頻頻換手失誤多
在實際操作中，許多投資者會頻頻換手。這是因為投資者對市場寄予了過多地關注，出現對市場反應過度的現象，結果是一有風吹草動，便迫不及待地行動——不是急著買進，就是急著賣出。事實上，人們對股市的跌漲並非沒有思想準備，問題在於到底有多少人能做到眼看著自己的資金在一天天縮水而保持鎮定自若？巴菲特認為，成功投資者必備的一種素質就是從資金到心理上，都能為市場的波動做好準備。不僅要從理智上接受市場可能出現的任何變化，同時還要保持理性與獨立的判斷，這樣就不會無所適從。事實上，如果投資者堅持自己當初的投資是正確的，就不必理會市場的任何變化，並保持應有的從容態度。正如格雷厄姆所說的：“一個真正的投資家極少被迫出售其股票，而且他們擁有在任何時候都能對當時的市場情況置之不理的心態。”
一個理智投資者應該對市場的任何變化都能做到處變不驚。如果投資者麵對市場波動，總是感到驚慌失措甚至棄股而逃。這種脆弱的心理會讓你時刻關注別人的行動與看法，總是擔心錯過什麼，這是投資者的致命弱點。投資者不僅不能從投資中獲得巨大的利潤，甚至連本金也可能因不良心態而損失慘重。
在一些經紀人的投資報告中，常常會出現這樣的話：“經濟形勢良好，因此應該購買股票。”這種說法好像很有道理，可事實上卻行不通。經濟形勢的變化難以預料，各種不確定因素隨時都有可能幹擾預測結果的準確性。這樣做的結果是，你隻能永遠跟在別人的後麵，而你希望的收益也將一次次化為泡影。這可能就是所有投資者最容易犯、也最難以改正的一個缺點。所以，將自己的輸贏寄托在分析師身上，而沒有了自己的判斷，是非常不可取的。
與那些對市場信息過度敏感的人有所不同的是，有些投資者一旦選擇了股票，便放心地長期持有，他們並不過度關注股價每天的變化，從而也就免於遭受由於別人的判斷失誤所帶來的痛苦。
對於投資者來說，最大的收益並不是在頻頻換手中得來的，而在於把握好股票的買進賣出的時機。對此，費合爾認為，投資者購買股票的最佳時機是在某個前景看好、具有投資價值的新企業剛開始啟動時購買。一般來說，企業的新產品剛剛開始上市時，需要有一個打開銷路的困難時期。此時，大多數投資者對其信心不足，股價處於相對低位，就可以大膽出手。
另外，投資者在市場出現波動時便迫不及待地賣出股票，等到股價跌至更低的時候再重新買入。這種方式似乎很合理，不過在實際操作中，往往會錯過股票反彈的最好時機，再加上投資者必須支付更多的所得稅費，以至於整個交易成本都會增加。對此，費合爾認為，如果投資者在選擇股票時，從一開始就對企業有著較為全麵的認識，並對其未來的發展有合理的展望，便大可不必為了獲得那一點點的波動差價而費心了。
第 22 章
長期持有不等於永遠持有
尋找三類股票
仔細分析研究巴菲特長期持有的股票後，可以把它們分為三大類，即獲利能力強的企業的股票、成長型股票、具有差異化優勢的公司的股票。
巴菲特不以股價上漲或下跌的幅度作為判斷持有或賣出股票的標準，他的投資決策取決於企業的經營績效。他判斷持有還是賣出的唯一標準是公司是否具有持續獲利能力。既然是否長期持有股票是由能否持續獲利決定，那麼衡量公司持續獲利能力的主要指標是什麼呢？
巴菲特認為最佳的衡量指標是透明盈利。透明盈利是報告營業利潤加上公司的留存收益，再減去這些留存收益分配時應繳納的稅款。要計算透明盈利，投資人應該確定投資組合中每隻股票相應的可分配收益，然後算出總和。每個投資人的目標，應該是建立一個投資組合，計算它在10年左右將能帶來最高的預計透明盈利。這樣的方式將會迫使投資人思考企業長期遠景而不是短期的股價表現，進行這種思考有助於改善自己的投資績效。就長期而言，投資決策還取決於公司未來的獲利能力。如果企業的獲利能力短期內發生暫時性變化，但並不影響其長期獲利能力，投資者就應繼續持有；但如果公司長期獲利能力發生根本性變化，投資者就應毫不遲疑地賣出。
巴菲特在進行長期投資時，除了買進獲利能力強的股票外，還喜歡購買成長型的股票。這是因為成長型的股票，因其公司的成長性良好，將來會獲得較高的回報率。成長型公司的主營業務收入和淨利潤的增長態勢通常處於高速擴張之中，並且多送紅股少分現金，這樣既保證有充足的資金投入運營，又使業績的遞增速度追上股本規模的高速擴張。而且在多次大麵積送配股之後，其含金量和每股收益卻不會因此稀釋。所以長期投資這樣的企業，必然會獲得豐厚的盈利，這樣不僅可以保證本金的安全，而且還會給投資者帶來不菲的收益。
巴菲特在買入股票時非常注重公司的差異化競爭優勢。因為在他看來，這種優勢是別人難以模仿的，如果該公司管理層在業務經營和資本配置方麵都比較好的話，長期持有這樣的股票是最好的投資方式。
巴菲特投資於政府雇員保險公司時，就是看中了該公司的差異化競爭優勢。該公司是美國第七大汽車保險商，主要為政府雇員、軍人等顧客提供汽車、住房、財產保險服務。他們的保險銷售方式很特別，其他保險公司都是通過代理商賣保險，他們則主要采取直銷方式，把保險單直接寄到客戶家裏，這樣不但可以加強與客戶之間的直接聯係，而且節省了成本。
1975年，政府雇員保險公司虧損高達1.26億美元，公司因此出現了嚴重的財務困難，瀕臨破產。巴菲特通過對這家公司的了解，發現政府雇員保險公司雖然財務出現嚴重的問題，但是它的競爭優勢依然存在。所以巴菲特相信，在這個時候進行投資，將來一定會有豐厚的回報。
1976年，巴菲特買進政府雇員保險公司大量股票。不久，政府雇員保險公司發行了7 600萬美元的可轉換優先股，巴菲特購買近200萬股，相當於其發行總量的25％。到1980年年末，伯克希爾公司所擁有的這些股票市值已經達到1.05億美元，股價翻了一番。而僅1980年一年，政府雇員保險公司年收入7.05億美元，淨利潤6 000萬美元，伯克希爾公司從中分得利潤2 000萬美元。
後來，政府雇員保險公司的經營業績完全證明了巴菲特當時的想法。1983~1992年的10年時間裏，政府雇員保險公司由於采取直銷策略，公司費用與保險費收入的比例為3∶20，隻有全行業平均水平的一半，從而奠定了它的平均稅前經營利潤率在同行業中的領先地位，而且一直是最穩定的。隨之而來的是，政府雇員保險公司的股票市值從1980年的2.96億美元上升到1992年的46億美元。
長期持有靠恒心
巴菲特的成功使他成為一個令人敬仰的人士，他成功的最大原因就是他的恒心。從他1956年合夥成立一個投資公司以來，美國的股市長期來說就是一個牛市，許多人沉不住氣，把股票賣了，可是巴菲特卻持有股票後十幾年不動。他的方法就是在股票低於實際價值時買入，堅決持有至價值被發現，在超過其內在價值時，他才會拋出。1969年美國股市太熱，巴菲特找不到好的投資機會，於是賣掉了累積了13年的股票。
至1973年股市低落時，巴菲特又重新買入1 060萬美元的華盛頓郵報股票，到1989年已增至48 600萬美元；在1974年，他以4 500萬美元買入的政府雇員保險公司，至1989年已值14億美元。巴菲特20多年來的平均收益率為29％，正是這樣高的收益率使他成為一代股神。
巴菲特認為，一個投資者要想取得成功，就必須有恒心。在他看來，恒心是成為一個成功的投資者應該具有的重要素質，認為隻有恒心持股，才有機會在等待中獲得超出一般指數的成績。
巴菲特經常說，隻要他對某隻股票滿意，他就去買下並長期持有，即使交易所關門10年也無所謂。持股10年，大多數投資者是很難做到的。因為在這漫長的時間裏，利率、經濟景氣指數及公司的管理層都有可能發生很大的變化，促使股價劇烈波動。股價的波動對大多數投資者而言，將會嚴重地刺激他們的神經，使他們的信心和恒心受到挑戰，往往為了阻止進一步損失賣出股票。
對集中投資者來說，恒心是必備的素質，要想得到超出市場平均值的回報，就更需要加倍的恒心與智慧來應對由股價波動所帶來的影響。如果有像巴菲特一樣的恒心，能長期堅持下來，一定會獲得豐厚回報。因為股市中，成功總是青睞有恒心的人。
長期持有不等於永遠持有
巴菲特一生的經驗就是長期持有一隻股票數年甚至數十年，這樣的收益率遠遠高於短線買賣數百隻股票。巴菲特之所以決心長期持股不動，關鍵在於他對長期投資更成功有著巨大的信心，而且這種信心建立在理性分析的基礎上。對於投資者來說，一時的暴利並不代表他長期的盈利，而經常的微利卻可以轉化成長期的巨大收益。但是，巴菲特所說的長期持有，並非永遠持有。
1984年的時候，巴菲特開始買入大都會——美國廣播公司的股票，後來又大量增持。他在這時還對外部公開聲明，要永久持有大都會——美國廣播公司的股票。但是，他並沒有那樣做，在他持股10年之後，大都會——美國廣播公司被迪斯尼公司收購。巴菲特於1年之後，全部拋出了自己手中的大都會——美國廣播公司的股票。
2003年，巴菲特又看中了中石油。他說：“讀了這家公司的年報之後就買進了，這是我持有的第一隻中國股票，也是到目前為止最新的一隻。這家公司的石油產量占全球的3％，這是很大的數量。中石油的市值相當於艾克森美孚的80％。去年中石油的盈利為120億美元，在世界500強公司的排行榜上隻有5個公司獲得了這麼多利潤。當我們買這個公司的股票時，它的市值為350億美元，所以我們是以相當於去年盈利的3倍價錢買入的。中石油沒有使用那些財務杠杆。它派發盈利的45％作為股息。所以基於我們的購買成本，我們獲得了15％的現金股息收益率。”
巴菲特根據中石油穩定的現金股息收益率就作出了價值判斷，能夠穩定地獲得15％的投資收益率，他認為中石油股票可以長期持有，於是他開始購買中石油的股票。從2003年4月開始，巴菲特通過伯克希爾公司不斷增持中石油的股票。至4月24日，巴菲特共持有中石油23.38億股，占中石油全部發行的H股股本的13.35％，總投資4.88億美元。到2007年，隨著油價突破70美元每桶，巴菲特根據市場這一變化，改變了自己原來的想法，他售出了手上的中石油股票。
所以說，巴菲特所說的長期持有並非是說要永久持有，因為在持有的過程中，可以不斷觀察和了解公司的發展狀況，以決定持股的期限。所以有些暫時持有的股票很有可能會變成長期持有的股票，而原來長期持有的股票也可能會被沽出。
取 前 人 之 長
1998年5月，67歲的巴菲特在華盛頓大學商學院與學生對話時說：“成功就是獲得了你想得到的東西，而幸福就是追求你想得到的東西。當你們走出校門時，我建議你們去為敬仰的人做事，這樣你將來就會像他們一樣。”這段話可以說是他自己的切身體會。
巴菲特在內布拉斯加州大學讀書時，讀到了格雷厄姆所著的《聰明的投資者》一書，非常推崇。師從格雷厄姆成為他的最大願望。大學一畢業，他便來到紐約，進入格雷厄姆任教的哥倫比亞大學商學院，向格雷厄姆求教。
格雷厄姆深諳投資理論的精髓，強調對一係列企業實質投資價值了解的重要性。他告訴巴菲特，投資者的注意力不要老是放在行情顯示屏幕上，而應放到發行股票的公司那裏。投資者應該了解的是公司的盈利情況、資產負債情況、公司的未來發展前景等，隻有通過上述分析，才能發現或計算出一隻股票存在的真正價值。他認為市場不可能在任何時候都能對股票的真正價值作出合理的估價，投資者之所以能夠在股票市場上獲利，關鍵在於他們發現並買進了低於其真正價值的股票。當市場最終發現其投資價值後，這隻股票的價格也就會上升。
格雷厄姆“嚴禁損失”的投資哲學，便成了日後巴菲特奉行的圭臬。巴菲特進而將其概括為兩條法則：第一條是不許失敗，第二條是永遠記住第一條法則。
格雷厄姆的研究領域以分析公司資料和年報見長，但對企業的類型和特質卻很少關心。費合爾的方法學彌補了這一不足，他主張投資於成長率高於平均水準、利潤相對成長以及擁有卓越管理階層的企業，應盡可能地獲取企業的第一手資訊。
巴菲特的高明之處在於他吸收了格雷厄姆和費合爾的理論精髓，而不是僅僅停留在老師的理論上，而且將其發揚光大。他認為要想進行成功的投資，就必須了解準備投資的對象的基本情況。他常說：“股票市場就像上帝一樣，它隻幫助那些自助者。對於那些連自己在做什麼都不知道的人，股市是不會原諒他的。”
建立自己的交易觀
巴菲特的交易觀包括了格雷厄姆的安全邊際與費合爾的基本麵深入研究。他遵循價值投資而非投機的理念，堅定地長期持有，加上其本人特有的忍耐力，從而成了一代投資大師。
巴菲特的交易觀主要包括如下。
1. 不被情緒所左右
長期以來，有效市場理論已被人們廣為接受，在人們心目中的地位可謂根深蒂固。巴菲特對此顯得不屑一顧。他說：“當人們貪婪或恐懼的時候，他們時常會以愚蠢的價格買進或賣出股票。”
2. 認識市場
投資者的心理有一個為市場出現不可避免的上下波動做好準備的過程。不僅要從理智上知道市場即將下挫，而且從心理上要鎮定自若，從容應對。巴菲特認為一個真正的投資家極少被迫出售其股票，而且在其他任何時候他都有對目前市場報價置之不理的理由。
3. 投資者如何能保護自己
可以肯定的一件事：當某事與金錢和投資相關時，人經常會判斷失誤。所以這時候需要理智，從理智的角度考慮哪些是真正控製股權的因素。利用這雙重分析來投資決策：首先考慮預期和概率；然後仔細評估心理因素的影響。
4. 選擇最值得投資的行業
真正決定投資成敗的是公司未來的表現：因為投資的業績是在未來確定的，所以行業的性質比管理人的素質更重要。觀察消費者動態：成功的投資者具有無以比擬的穩定心態，密切關注消費者市場動向。不做不熟的，不做不懂的，隻做簡單易懂、行業性質明確、有穩定收益、業績可以預期的股票。
巴菲特認為要投資股票市場，就要認識股票在投資理財中的優勢，這些優勢主要表現為：
（1）有可能獲得較高的風險投資收益。如果投資者選準了股票，並且能夠在市場的周期性低點買入，那麼，投資者就有可能獲得高額的投資收益。
（2）選擇有發展潛力的股票，可以獲得長期、穩定、高額的投資收益。當然，要獲得這樣的投資收益，其前提條件是：證券市場必須是健全的、規範的投資市場。雖然這個市場允許投機，但不應是一個完完全全的投機市場。
（3）操作簡便、套現容易。無論是大宗交易，還是小額交易，都無須以現金交割的方式完成，提高了交易的安全性。
充分認識風險
巴菲特說，股市中的風險無時不在。但是不要畏懼風險，畢竟它是可以防範和控製的。要應對風險，最需要做的就是認識風險、了解風險。總體來說，股票市場上存在著三類風險：
第一類是市場價格波動風險。無論是在成熟的股票市場，還是在新興的股票市場，股票價格都總在頻繁波動，這是股市的基本特征，不可避免。美國股市曾經遭遇“黑色星期一”，投資者這一天的損失就高達數千億美元。
第二類是上市公司經營風險。股票價格與上市公司的經營業績密切相關，而上市公司未來的經營狀況總有些不確定性。每年有許多上市公司因各種原因出現虧損，這些公司公布業績後，股票價格隨後就下跌。
第三類是政策風險。國家有關部門出台或調整一些直接與股市相關的法規、政策，對股市會產生影響，有時甚至是巨大的波動。有時候，相關部門出台一些經濟調整政策，雖然不是直接針對股票市場的，但也會對股票市場產生影響，如利率的調整、彙率體製改革、產業政策或區域發展政策的變化等。
巴菲特說：“投資的關鍵在於懂得怎樣自救。”而要有自救的能力，必須在開始的時候就考慮周全些、謹慎些，不要一下子把全部資金投入進去，手頭應經常留有數量較大的備用資金。巴菲特的經驗就是：“如果經濟狀況欠佳，那麼，第一步要減少投入，但不要收回資金。可以先投石問路。當重新投入時，一開始投入數量要小。”因為他認為，慎重總有好處，因為沒有誰一下子就能看清股市的真正走向。5分鍾前還在大幅上揚的股票，5分鍾後立即狂跌的事時常發生，根本無法一眼準確地斷定這種變化的轉折點。所以，在大規模投資之前，必須先試探一下，心裏有底後再逐漸加大投資。
巴菲特認為，慎重不是保守，更不是膽小，而是一種修養，一種策略，一種準備。魯莽與錯誤相伴，慎重與正確相隨。要減少投資損失，慎重投入總是對的。
不要指望投機暴富
巴菲特是一個投資天才，他有一種獨特的稟賦，這也是許多人無法學習到的。他對股票的態度可以歸結為耐心和熱愛。人們一直在琢磨怎麼樣才能盡快地致富，他們認為股市是產生神話的地方，夢想“一夜暴富”，抱著這樣心態入市的股民不在少數。從這個角度而言，巴菲特的投資理念和方法是與多數人的某些天性相悖的。他用一生的時間累積財富，認為自己並沒有一夜暴富的本領。想要在股市賺錢，必須做到心平氣和。你一定要明白自己現在有什麼，自己正在做什麼。如果追求的目標不切實際，希望自己所投資的股票一天一個漲停，一個月翻上幾番，到頭來不但賺不了錢，反而會導致不必要的損失。因為具有這種投資心態的人，在投資實踐上很難做到理性的投資。
暴富心理導致“貪心”。這些人買入股票後，一旦股價上漲，他們對股價的期望也隨之水漲船高，漲了1元想2元，到了2元盼4元。對上市公司股價上漲期望“泡沫”的不斷滋生、膨脹，會使相當一部分投資者或是成了高位追漲的犧牲品，或是錯過了寶貴的賣出時機。同樣，股價下跌，一些人總希望產生反彈，一旦市場果真反彈，不切實際的主觀幻想會重新湧現，“估計還會再漲吧！”“是不是牛市又來臨了呢？”抱著這種想法自然不願平倉出場，最後，等待股價兩次下跌後才在恐懼心理的作用下被迫割肉出局。
暴富心理導致性情浮躁。由於買入股票後，希望股價出現大漲，一旦事與願違，股價不漲反降，即使是一個小幅度的回檔，也會心神不寧、焦急萬分，無奈之際，常常是慌不擇路，倉皇出逃。如此沒有耐心，輕率決策，頻繁進出，隻能給券商“打工”，根本賺不到錢。
暴富心理導致“賭博”。這在投資上的一個重要表現就是在大盤或個股的走勢還不明朗，或在企業基本麵的變化尚未明顯改觀之前，僅憑借自己的猜測，就輕易買進或賣出，企圖靠碰碰運氣發上一筆。投資者若抱著賭博心理而進入股市買賣股票，無疑是走向失敗的開始。在股票市場行情不斷下跌中，遭受慘重損失的往往都是這種人。因為這種人在股市中獲利後，多半會被勝利衝昏了頭腦，像賭棍一樣不斷加注，直到輸光為止，而在股市中失利後，他們往往又會不惜背水一戰，把身家全部投入，孤注一擲。結果，往往是股價一天天下跌，眼看著自己的錢一天天減少，損失慘重。
摒棄外界幹擾
巴菲特很少關注經濟消息，他說：“即使是美聯儲主席悄悄地告訴我今後兩年的經濟政策，那也不會改變我的投資策略。”此話足見巴菲特在股票投資時對經濟信息的漠視程度。
1989年，投資大師彼得?林奇應邀訪問巴菲特在奧馬哈城的總部時，發現在巴菲特的辦公總部裏竟沒有一台股票行情機，也沒有一台能查閱信息的計算機，彼得?林奇對巴菲特投資股市卻真正遠離股市行情的做法感到十分驚訝。
巴菲特的這些做法令廣大投資者難以理解，然而，在40多年的投資活動中，盡管巴菲特對經濟信息十分漠視，也不理會股市行情的變化，但他的投資收益率依然比誰都高。對此，巴菲特曾經解釋說：“正如誰也沒有辦法準確預測經濟的趨勢一樣，也沒有人能夠預測股市的走勢，投資者若對經濟狀況和股市走勢先做預測，然後再去購買符合這種預測的股票，便是愚蠢的做法，因為此時的投資者隻有對經濟和股市行情的猜測碰巧正確時才會有較好的收益。”因此，巴菲特喜歡購買那些盈利能力不受經濟變化影響的公司的股票。巴菲特的投資曆程證明，他所長線投資的公司，都是一些在不同的經濟環境下皆能獲利的公司，既然持有這樣優秀的公司的股票，又何必每天都去關注股市行情的變化和經濟消息呢？
巴菲特認為市場上流傳的分散投資或者多元化投資是人們為了掩飾自己的愚蠢所采取的行為。在這一點上，巴菲特的老師格雷厄姆的觀點與此正相反，他要求投資組合中必須有上百種股票，目的是為了預防某些企業或股票不獲利的可能性發生。巴菲特曾經一度采納了格雷厄姆的觀點，但他後來發現，這種投資方式常常令人左支右絀，照顧不過來，於是他轉向了費合爾和芒格的理論。費合爾認為，投資者為了防範風險，而將雞蛋分散在許多籃子裏，結果是許多籃子裏裝的全是破雞蛋。因為精力有限照顧不周，導致雞蛋被打破。所以多元化的投資理論並不適用。
之後，巴菲特就開始了自己的集中投資戰略。他領導的伯克希爾公司，其投資被配置在上市公司股票、未上市經營公司的控製性私人資本、債券、商品、外彙等多種資產上。盡管巴菲特將約84％的上市公司股票投資配置集中在約10隻股票上，但是全部約30隻股票的投資組合價值隻占全部投資組合的30％左右。在投資行業的選擇上，巴菲特往往是選擇一些資源壟斷性行業進行投資。從巴菲特的投資構成來看，道路、橋梁、煤炭、電力等資源壟斷企業占了相當大的份額。如巴菲特2001年上半年大量吃進中石油股票就是這種投資戰略的充分體現。
從表麵上看，集中投資的戰略似乎違背了多樣化投資分散風險的一般性認識。不過，巴菲特對投資者提出了這樣的忠告：“成功的投資者有時需要有所不為。”他認為，“不要把所有雞蛋放在同一個籃子裏”的投資理論是錯誤的。對於分散投資，他說：“分散投資是無知者的自我保護法，對於那些明白自己在幹什麼的人來說，分散投資是沒什麼意義的。”
關於集中投資，巴菲特認為：當遇到比較好的市場機會時，唯一理智的做法是大舉投資或集中投資。一個人一生中真正值得投資的股票也就四五隻，一旦發現了，就要集中資金大量買入。手中的股票控製在5隻以內，還便於跟蹤。如果投資者的組合太過分散，這樣反而會分身無暇，弄巧成拙。