第三章 尋覓中國偉大的企業 估值之困：山頂還是山腰？
經過2005年底至今的牛市大行情，指數被大幅推高，價值重估的難度讓所有包括市場主力在內的投資者感到困惑。每一次市場調整都引來了投資者的恐慌，“高處不勝寒”也成了當下中國股評用得最多的一個熱門詞彙。大凡在調整市道裏，投資者提出的最多的也是最重複一個問題就是：行情是否到頭了？
認識中國迄自2005年年底以來的這輪超級長牛市趨勢，有幾條脈絡清晰可辨:其一, 站在宏觀層麵，中國正昂首步入新一輪的由世界工業製造基地進程加速、城市化進程加速以及國內龐大市場消費升級進程加速引發的經濟增長長周周期。這個周期受中國人口這個世界上最大因素的影響，至少還將持續15年左右。其二，站在微觀層麵，由中國經濟持續高速向好的宏觀背景下上市公司盈利的強勁增長勢頭,，以及股權分置後上市公司估值水平的急速提高。2007年半年報明白無誤地顯示出整體業績繼續處在高增速水平上（70%以上）。這樣的高增長的年報，放在全球任何一個股市裏，必漲無疑。第三，站在中國入世後對外開放的曆史高度看，人民幣資本項目下將長期大幅升值。第四，也是最後，站在統觀層麵看，由中國宏觀經濟長期向好引發的對人民幣長期升值的預期，正好和國內外流動性泛濫、資本師傅充裕相耦合，從而導致國內外龐大資本大舉進入中國股市。國際上，由於美國次級貸款風暴以及美元長期貶值態勢，使原本長駐的巨額國際資本從美國流出，加劇了中國資本市場流動性泛濫的局麵。這一趨勢至少在未來幾年內將無法改變，不管中國證券會高層用心良苦，試圖引流泛濫資金，其作用將證明是杯水車薪。以上四條推升中國股市的主線條在目前尚處在進行式狀態，四條主線中的任何一條都足以激發中國股市向上的不斷攀升，更遑論到了現在,這四條主線已交織、粘合在一起，從而產生出當量巨大的合力共振。
1996-1997年的小牛市結束後，上海股市就以1000點為底部進行調整，一直調整到1999年的5?19，指數在1000點附近走穩，2001年達到2245點之後再次回落，2005年又回落到1000點。它意味著8年股市沒有上漲。而這8年，中國GDP總量從1996年的7萬億增長到2005年的18萬億元。2007年，中國經濟總量預計將達到24.9萬億元，2008年將達到29萬億元。如果以1996年的GDP總量7.014萬億作為起點，到2008年的29萬億，經濟總量增長3倍多。有分析認為，若按照美國股市的經驗，中國股市理應在1000點的基礎上上漲10倍才對。從這個邏輯來看，目前中國股市牛市遠未結束。
事實上，過去17年中，中國經濟複合增長率16.4%(名義GDP)，而從目前的情況以及中國經濟的發展思路和發展遠景來看，中國經濟發展步伐停滯的可能性非常小。分析人士預計，2012年中國GDP將達到48萬億元，相對1996年的7萬億元，增幅接近6倍，這將為中國股市的發展提供強勁的基本麵支撐。我們認為，從1998年到2007年，上市公司的複合增長率為33%，相當於中國經濟的複合增長的兩倍，若GDP能持續增長，那麼，中國企業享受高市盈率定價，最起碼在未來的5-6年裏是合理的。
中國經濟持續高速增長的背後，是在經濟日益全球化的今天中國作為世界工業製造基地的進程正在加速，新農村運動方興未艾，城市化速度加快，國內由龐大人口促成的市場正麵臨消費升級。在這樣的大背景下，中國正麵臨新一輪經濟增長長周，以及經濟增長長周期大趨勢下的新三架馬車:
--新農村運動。中國“十一五”規劃綱要提出的六大任務中，頭一項就是建設社會主義新農村。建設社會主義新農村標誌著中國改革開放和現代化建設進入了一個工業反哺農業，城市支持農村的嶄新階段，特別是農村消費市場的啟動將成為中國經濟未來可持續增長的根本出路。
--城市化加速度。許多國外學者把“中國的城市化”與“美國的高科技“並列為影響21世紀人類發展進程的兩大關鍵因素的觀點看來一點也不為過。美國《華爾街日報》2005年1月8日以“中國城市化發展迅速”的標題報導：“中國二十多年來的經濟改革引發了有史以來最引人注目的人口遷移：1億多人從貧困的農村地區轉移到了城市和工業製造區。”但是，與世界發達國家相比，中國城市化程度仍然十分低。根據世界銀行統計，2006年世界高收入國家城市化率為75%，中等收入國家為60%，低收入國家為28%，而中國城市化率僅為43%，比低收入國家略高，卻大大低於中等收入國家二三十個百分點，與高收入國家城市化水平更是相差甚遠。然而，正是這個巨大差異決定了中國未來城市化發展的巨大潛能。
———還有15年人口大紅利。人口紅利是指，一國人口生育率的迅速下降在造成人口老齡化加速的同時，少兒撫養比亦迅速下降，勞動年齡人口比例上升，在老年人口比例達到高峰值之前，率先將形成一個勞動力資源相對豐富、人口撫養負擔輕、於經濟發展十分有利的“黃金時期”，人口經濟學家稱之為“人口紅利”。