論貨幣政策的股市傳導機理
財會金融
作者：王丹
【摘要】資本市場在我國經濟體係中的作用日漸明顯，資本市場在整個經濟體係中起著樞紐的作用，聯係著宏觀經濟與微觀經濟，這種橋梁作用在研究宏觀經濟對微觀經濟的影響方麵極為重要，本文主要研究宏觀貨幣政策效應在向微觀經濟傳導過程中股票市場在其中所扮演的角色，以期肯定股票市場的橋梁角色、發揮起樞紐作用。
【關鍵詞】貨幣政策；股票市場
資本市場在要素市場中處於核心地位，一個高效的資本市場能夠起到有效配置勞動力和資源，消除資金瓶頸，促進經濟發展的作用。股票市場是資本市場的重要組成部分，我國的股票市場規模雖然正在迅速擴張，但從真正意義上講還遠不成熟，股票市場的資源配置功能並沒有發揮最大作用（易綱、王召，2002）。Levine and Zervos（1998）利用多國數據進行的實證研究發現，以股票交易量和市值總額的比值計算的股市流動性，與經濟增長、資本存量的積累和勞動生產率的提高顯著正相關。股票市場的存在使貨幣政策的傳導機製變得更為複雜。因此，當研究宏觀貨幣政策如何影響實體經濟時，應將股票市場作為重要的影響因素進行分析。
隨著我國資本市場的發展壯大，其在宏觀經濟與微觀企業之間的紐帶作用日益顯著，股票市場的波動直接牽動企業的市場業績，同時也使宏觀貨幣政策效應向企業的傳導變得更為複雜化，而且隨著企業實物資產的證券化，虛擬資本運行與實體資本運行也變得界限模糊。上麵分析的資產價格渠道與財富效應渠道都要以股票市場為依托，但值得注意的是股票市場分流了貨幣政策對實體經濟作用的效力：（1）由於借款人與銀行之間存在道德風險，當貨幣當局為刺激經濟增加經濟體內貨幣供給量時，過量的信貸資金在經濟體內運行，資本逐利性促使大量信貸資金違規滲漏進股票市場，造成本應流入實體經濟的信貸資金滯留在股票市場空轉，這種現象積累滋生了“泡沫經濟”，而實體經濟仍處於資金匱乏狀態，並沒有因為寬鬆貨幣政策的實行而繁榮，從而直接削弱了貨幣政策的效力。（2）當股票市場分流了刺激實體經濟的貨幣供給時，股票市場呈現出一片“虛假繁榮”，會進一步吸引更多實體經濟的資本進入賺取資本利得，而減少了對實物資產的投資，一旦這種泡沫隨著國家緊縮貨幣政策的實施而破裂，就會造成股票價格下跌，銀行壞帳增加，投資者財富急劇縮水，造成資本市場與實體經濟的不穩定。（3）由股票市場分流的這部分貨幣資金在貨幣當局貨幣供應量統計口徑之外，使中央銀行對貨幣供應量的監測和調控變得困難。從下圖中可以清晰看到股票市場在貨幣政策傳導中的分流效應：
從上圖可以看出：
（1）貨幣供應量同時流入實體經濟和股票市場，而且流入實體經濟和股票市場的貨幣供應量是此消彼長的關係。
（2）進入股票市場的資本可能出現①②③種途徑：經過①、②兩種途徑，就會沉澱下來，不會再進一步對實體經濟產生刺激作用，也即積極貨幣政策能量損耗掉的部分；而進入③途徑的資金會提高勞動生產率、資源配置效率，從而會正麵刺激實體經濟，從這個角度來講，進入股市的資金會推進積極貨幣政策最終目標的實現。
從貨幣政策的傳導渠道的分析可知，宏觀貨幣政策依靠一定的宏觀與微觀理論支撐，借助銀行、股票市場、債券市場等媒介，通過利率渠道、信貸渠道（包括資產負債表渠道）、資產價格渠道調控著實體經濟中企業的行為，最終達到刺激經濟或抑製經濟過熱的目的，企業在貨幣政策傳導鏈條的末端，貨幣政策對企業的影響最直接的體現在其融資條件、所掌握財富及金融地位上，這些因素與企業的各項財務活動緊密相連，進而影響企業的投資決策與資產配置。
從以上理論分析可以發現，貨幣政策緊縮主要通過信貸渠道、利率渠道、資產負債表、資產價格渠道對企業的財務活動的各個環節進行滲透性影響，而且各個渠道並非單獨對企業的財務活動起作用，所以不能將這些傳導機製完全隔離，貨幣政策最初影響企業的融資環境，在資金匱乏、資本成本上升的情況下企業的投資受到影響，外部經濟環境變化時企業目標訴求變化，影響企業內部各種資產的配置。另一方麵，企業對未來宏觀與微觀形勢的預期也會受到影響，這種影響進一步傳導到企業的投融資決策，所以宏觀貨幣政策對微觀企業財務活動的影響傳導是多角度、多渠道的。
參考文獻：
[1]易綱，王召.貨幣政策與金融資產價格[J].經濟研究，2002（3）