美國期貨品種上市機製的借鑒與啟示
發展戰略
作者：湯雲龍 常飛
摘要：期貨品種上市的聯合審批製是我國期貨市場特殊發展路徑的產物，但隨著經濟發展和期貨市場的逐步規範，這種上市機製已經不能適應期貨市場創新發展的要求。借鑒美國期貨品種上市機製的經驗，並結合我國期貨市場“新興加轉軌”的階段性特征，期貨品種上市機製可以作出：完全市場化方式上市；證監會整體規劃下的均衡上市；期貨品種分類管理、差異化上市；統籌布局與市場化發展相結合等不同改進路徑。
關鍵詞：期貨品種；上市機製；路徑選擇
一、 美國期貨品種上市機製的演進曆程
美國期貨市場起源於19世紀初期，當時農場主為解決穀物商品因供需失調所造成的價格波動風險，采取由買賣雙方事先協議交易條件、而在未來特定日期再進行付款與交割。這是一種“預見”契約或遠期契約。1848年，芝加哥期貨交易所（CBOT）成為美國曆史上第一個有組織的商品交易所。1859年，CBOT得到伊利諾伊州立法機構的特許（這一特許至今仍有效），允許其製定交易規則、進行仲裁並製定穀物檢驗人，同時，交易所還享有對會員實行紀律約束的權利。需要說明的是，在19世紀中期，期貨交易所僅是一種自發組織，實行自我管理，並不存在監管機構。
第一次世界大戰後，由於商品期貨價格大幅下跌，商品期貨開始納入監管範圍。1921年出台的《期貨交易法》成為第一部試圖對期貨交易進行監管的聯邦立法，該法案的核心內容就是規定交易所必須滿足美國農業部製定的最低標準才有資格成為“合約市場”。雖然該法案在"希爾訴華萊士"案中被最高法院裁決違憲而失效，但這並沒有降低國會對期貨市場監管的願望。1922年美國國會通過了《穀物期貨法》，該法案與《期貨交易法》一樣，建立了一套交易所資格認證係統，要求交易必須在聯邦政府指定的“合約市場”內進行，並規定玉米、小麥、燕麥、大麥、黑麥、亞麻和高粱屬植物等商品期貨禁止場外交易，必須在農業部指定的合約市場交易。1932年穀物價格的崩盤和緊接著發生的大蕭條，促使聯邦政府采取進一步措施加大對商品交易所的監管力度。1936年通過的《商品交易法》將“確保商品交易所的公正和誠實交易，為那些損害生產者和消費者，甚至是交易所本身幹擾市場秩序的各種形式投機行為提供有效的控製手段”作為該法案的基本目的，但該法案獲得通過時它的監管品種大大縮小，僅僅管轄開展商品期貨交易的農產品品種，即穀物、黃油、雞蛋、西紅柿、大米和棉花。其中，沒有規定將來可以加入新品種的條款，如果要將新品種納入監管，就必須修改法律。
為了執行《商品交易法》賦予的監管職能，商品交易管理（監管）局（CEA）於1936年正式成立，並成為美國期貨交易的主要監管者。但是隨著期貨市場在國民經濟中的作用日益突出，作為農業部下屬的商品交易管理局的監管職能顯得過於“軟弱”，已經不能滿足新的監管要求。1974年通過的《商品期貨交易委員會法》，其中最重要的條款就是成立獨立的監管機構，即商品期貨交易委員會（CFTC）。商品期貨交易委員會被授予對合約市場更廣泛的監管權力。該法案擴大了《商品交易法》的覆蓋麵，即從法定列舉實際商品擴大到包括貨物、商品（洋蔥除外）、服務和權利以及利益，從而把商品項目定義為包括任何商品的合約交易（除了洋蔥）。此外，該法案要求交易所提交與期貨合約條款相關的規則，或者與交易要求相關的交易規則，必須要經過CFTC的批準。如果某個合約市場拒絕執行CFTC的規定，CFTC被具體授權修改或補充該市場的規則。
CFTC對期貨交易所的不當限製，大大削弱了美國期貨市場在國際期貨市場中的競爭力，2000年美國國會通過了《2000年商品期貨交易現代化法》，該法案取消了自1982年以來對證券期貨合約及期權合約的禁止性規定，在衍生品交易方式上賦予交易所及其他機構相當大的自由度，同時確認了場外交易市場中衍生產品的合法地位，CFTC由監管者轉變為監督者，政府對期貨市場的監管變得非常寬鬆。
隨著2008年國際金融危機的爆發，促使美國國會通過了自“大蕭條”以來最全麵、最嚴厲的金融改革法案《多德——弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》。該法案旨在通過改善金融體係的問責製與透明度以促進美國的金融穩定，防止濫用金融服務業務以保護消費者。該法案第745條加強注冊機構合規，其中（c）款規定了新合同、新規則和規則修訂，與《商品交易法》第5c條（c）款相比，作了如下修改：（1）提出了規則審查程序。交易所按照CFTC的要求所提交的自我認證材料，應當向會員公開，在CFTC接到這些材料之後的10個工作日（或CFTC通過法律或規章規定的更短的時間）後，新規則和規則修正案就生效。除非CFTC認為新規則和規則修訂案存在新的或複雜的事項，需要更多時間去分析，或者，交易所提交的材料解釋的不夠充分，或可能違反《商品交易法》及其相關規章的規定，此時，CFTC可以通知交易所推遲新規則和規則修改的生效期限。（2）明確了規則證明中止的情形。CFTC可以根據上述情形做出通知延緩新規則和規則修正案的生效時間，但期限為自該通知發出之日起90天內。根據上述情形，當期限期滿時，新規則和規則修正案將正式生效，除非在該期限屆滿之前CFTC撤銷該中止通知，或者在該期限內CFTC發現新規則、規則修正案違反《商品交易法》及其相關規章的規定，而反對交易所提出的證明。無論何時CFTC做延緩新規則、規則修正案的生效通知，都應當在中止生效的90天期限內，提供不少於30天的公開評論期。（3）增加了審查和批準事件合同與掉期合同的特殊規則。如果交易所申請上市以事件的發生、發生的程度或偶發性（不包括商品價格、比率、價值或者等級的變動）為基礎的被排除商品中的協議、合同、交易或者掉期的掛牌有關，且該掛牌是由被認定合同市場或者掉期執行設施執行的，如果該協議、合同或者交易涉及以下內容，CFTC可以決定此類協議、合同或者交易違背公共利益而禁止在交易所上市。