第9章
風險，你預期了嗎？
有人稱，中國股市正在重演美國上世紀90年代“黃金十年”的 曆史。但由於市場是無效率的，投資者即便在一派歌舞升平的長牛 市道，也永遠要牢牢緊繃一根投資憂患意識的弦，除了遵循價值投 資法則外，投資者也應同時堅守風險投資原則：
法則一：對股市的回報和風險要有理性預期。盡管目前國內股市“漲”聲不斷，但股市裏心態浮躁，夢想通過股票市場每隔一兩 年將自己的財富翻番的投資者大有人在。這種希望通過財富大幅提 升來迅速改變人生的想法浪漫，但絕不現實。
我們無意貶低中國股市的巨大發展潛力和美好遠景,_也無意 打擊中國股市投資者的積極性，筆者甚至同意，隨著股改的逐步完 成和上市公司治理結構質量的不斷上升，中國股票投資者們分享經 濟高速增長的比例將越來越大，中國股市也正在發生質的變化。但是，中國股市尚處在初生階段，無論是理論界還是實踐界，還都不 能夠對中國股票這一資本資產的預期回報值提供明確而又令人信服 的答案。即便.中國股票的預期回報值能提供明確而又令人信服的答 案，但預期風險可能使這種預期回報又有可能化為無形。
預期風險可能來自內生性的，也可能是來自外生性的。我在我 的《大財五年：抓住你一生中最好的投資機會》的書裏就分析到： 未來的中國股票市場的長牛市是基於如下假設：（1)沒有戰爭或 重大自然災害；（2)沒有全球性經濟或金融危機；（3)中國股市 的上漲是建立在證券製度建設有序推進的基礎之上，投資人也是理 性的。但未來中國股市是否能滿足這些假設呢？短期看，似乎能滿 足，但從一個中長期角度，是否也意味著能滿足呢？答案是：不必 然；既有可能滿足，也有可能滿足無法得到實現。
當前世界經濟局勢與1 997年東南亞金融危機爆發前有驚人的相 似之處，不同之處隻是當前的國際資產泡沬形成的範圍更廣。經濟 學家謝國忠強調，目前，全球大多數資產市場表現都不好，美國房 地產已經進入熊市；債券市場也沒有表現出明顯趨勢；主要貨幣彙 率都隻在一定範圍內波動；大多數國家的股市漲幅驚人。正如股市 行情總是結束於市場最樂觀的時刻一樣，資產泡沬化為烏有總讓人 防不勝防。上世紀90年代時的日本經濟危機爆發於美國書店到處可 以看到讚揚日本經濟模式書籍的時候，1997年的亞洲金融危機則出 現在世界銀行發表了《東亞奇跡報告》的第二年。有專家認為，在 當前的局勢下，任何一個不大的衝擊都可能變成引發新一輪國際危 機的導火線，而一旦危機來臨，亞洲將是重災區，中國則是重災區
世界經濟的最大風險可能來自於美國經濟。多數研究學者認 為，作為世界經濟動力之一的美國，其經濟雖不會走向衰退，但美 國經濟增速趨緩、能源價格不穩和通脹陰霾，將成為今後幾年全球 經濟圖景上的主要陰影。野村a際證券公司首席經濟學家戴維·瑞 斯勒表示：“未來幾年世界經濟的最大風險是美國經濟增長轉入持 續衰退，即美國經濟增長速度低於潛在增長速度1個百分點以上。 當前美國經濟負增長的可能性很小，但存在美國經濟增長衰退的可 能。”歐洲央行（ECB)管理委員會委員暨芬蘭央行總裁利卡寧表 示，美國經濟增長步伐放緩將衝擊全球經濟。摩根士丹利首席經濟 學家史蒂芬·羅奇認為，美國經濟有可能放緩，而非“衰退”，增 長率大約在1 %到1.5%。
美國經濟可能放緩的主要原因來自於其房地產市場正在急速 降溫。美國房地產市場此輪快速增長緣於美聯儲2001年開始降低利 率。據了解，美聯儲在不到兩年時間裏一共13次降息，將基準利率 從6.5%減至1 %。低利率刺激了美國房地產市場的快速發展，也刺 激房價連創曆史新高。據聯合國最新公布的統計數字，扣除通貨膨 脹因素，美國過去5年房價漲幅達到了 80%,遠高於曆史上的其他 時期。為了控製房地產過熱，美聯儲又連續16次加息。2006年，美 國房地產泡沬開始破裂：新建房屋減少，房價回落。受房地產降 溫、持續提息效應以及高油價“三大因素”影響，2007年美國經濟 ±曾速從2006年的5.6%降至2.5%。
隨著美聯儲連續17次加息，導致貸款買房者按揭猛增，本來支付能力就不足的次級抵押貸款客戶中，出現了大量付不起按揭的現 象。2007年的所謂次級抵押貸款危機就是在這一大背景的發生的。 次級抵押貸款，是相對於優質抵押貸款而言的。美國房地產貸款係 統裏麵分為三類：優質貸款市場、次優級的貸款市場、次級貸款市 場。目前出問題的就是美國的第三類市場。一類貸款市場主要麵向 信用額度等級較高、收入穩定可靠的優質客戶，而三類貸款市場是 麵向收入證明缺失、負債較重的客戶，因信用要求不高，其貸款利 率通常比一般抵押貸款高出2%至3%,在美國次級貸款市場所占份額 並不大。按照官方說法，次級房貸隻占美國整體房貸市場約為7%到 8%,但其利潤是最大的，而風險也最大。據介紹，許多借貸者不需 要任何抵押和收入證明就能貸到款。
2007年7月20日，美國股市再次暴跌，這已是次級抵押貸款危 機給美國帶來的第四次打擊。早在2007年3月，“美國第二大次級 抵押貸款商瀕臨破產”的消息就製造了一個“黑色星期二”，紐約 股市3月13日大幅下跌1.97%,其他國家或地區的股市受牽連也遭重 創，日經225指數下挫2.92%,香港恒生指數下跌2.6%。四個月後又 有噩耗傳來，美國第十大抵押貸款公司即將遭到破產清算，對次級' 貸款危機以及房地產市場的擔憂席卷華爾街，美國股指也遭到第二 次打擊，7月26日收盤暴跌，道瓊斯指數跌幅為2.26%。歐洲股市主 要股指也大幅下跌，次日亞太地區主要股市普遍大幅下跌，東京股 市跌幅達2.36%，香港恒生指數下跌64 1.28點，跌幅為2.8%。餘波 未平，7月31日第三次打擊接踵而來，而此次打擊也讓正躍躍欲試 挑戰新高的中國股市挨了當頭一棒。當日美股順勢再次大跌，其中道瓊斯指數下跌1.10%,此時紐約股市在8個交易日內跌幅近10%, 為幾年美國股牛市所罕見。全球主要股市也再次因美股下跌而倒 黴，8月1日，港股跌幅一度近千點，收盤時跌去700多點，跌幅達 3.15%。台灣加權指數收市重挫4.26%,日經指數跌2.19%。當日，上 證指數早盤還一片紅火，但在周邊市場不斷跳水的壓力下，最終收 盤暴跌170點，全球金融市場一片恐慌。就是這次美國次級抵押貸 款市場風險引發的危機，導致全球股市市值蒸發2.1萬億美元。
投資大師羅傑斯評論這次危機時指出：“這是世界曆史上絕無 僅有的表現，人們能夠無本買房，這是我看到的住房市場最大的泡 沬，而且情況還會惡化。”（注：“美國次級房貸危機是史上‘最 大的泡沫之一’ ”新華社，2007年8月3日。）有分析認為，美國 次級抵押貸款危機可能繼續惡化。資料顯示，目前美國已有30多家 次級抵押貸款公司停業，持續下去還可能導致100家次級抵押貸款 公司關閉。今後兩年美國抵押貸款壞賬總額將達到2250億美元，如 果房價繼續下跌，這一數字將增加到3000億美元。
鑒此，我們認為，全球股市進入到2008以後仍有相當的上漲 空間，但其潛在風險日益突出，而這種風險會被全球流動性過剩主 導的股市上升現象所掩蓋。由於流動性主導作用更大，股市波動也 更大，世界股市在大波動中走向新高的同時，也把更多的風險帶 入2008年以後的幾年。未來國際金融價格指數如出現跳躍性發展態 勢，將進一￥堆積國際金融危機爆發的風險。因此，2008年之後國 際金融問題的不確定性決不可掉以輕心。
從中國內生性經濟或股市危機看，包括：
——宏觀調控因素。中國經濟加速、信貸暴增、房地產和股市 暴漲，都已是不爭的事實，政府不可能不出台更嚴厲的措施。當市 場、經濟對加息基點不屑一顧時，更強硬、更有震撼性的措施出台 隻是一個時間的問題。但在股市裏股民卻對此毫無警惕。
——期指期貨消息。推出期指期貨、完善改進金融市場，在政 府已得到共識，業界人士對此也摩拳擦掌。但是，此項產品的推出 時機卻並不明朗。在大市身處高位的今天，筆者認為無論期指是否 推出，消息傳出都會造成市場大幅波動。
——股市周期規律使然。沒有隻跌不漲的股市，也沒有隻漲不 跌的股市。中國長牛市終有“盛宴結束的一天”。誠如我在《大財 五年：抓住你一生中最好的投資機會》一書中反複強調的那樣：
“2008年奧運會以後，中國長牛市的後續走勢將變得越來越 複雜而不確定。盡管中國經濟強勁增長的勢頭仍將熱力不減，股市 的強勢也可望持續到20 10年，但是由於中國股市長期熊市格局的陰 影，以及經過連續幾年股指的大幅上漲，股市早已處於‘高處不勝 寒’的緊繃心理模式定勢下，市場投資者會時不時回憶起發生在 2001年到2005年年底的那次漫漫熊市，他們更對1997年在亞洲發生 的金融危機所帶來的災難性後果噤若寒蟬。越到後來，投資人就 越變得謹小慎微。不過到那時，他們還不會賣光自己手上的股票， 因為股市仍保持著氣勢如虹的牛市氛圍和牛市格局，指數還在不斷 被推高和刷新。但他們的投資策略開始趨於保守起來，而且變得越 來越保守。我們有理由相信，整個中國股市的見頂可能要在2010年 底到201 1年早期出現。我對中國股市超級大牛市結束的預測時間是2011年的春節前後。
世界上沒有隻跌不漲的股市，當然也沒有隻漲不跌的股市。 股市中既然有先知先覺的投資人或機構洞察先機，在股市尚未啟動 的時候就抄了大底買入股票，當然也有先知先覺的人在股市尚未出 現大幅下跌前就先期成功地將資金撤出，逃離這個已經危機四伏的 股市。在這方麵，國際遊資可謂十分精於此道。由於國際遊資在中 國內地的投資（無論是投資房產，還是股票），花的都不是自己的 錢，而是集合境外委托人的資金，他們代為投資並收取管理費，因 此強烈的資產增值和變現衝動欲始終使他們處在一種“防患於未 然”的意識之中。
筆者認為，自2005年年底以來中國股市大行情，就像一道盛 宴，在觥籌交錯的饕餮後，盛宴總有結束的一天。緊隨著2010年上 海世博會的曲終人散，業已持續多年的中國房地產價格的暴漲、包 括石油在內的大宗商品價格的暴漲、黃金價格的暴漲、股價的暴 漲，以及人民幣的大幅升值，都將可能引發國內外巨額遊資因豐厚 的利潤兌現而大規模撤退。屆時，中國房地產和股市這兩個世界經 濟發展史中最大的泡沬最終將像一層窗戶紙那樣一捅就破。