我國中小企業集合債務融資工具研究
資本市場
作者：馬 丹
【摘要】在後金融危機的形勢下，中小企業的發展關係到我國國民經濟的走勢，關係到維護社會和諧安定的大局，故而開創新的中小企業融資渠道成為了時代的必然。本文分析了我國中小企業集合債務融資工具產生的動機，對中小企業集合債務融資工具的生命周期進行了較為詳細的分析和評論，並給出了優化的建議。
【關鍵詞】中小企業集合債券中小企業集合票據中小企業融資
一、前言
近年來，在中央政策的合理導向下，各商業銀行加大了針對中小企業的信貸投放，但中小企業融資難的狀況並沒有得到徹底的改善。結合當前實際資本市場環境，推出創新型中小企業融資產品，為我國中小企業開辟更多的融資渠道具有曆史的必然性。其意義在於為我國中小企業更好的開拓新的融資渠道，加速我國企業債券市場的發展。中小企業集合債務融資工具的設計優化問題是現在較受關注的問題，本文從融資效率的角度來探討應如何集合融資企業，並研究應如何設計中小企業集合債務融資工具的產品屬性以使其更適合在我國債券市場上發展。
二、中小企業集合債券融資工具存在的問題
（一）信用增進高度依賴地方政府信用，形成隱性或有負債
已發行的集合債券和集合票據，在擔保體係的根源上依賴政府信用，擔保機構的組織形式大都為政府出資設立或由政府控股的大型國企創辦的擔保公司或大型國企，這一方麵增加了地方政府的信用風險，一方麵也阻礙了集合債務融資工具向常態化、市場化的方向發展。
（二）挑選聯合發行人時存在門檻過高的問題
在集合債務融資工具的萌芽、推廣之初期，為了降低整體風險，政府牽頭部門在挑選參與聯合發行集合債務工具的中小企業時，往往在基本條件之外，還額外增加了對申請參與聯合發行企業所處的行業、成長潛力以及行業地位等指標的考核，這使得實質上隻有中小企業中的中型企業才有機會通過集合債務融資工具進行直接融資，這樣也就事實上人為提高了參與集合債務融資工具發行的門檻，使得隻有當地領先的中小型企業才能參與集合債務融資工具的聯合發行，而有些參與聯合發行的企業甚至是已經擁有直接融資渠道的上市公司，眾多有融資需求的中小企業由於入選門檻過高而被排除在外。
（三）發行周期漫長，缺乏時間優勢
與傳統的企業發行債券或票據相比，中小企業發行集合債務融資工具，所要經曆的程序基本一致，甚至更為複雜，這主要是因為相關資信評估、盡職調查工作所需麵對的主體更多。中小企業集合票據在銀行間市場交易商協會通過注冊即可，審批周期短。而中小企業集合債券的發行則需由國家發展和改革委員會審核，需要較長的審批流程，涉及環節較多。盡管國家發改委已經將企業債由審批製改為核準製，但從申請到批複，仍需要耗時三個月乃至半年的時間不等。
（四）發行利率市場化不足，未能充分體現風險補償機製
集合債務融資工具的利率水平，反映了其作為一種金融商品的市場價格，而正如一般商品的供給與需求之間的關係，價格是否適中，甚至支付利息的方式是否適當，都會影響到集合債務融資工具的發行。隨著集合債務融資工具的體量規模之增加，收集和處理信息的成本急劇上升；計劃執行中的組織、協調、委托-代理成本也會隨之迅速上升。因此，政府部門應該引導集合債務融資工具逐步走向分散決策，應逐步由融資者和投資者自行確定發行利率，讓價格體係發揮社會協調的作用。
（五）法律法規限製了募集資金的用途，且存在一些缺陷
我國現行的《公司法》以及《企業債券管理條例》均對發行債務融資工具所籌集得到的資金之用途進行了明確的限製。在《企業債券管理條例》第三章第十二條第五款規定，“所籌資金用途符合國家產業政策。”而《公司法》第五章第一百六十一條規定，發行公司債券所募集得到的資金，隻能用於經有權機關批準之用途，不得用於債項發行人彌補虧損或其他非生產性支出。中小企業發行債務融資工具所募集資金的用途受到的限製是發展集合債務融資工具時需要麵對的一個問題。
（六）信用評級機構的公信力和影響力有待提升
集合債務融資工具的發展離不開信用評級。信用評級應該是一種為了減少投資者與發行者之間的信息不對稱性，為了保護投資者利益、合理的為債務工具定價。評級機構的作用建立在規範信用評級的行為、完善合理的評級體係、強化信用評級機構的責任和追求公正的評級結果基礎之上。監管部門需要加強對評級機構的監管，逐漸形成評級機構的準入資格由評級機構的能力來決定的機製，這樣評級結果才能具有廣泛的公信力，才能與債務工具的發行利率掛鉤，讓不同的評級結果對應不同檔次的利率水平。