡象表明,這一舉措將會引發國際投資者對中國股票市場新一輪的投資熱潮”。當時還有人樂不可支地預測,中國B股市場很快就會像高爾夫球場一樣成為全球企業巨子、著名投資銀行家、金牌基金經理顯示實力的社交場所……還有一位“權威人士”引用“權威數據”言之鑿鑿地證明,“大量外資正通過B股市場流入中國”。他引用的權威數據便是中國人民銀行3月份發表的金融報告,該報告稱,盡管B股市場大幅上升,流通市值成倍增長,國家無論是外彙儲備,還是境內外彙存款均成上升趨勢,居民外彙存款同比增長24%。由此這位權威人士便得出結論:推動中國B股市場的國內資金並不明顯,更多的來源於境外。而且,隨著中國加入WTO,特別是近期對內開放B股市場,海外的大投資銀行如高盛、摩根、所羅門、萊曼、瑞銀華寶,全球各大保險公司如友邦、安聯、安盛、商聯及國際養老金組織都爭相與中國同行攜手,以期進入中國資本市場。在人民幣未自由兌換前,進入B股市場就成為它們必然而惟一的選擇。
說得頭頭是道,分析得有鼻子有眼,當時確實也特別鼓舞人心,以至B股市場上演了一幕狂升濫漲的喜劇。現在回過頭來看,當時這些一廂情願的預測與分析,基本上都成了泡影。
分析B股市場的曆史我們可以看到,1996年以前,B股投資者保持以海外投資者為主體的市場格局。這部分投資者多數屬於戰略性投資者,看好中國市場,立足於長期投資。如小天鵝B的第二大股東大中華發展有限公司、海航B的第一大股東索羅斯旗下的美國航空公司,在其法人股上市後未進行撤出。經過1996年管理部門對國內B股賬戶的清理以及1997年5月禁止大中型企業及上市公司炒作股票,海外投資者在B股投資者結構中的優勢更加顯著,僅機構投資者就占一半以上的市場份額。從地區分布看,香港的投資人數和交易量都占整個海外投資者的50%以上。另外,相對而言,新加坡、日本、台灣、南韓、歐洲等國和地區的B股海外投資者也都是活躍群體。
隨著1997年亞洲金融危機爆發,亞洲各國股市全麵暴跌,B股市場作為中國惟一麵向海外的投資市場也未能幸免。投資基金不計成本的清倉,股指從1997年5月的高點99點在不到兩年的時間內跌到了1999年3月的最低21點,指數竟下跌了79%。這一階段,海外機構投資者逐漸淡出B股市場,導致B股市場的投資者結構發生了逆轉。
2000年是滬深B股風光無限的一年,尤其是上證B指勇奪全球市場漲幅第一,但對境外機構客戶的吸引力卻絲毫沒有增加。從2000年11月底B股市場統計資料看,滬市B股開戶數為13.79萬戶,其中個人投資者為12.97萬戶,占總數的94.05%;而機構投資者僅為0.82萬戶,占總開戶數的5.95%。此外,統計資料還表明,當時有71%的B股投資者來自國內。曾經在B股市場上有著主要“發言權”的境外券商在B股市場的份額已大大下降。在1999年的年終排名中,裏昂證券成為前十強中“碩果僅存”的境外券商,該公司當年最終列在了第九位。而在此之前的數年中,前10名的排名中境外券商始終保持4～5個席位的“半壁江山”。但在2000年滬市B股總成交額放大一倍多的情況下,境外券商的成交額大都不增反減。排名最靠前的裏昂證券、怡富證券分列的第二十三位和二十六位,其年度交易額分別較上一年減少了43.26%和41.68%。
當然,也有許多境外機構投資者繼續看好B股市場。世界第六大保險公司、英國第二大保險公司——英國商聯保險公司的董事長斯科特·羅伯特先生為了向中國人民顯示其高超的理財技藝,推出在倫敦上市的專注投資中國B股的“中國指數基金”,並取得了數以倍計的超乎想像的豐厚回報。其國際負責人馬利塔森博士說,中國的B股市場需要吸引更多外國投資機構的進入,而且他還表示,非常看好中國的B股市場。瑞典斯堪的亞公共保險有限公司負責人向記者表示,該公司1998年設立的“中國大陸投資基金”,其資金量已由創辦時的130萬美元發展至今天的1.38億美元。目前該基金已成為專門投資中國B、H股市場的最大境外基金買家。該負責人同時表示,雖然獲利頗豐但不會離場,反而更加堅定了在中國投資、合作、發展的決心和信心。斯堪的亞中國大陸投資基金是一隻開放式基金,是目前境外少數幾家純粹投資中國外資股的基金之一。該基金對中國B股和H股的持倉要求分別為80%和20%。
有的境外投資者確實是看好B股市場的發展前景,但也有的隻是看中了B股市場的投機機會。來自巴黎的基金經理人蒂拉馬尼,在他掌管的470萬美元巴黎國際投資基金中,94%的資金投入了中國的B股市場,僅2000年就獲利124%,基金本身也壯大了55%。蒂拉馬尼所管理的基金的持有者多為法國的零售商和私營銀行業主,他堅信中國的A、B股終將合並,並把賭注都押在了這上麵。不過,雖然他把中國加入WTO、消費及出口增長等都看作利好因素,但也毫不諱言地指出,“H股和紅籌股比B股要好得多”,他說,“我隻是從B股市場上套利”。新加坡資產管理公司的鍾先生也認為,“中國股市的投機性太強了,如果你想進去,就必須確信自己能夠快速抽身”。
事實上,就是出於投機的目的還留在B股市場的境外資金也不是很多,大部分境外資金借B股市場對內開放後交投活躍的機會選擇了撤離。如果說以前是因為B股市場長期走勢低迷,境外資金陸續撤離B股市場;那麼在B股市場對境內投資者開放,市場出現飆漲行情後,境外資金不僅沒有因此而增加投資,反而大舉撤離,這無疑出乎我們的意料。3月23日,粵高速B第二大股東IJM減持了4690萬股,持股比例遂由13.9%降為8.2%;3月27日,中集B第三大股東減持了1701.0005萬股;4月18日,江鈴汽車公司發布公告,稱其一位外資股東已通過二級市場將所持有的占總股本5.35%的4620萬股悉數賣光。
除去這些戰略投資者相繼撤離外,參與二級市場的境外資金也終於在享受到了中國證券市場的“政策紅利”後,基本上“勝利大逃亡”了。此前,一些國內證券業人士推斷,此次政策出台後有近10億美元資金進入B股市場。裏昂證券一位不願透露姓名的人士則明確地表示,這種可能性基本上沒有。據他們掌握的情況,除了一些小機構少量資金參與熱身炒作外,其餘全都退出了。裏昂證券的這位人士分析說,目前的B股市場情況已經不符合境外資金尤其是大型基金的投資理念,撤離是必然之舉。他介紹,境外機構一般根據估值的方法在企業內在價值低於市場價格時進行投資,主要分享企業成長的紅利,而不會去炒作,不會像中國投資者那樣去關心莊家、關注股票的目標價位等因素。更有專業人士斷言,如果B股市場基本狀況不出現較大改觀的話,這些退出的境外機構短時間內不可能輕易再回到這個市場來。法國百富勤證券有限公司首席代表陳興動強調,境外機構投資者在滬深B股市場市盈率接近45倍的情況下“基本上已把手上的B股賣掉”,據他認為,B股市場在大幅上漲的條件下“已經大大超出理性投資的範圍”,存在很多的泡沫。許多研究報告都顯示,目前絕大多數的境外機構投資者都早已撤離了B股市場,隻有少數境外基金還持有一部分數量的B股或少量參與B股市場。例如,巴克萊旗下一家基金組合中僅保存了一成一至一成二的B股;宏利免傭基金旗下的中華威力基金中,隻有一成七為B股。業內人士指出,按B股公司的質地,以國外投資者的眼光來看,這些股票10倍的市盈率都嫌高。因此,目前的市盈率很難吸引境外投資者的參與熱情。有業內人士指出,B股市場尤其是深圳B股出現資金回流香港市場的跡象,主要原因在於,相比B股,香港的紅籌H股目前平均市盈率隻有10倍左右,價格明顯偏低,絕大多數公司股價在2元港元以下,股價最高的紅籌股華能國際也不過3.7元港元。
也許有人不理解,現在B股市場如此活躍,老外們為什麼還要跑呢?如果我們客觀地分析,就可以發現,境外資金從B股市場撤離,關鍵是市場投資價值日漸削弱,而投機性卻日益高漲。從複牌後的2月28日起,B股市場就像一頭脫韁的野牛,一段時間裏,股價天天瘋狂上漲,改寫曆史新高已成為家常便飯。但實際上,無論宏觀經濟麵,還是上市公司的基本麵,已經無法支持這種股價的瘋狂上漲。有關資料顯示,90%以上的B股上市公司從事的是不具高成長性的傳統產業,而且這些公司的經營業績也處在較低水平。目前高企的股價已經蘊含了極大的泡沫。能夠支持其上漲的理由隻有一點:B股市場規模過小，而政策放開後,資金的供給非常富裕。B股市場已經徹底地演化為資金推動型的證券市場,很大程度上秉承了A股市場的投機理念和投機風格。知情人士透露,此次政策出台前後,已有大批原先A股市場的主力機構進駐B股市場,形成了目前B股市場與A股市場比肩炒作的局麵。從對內開放後3個月時間的走勢看,這種投機性非常強的炒作已到了欲罷不能的地步。
由此看來,盡管此次B股開放政策出台的初衷是無可非議的,達到了激活市場的目的,使中國證券市場在融入國際市場中邁出了可喜的一步。但在某種程度上,以往政策遭遇的“一收就死,一放就亂”的尷尬,在B股開放政策上又得到了重演。
毋需諱言,目前外國機構投資者對B股的興趣普遍不大,大多數境外資金以觀望為主。5月19日在大鵬證券舉辦的B股市場投資價值高級研討會上,與會的境外券商代表指出,在相當長的一段時間內,境外機構投資者對中國的B股市場仍將持觀望態度;隨著B股市場規模擴大和上市公司素質改善,外資才有可能逐步介入B股市場。
這些境外券商作出這一判斷的主要依據是,境外機構投資者,尤其是歐美基金更注重市場規模和流動性,更注重上市公司的長期投資價值。而B股市場的迅速擴容短期內難以實現,近期隻會有為數不多的公司進行增發,大量新股發行上市要經過公司改製、輔導期、核準發行、掛牌上市等必不可少的環節,所以仍需等待相當長時間。但他們同時認為,因為一、二級市場存在較大的價格差,包括歐美基金在內的外資不排除積極參與B股一級市場認購的可能。他們指出,自B股市場對境內投資者開放以來,新進入者絕大多數是境內的中小投資者,目前已占到B股市場投資者總量的90%以上,這就使得B股市場基本上實現了本土化,與A股市場同質化,同時也使B股市場的投資理念、操作手法與A股一致,境外的機構投資者尤其是歐美的機構投資者很難認同這種投資理念。
可以說,境外投資者對於B股市場是又愛又怕。他們既看中新興市場的巨大潛力和機會,又對可能存在的高風險心有餘悸,因此投資者選擇了出市觀望。不過,我們同時也可以看到,隨著B股市場對境內投資者開放政策的推行,B股市場明顯活跌,境外投資者對B股市場的關注度實實在在地上升了,如境外券商對於B股市場的分析報告開始增多了,來內地考察市場的也多了。那麼,境外投資者在何種情況下才會加大對B股的投資呢?一境外分析員坦言,從投資價值的角度考慮,目前能符合境外投資者一般投資規律的股票已屈指可數,因此雖然看著B股指數飆漲,他們也不願參與。
當然,這種格局也不是一成不變的,隨著B股市場各項政策的完善,市場活躍,不僅撤離的境外資金可能重新回來,還有可能吸引一批新的境外投資者。目前,B股市場雖然未能保持持續的漲勢,但在陰雨淒迷的國際資本市場上,還是如同沙漠中的一片綠洲,讓飽受增值壓力困擾而無能為力、坐以待斃的各國基金經理看到了希望。
由此可見,B股市場仍需要在各個方麵大力改革和發展,包括製度建設方麵,使B股市場向國際化方向發展,達到對外推廣,引入外資的目的;增加B股上市公司數量,改善B股上市公司整體質量。管理層將考慮成立中外合作基金或引入境外證券機構直接投資B股市場,以保持一定的市場活躍度,同時有助於樹立理性投資理念。隻要各項後續措施逐步發揮利好效應,B股市場將呈現長期活躍的走勢,重新吸引境外投資者熱情參與,也是完全可能的。
境內投資者能不能撐起B股市場?
有人說,B股市場對內開放後,境外機構獲利出場,境內的機構目前還不允許買賣B股,進來接貨的都是境內的散戶,而且由於政策的限製,這些散戶大都是在6月1日後股指和股價都炒得非常離譜後高位接的貨。這樣一來,市場上剩下的就全是毫無戰鬥力的散兵遊勇,而且是被套牢的散兵遊勇。
也有人說,現在的B股市場,成了散戶之間“博傻”的場所。滿場的散戶懷著微薄的希望,都希望別人比自己傻一點。那些耐性稍強一些的站在場外的散戶,看著被折磨得不成樣子的同類,在慶幸之餘,更加捂緊了自己的錢袋。套牢者不能動,空倉者不敢進,因此導致B股陷入上不去下不來、隻能縮量橫盤的局麵。
這些說法都不無偏頗,但有一點是肯定的,那就是目前的B股市場基本上已本土化和散戶化。
前麵我們已經論述過,由於B股市場長期低迷,境外投資者大量撤出,以至從幾年前開始,支撐B股市場的資金就有70%是境內外彙。B股市場對境內投資者的開放,使得市場投資者結構再一次發生深刻的變化。原有B股市場的投資者由國外機構投資者、國外自然人投資者、國內有B股承銷資格的券商以及國內自然人投資者(間接渠道進入B股市場)共同構成,現在90%以上的B股投資者來自國內,並且基本上都是散戶。
B股市場投資者構成的單一化已導致其係統性風險加大。目前的B股市場已由最初境外機構投資者為主的市場變為個人投資者占90%的典型的散戶市場。散戶市場最典型的特征是其市場預期的趨同。由於上市公司及市場信息的不對稱性,個人投資者在進行股票交易時帶有較大的盲目性和非理性,其對市場的預期大致趨於相同,所以,極易出現股指上揚時個股成交放大,股指下跌時個股成交萎縮的現象,從而增加了市場整體的不穩定性。
根據業內人士對已經公布中報的B股上市公司2001年中期報告的考察,並參考2000年年報進行對比分析,可以看出,2001年上半年B股上市公司的股東結構發生了重大變化:
一是外資大股東大多數已經撤離。B股開放政策並沒有遏止住境外機構投資者的撤退步伐,更談不上吸引新的境外投資力量,反而是投資者境內化趨勢蔓延。2000年年報顯示,盡管整體而言,外資股東已所剩不多,但仍有近兩成的公司外資大股東的持股比例在20%以上。比例較高的主要集中在兩類公司,一是有外資法人股的公司,如茉織華B高達54.84%,深華發B、大江B、中集B等也均在40%以上;二是有戰略投資者的公司,如華新B占27.8%,江鈴B占36.13%,以及長安B占15.34%等。從已經公布中報的公司情況看,2001年上半年九成以上的外資大股東有減持的舉動(其中包括已獲準流通的外資法人股),平均減持比例超過四成。減持幅度較大的有郵通B(6.27%→0.39%)、錦港B(3.68%→0.39%)、杭汽輪B(23.51%→2.71%)等。在外資大股東整體減持的趨勢下,還有兩個現象值得注意,一是前十大股東中境外機構投資者數量大幅減少的趨勢未有改變,有的甚至已在2001年上半年悉數離場,比如彙麗B股原有的4家境外機構已經全部退出前十大股東之列,而茉織華B也由6家減少到2家;二是個人投資者(幾乎都是華人投資者,包括境內自然人)在前十大股東中占據的位置增多,比如淩雲B原十大股東中的2家境外機構已退出,取而代之的是5個中文名的個人投資者。
二是境內投資者被套在高位上。與外資大股東的持股比例急劇下降、境外機構投資者戶數大幅減少這一現象相對應的則是股東總人數的急劇膨脹和持股數量的小額化。從2000年年報數據看,絕大多數B股公司披露了B股股東人數情況,除了少數股本較大的公司如東電B、陸家B等股東人數較多外(分別為18251戶和19560戶),l萬戶以上的寥寥無幾,l萬戶以下的占了九成多,並且4000戶以下的占了四成多,平均起來,2000年底B股上市公司的B股股東人數不超過5500戶。其中茉織華B股東數最少,僅有616戶;另外杭汽輪B、聯華B、帝賢B、雷伊B、深本實B等均不足2000戶。從2001年的中報公布情況看,股東人數出現急劇膨脹的現象,平均膨脹倍數超過3倍。其中杭汽輪B的股東人數增加了9.27倍,從1198戶增加到了12306戶;山航B則從3379戶增加到22622戶,增加了5.69倍;凱馬B,2000年股東人數6423,中報股東人數34752,增長4.41倍;淩雲B,2000年股東人數6129,中報股東人數32240,增長4.26倍;大化B,2000年股東人數3229,中報股東人數16458,增長4.1倍……股東人數的大幅增加主要原因顯然是由於開放政策後境內投資者的迅速增多。持股結構也由此大大分散,比如凱馬B股2000年底的人均持股超過37000股,到2001年6月30日尚不足7000股;上柴B股2000年底人均持股33000多股,2001年中期僅為6600多股。這些變化表明,持股結構由過去的高度集中走向高度分散。
由此我們可以看出:B股原有的機構特別是外資機構撤資的跡象比較明顯。而目前B股股東人數眾多、持股結構分散、戶均持股較小,顯示出明顯的散戶化特征。
由於投資者結構出現本土化和散戶化的趨勢,導致市場的運行也呈現本土化和散戶化的特征。其中比較鮮明的特征就是投機力量遠遠強於投資力量,導致股市的投機性質比較濃厚。表現在以下兩個方麵:①對於絕大多數的境內投資者而言,B股是一個陌生事物,遊戲規則都不甚清楚,更別說熟悉其操作技巧了,但這並不影響投資者追漲的熱情,其原因就是B股是新鮮事物。對於新鮮事物,投資者可謂愛你沒商量,同時B股絕對偏低的股價在某種意義上可以看作是新股,炒作新股也是投資者樂此不疲的事。②如果說突發利好消息引發的井噴行情是情理之中的事,那麼明知連續多個漲停過後仍有吃了熊心豹子膽的投資者追高買入,那無疑是投機力量作用的結果。境內高達750億美元之巨的外幣存款以前由於投資渠道的相對狹窄而長期處於銀行存儲的狀態中,此次B股市場政策的調整為巨量的外幣儲蓄存款提供了用武之地。在突發性政策利好的刺激下,投資者參與B股交易的交投意願空前高漲,然而B股市場容量相對有限,這兩者之間的矛盾導致市場短線供求的嚴重失衡,B股市場以無量漲停方式展開飆升行情。滬深兩市的B股指數創記錄地連續漲停,在極短時間內漲幅接近60%,短線的暴利必然會引發市場的兌現壓力。然而隨後的強勢走勢卻讓投資者大跌眼鏡,其原因就是投機力量盛行,許多境內投資者沒能在第一時間買到B股,打開漲停後明知道短線可能會震蕩調整,但仍然奮勇殺入,如果不是說短線的投機心理使然,那麼還能有什麼更好的理由呢?