內部職工股：有人歡喜有人愁
由於1996年以來是股市擴容的高峰期，因此在3年以後即1999年又出現了內部職工股上市的高峰期。
與西方國家股份公司的產生過程不同的是，中國股份公司及其職工持股製度的產生，有著自己獨特的曆史背景和發展道路。中國股份公司的建立，是從對計劃經濟體製下的全民所有製和集體所有製企業的改造開始的。企業股份製改造起始於1984年，其目的主要在於轉換企業經營機製、籌集資本金和增強企業凝聚力。這種改造正是從由本企業職工個人購買本企業股票，或者以其他形式持有本企業股票開始的。可見，中國企業的職工持股是與股份公司同時誕生的。
上市公司內部職工股主要有三種形式：（1）社會募集設立的上市公司在新股發行時，按占流通股本10%的比例向職工配售內部職工股，它們在本次發行新股上市之日起滿6個月後流通。（2）一些曆史遺留問題公司（主要是定向募集股份公司）的內部職工股情況較複雜，在新股發行安排中，其內部職工股獲得發行額度的，經審查通過後隨新股一起上市流通。（3）沒有發行額度的，從新股發行之日起滿3年後方可上市流通。
上市公司內部職工股數量巨大。深滬兩市自1994年以來，共發行內部職工股86.6421億股，占深滬兩市已發行總股本的3.72%；已上市內部職工股32.4346億股，占滬深兩市上市流通股本總額的4.42%；另有52.1895億股內部職工股已發行但未上市，占深滬兩市已發行股本總額的2.24%。已上市內部職工股的上市公司共433家，占深滬兩市上市公司總數的51.24%。從這433家內部職工股各項數據的平均值來看，除去拆細前發行的高價內部職工股外，其餘內部職工股平均發行價為4.67元/股，而社會公眾股的平均發行價為5.24元/股，高於內部職工股12.26%。絕大多數公司發行的內部職工股上市後均因有不同程度的溢價而有較大的獲利空間。如東方電子職工股持有者便大都成為坐擁數十萬元資產的大富翁。
東方電子成立於1994年，1996年12月公開發行了1030萬股A股流通股，發行價為每股7.88元，當時登記在案的內部職工股為3450萬股，其中690萬股內部職工股已於1997年1月隨A股一起上市，其餘2760萬股按照規定將於A股上市3年後上市。經過1997年5月21日的每10股送10股、1998年9月25日的每10股送8股、1999年3月10日的10配3股、1999年10月8日的每10股送10股等幾次送配，當初的每股擴張為目前的8.4股，內部職工股總數達到23247萬股，按1999年12月份每股18元左右的股價計算，總市值約為42億元。按照東方電子1998年年報披露，其內部職工股股東為5444戶（據此可估算，當年人均購買職工股為500股），則人均持股4.27萬股，人均持股市值高達77萬多元。那麼，職工人均持股成本是多少呢？據悉，東方電子內部職工股的原始成本價隻有1.60元，經過3次送配後，其目前的每股成本約為0.90元，4.27萬股的總成本為3.84萬元。這就是說，當年的500股職工股，如能按現時市價賣出，可獲利74萬元之巨！
這種利用本公司發行股票而賦予職工特權的做法顯然是不合理的。為此，1998年12月證監會下發《關於停止發行公司職工股的通知》，決定自1998年11月25日起，股份有限公司公開發行股票一律不得發行公司職工股，消除了發行內部職工股帶來的有關弊端。
職工股發行停止了，以前發行的還得作為“曆史遺留問題”解決，這種解決顯然也要二級市場付出一定的代價。職工股高密度上市對大盤的壓力主要源於其增加了對盤中資金的需求，造成資金階段性供給緊張。在三年後，職工股終於可以上市了，一般來說職工都會在較短時間內套現籌碼，那怕大盤處於相對較低的位置。如銅城集團職工股上市當日成交量急增至187萬股，相對於平時不足10萬的日成交量放大了10多倍，股價日跌幅高達9%；襄陽軸承在職工股上市當日也是跳空低開，成交量急劇放大至373萬股；大連友誼、山推股份、東方電子等無一不如此。職工股上市套現對盤中存量資金提出了更高的需求，造成階段性資金供給緊張。從1999年下半年來，職工股上市密度較高，對資金需求量持續趨旺。
從中國證券報數據庫公布的“1999年上市職工股及市場表現一覽”中我們注意到，截至1999年12月28日，1999年上市的職工股為29.2611億股。而1999年底2000年初的2個月內，就有32家上市公司的職工股上市流通，流通市值達120多億元，這對整個市場的資金麵無疑帶來了相當大的壓力。
我國的股票市場存在那麼多不規範的問題。非流通股占了80%，這是任何國家股市都不存在的現象，也是極其不規範的現象。不解決這些“曆史遺留問題”不行，完全解決又壓力太大，這就是中國股市的為難之處。看來，既是中國的股民，就得適應中國的國情，要有麵對這許許多多“曆史遺留問題”的心理準備。我們期望的是，中國的股市以後能走上規範化、法製化的道路，不要再製造這些讓人頭痛的“曆史遺留問題”了。
三、誰來嗬護中國股市？
穩步擴容：手心手背都是肉
股市作為一個籌資場所和投資場所，擴容是其中的一項基本內容，尤其是中國股市還承擔著為國有企業募集發展資金的重任，因此，穩步擴容仍是今後一段時間的市場基調。
國務院發展研究中心的一份研究報告指出，要使國有企業在市場上平等競爭，最基本的條件是國家至少投入2～2.5萬億元人民幣。這樣巨額的資金需求，依靠企業本身的積累或國家的財力顯然難以滿足。因此，黨的十五屆四中全會指出：要提高直接融資比重，符合股票上市條件的國有企業，可通過境內外資本市場籌集資本金，並適當提高公眾流通股的比重。選擇一些信譽好，發展潛力大的國有控股上市公司，在不影響國家控股的前提下，適當減持部分國有股。可以看出，提高直接融資的比重是中國股市一段時期內的大趨勢。
但是，擴容也必須穩步和適度。擴容速度過快，規模過大，既不利於股市籌資功能的充分發揮，也不利於投資效應的有效體現。目前股市擴容是五路大軍並進：一是發行新股，二是配股，三是隔三差五就上市流通的內部職工股，四是轉配股陸續登台，五是國有股減持逐漸實施。在沒有實力強大的機構入市，新基金吸納的又多為市場內資金的情況下，僅靠已有投資者增加投資，顯然難以消化傾盆大雨式的擴容浪潮。竭澤而漁，是最愚蠢的作法。中國郵市的教訓就很值得中國股市認真汲取。
中國郵市曾經一度火爆，但近3年來卻一蹶不振，寒氣逼人。郵資票品交投清淡，市價大跌，麵值147.10元的1998年紀特郵票在郵市上隻叫到102元也鮮有成交；17套1999年新郵竟有15套（“馬鹿”小版張和“九龍璧”M除外）打折，市價比麵值少了許多。低迷的郵市使新郵發行也困難重重。
造成這一切的原因，也是由於郵市擴容量過大、速度過快。1997年起，管理層錯誤地估計了郵市形勢，過高地估計了郵人的郵票需求和市場吸納能力，一味地加大郵票發行量，紀特郵票印量成了決堤的洪水，失出控製，超量擴容，把未來3至5年甚至更長時間內的增量一次擴展到位。1997年郵票平均發行量為3071萬套，較1996年增長24%，1998年較1997年又增長11%，達到3404萬套。郵票麵值也像吃了“×快長”一樣，長個不停。1997年紀特郵票全年麵值為120.70元，較1996年增長57%，1998年又比1997年增長21%，達到創紀錄的147.10元，1999年又創新高，達到173.50元，較1998年增長18%。無庸諱言，近幾年來，紀特郵票被運作成脫離郵政通信功能的純商業發行，不擇手段地向癡迷的集郵者“圈錢”。實現集郵收入的超常規增長，幾乎成了發行紀特郵票的惟一目的。1996年全國集郵總收入為23億元，1997年為69億元，1998年80億元。而同期國民經濟年均增長率為一位數，城鄉居民收入也處於低速增長或負增長。
郵票“注水”，受益的隻是各級集郵公司，苦不堪言的則是廣大中小郵票投資戶和依法經營的郵商，他們用血汗錢換來的郵票總是隻有“三賠”的份兒——賠本、賠息、賠精力。沒有建議權更沒有決策權的郵票投資者，也隻有采取用腳投票的方式，進行無奈的抗議。在此情況下，郵票市價大跌，郵市持續低迷，也就不足為怪了。
幸好，在郵市持續超前擴容，付出了郵市持續低迷不振、郵市人氣渙散、新郵寬幅打折、新郵預訂劇減等種種代價後，管理層終於開始有所醒悟，下狠心在發行量上動大刀子削減，郵票發行也開始“計劃生育”了。2000年紀特郵票發行量便大幅削減，即在較1998年削減20%的基礎上，再縮減40%，調整到1996年的水平。在郵票大幅減量的同時，還實行減套減值（麵值）發行。全年計劃發行20套，比1999年略少，全年麵值為135元，較1999年減少38.5元，降幅為22%。
郵市發行的改革，無疑對郵人是一個福音。中國股市的擴容是否也應該量力而行，適可而止呢？固然，企業需要通過股市籌資，但籌資不是股市的惟一功能，也不是企業上市的惟一目的。股市是企業籌資的地方，也是老百姓投資的場所，不能為了企業永無止境的籌資圈錢而犧牲老百姓的投資利益。要知道，股市絕對不是上市公司的提款機，什麼時候要錢花，就到股市來拿。況且，當一個資本市場喪失了投資效應後，其籌資功能也是不可能實現的。有一個故事似乎是說給市場的：從前有一隻九頭鳥，其中八個頭總能搶到美果吃，剩下一個總是吃不到，長此以往，吃不到美果的那個頭幹脆就去找毒果吃，結果九頭俱亡，這隻鳥也就一命嗚呼了。現在一些新股上市就跌破發行價，大量的配股被投資者放棄，這是否是股市裏的一種“九頭鳥現象”呢？