另外，商業銀行的投資渠道狹窄，投機性投資大大高於生產性投資。由於俄羅斯宏觀經濟形勢長期動蕩不定，大批企業麵臨虧損或破產，商業銀行不願進行中長期投資、融資活動，因此，俄大部分商業銀行的主要經營活動集中在投機交易和房地產投資等方麵，對產業部門投資甚少。一些商業銀行通過接收企業和政府機構的低息存款，然後把錢投入高收入的政府債券，很多銀行在1996年的債券收益達到100%以上。可是，1997年秋季，因為利率的猛漲造成債券價格的暴跌，使很多銀行喪失償還能力。
“軟赤字”造成“債務金字塔”
俄羅斯國債市場的發展是與不斷增加的財政赤字是有關係的。前麵提到，由於1992年全麵推開的“休克療法”把俄經濟推入了長期的“休克”狀態，財政赤字也是一年比一年多。開始的時候，央行是通過發行貨幣來彌補財政差額的。據統計，1995年之前俄羅斯約有80%的預算赤字是靠中央銀行透支來彌補的，這部分沒有商品保障的貨幣湧向市場後，隻能拉動物價水平的進一步上漲；使再貼現率和貸款率更高；使得企業的負擔更重。但隨著差額越來越大，再繼續發行貨幣就會造成通貨膨脹，這是一直實行緊縮性財政政策和貨幣政策的俄政府不願看到的，於是日益壯大的國債市場為俄解決這一問題提供了一個見效比較快的方案。
在蘇聯解體葉利欽剛上台的1991年年底，俄羅斯為了經濟體製的全麵轉製就開始了國債市場的建設，通過了《國家債務法》，俄羅斯中央銀行也進行了第一次國內債務的試驗性發行。但由於“休克療法”的全麵展開，國債市場建設進展速度比較慢，直到1993年5月18日在莫斯科外彙交易所才進行了第一次短期國債的發行（一級交易），隨後又開始了每周兩次的二級交易。當時具有國債交易資格的隻能是銀行和金融公司等金融機構，自然人隻有到了10月19日才有資格。從此之後，國有債券市場得到迅速發展，到1995年末國債市場規模達到了76.5萬億盧布。麵對巨額的財政赤字，俄政府發現單純利用大量發行紙幣的方式已經開始給國內經濟造成一定的泡沫了，這是葉利欽不願看到的。而這時，債券市場已經發展到一定規模，於是一向穩重、務實的切爾諾梅爾金總理提出了“軟赤字”政策，即把發行國債作為補償國家預算赤字的主要手段，政府不再向銀行透支，改為發行國債和對外貸款，彌補財政赤字。根據1995年通過的預算法規定，從1995年4月起，中央銀行不再象往年那樣向政府提供貸款（撥款），國家的預算赤字不能再由中央銀行撥款彌補，而要通過發行國內有價證券和舉借外債等辦法進行補償。
但是，政府為了能保證國債的順利發行，盡可能地彌補當年的財政赤字，發行的大都是收益比較高的短期債券。據測算，1992—1998年俄羅斯預算赤字總量達到1.3萬億盧布（1998年價），那麼，要通過發行債券來彌補這一巨大缺口，就導致了國債市場規模的急劇增大。如果在1994年隻有3%的預算赤字是靠發行國債來補償的，到1995年已經達到60%，1998年依靠短期國債補償的預算赤字已經達到80%。可以說，1999年以前的俄羅斯國債市場的核心主體是短期國債。
據統計，截止到1998年7月底，外債為1300億美元，內債為700億美元，內外債總額已高達2000億美元，占國內生產總值比重的43.5%。1998年預算中償舊債和補赤字加在一起，占國家開支的58%。據當時財長估算，當年至少需再借100~150億美元才能渡過難關。但是通過發行國債來彌補財政赤字的代價很大。隨著赤字數額的不斷增加，政府為了借新債還舊債，不得不不斷提高債券得收益率，到了1998年政府不得不采取“血本”籌資的辦法，把短期債券的收益率推高到50%~150%，再加上長期以來推出的其他類型的債券，致使1998年下半年需要支付的債務利息高達60~70億美元。商業銀行等金融機構麵對如此高的收益率，將大部分的自有資金由於購買國債，而不是轉貸給生產部門，阻礙了生產部門的正常發展，造成經濟的進一步萎縮。結果不斷向未來構建起高高的“債務金字塔”，不斷擴大金融風險，為了降低金融風險又不得不再提高債券收益率向全社會分攤金融風險，形成惡性循環。