卡拉貝爾：風險資產比想象中安全
專欄
作者：陳予燕
近期，裏弗圖埃斯研究機構（River Twice Research）和裏弗圖埃斯資本顧問公司的總裁紮卡裏·卡拉貝爾（Zachary Karabell）發表了有別於市場的觀點。大意是，高收益債券和新興市場債券等投資標的可能比許多投資者想像的要更安全。
如何看待市場風險？
我們生活在普遍重視風險的世界，尤其是在金融領域。先是世紀之交時出現的互聯網泡沫，隨後9·11事件爆發，市場急劇萎縮直至2002年10月，緊跟著便是五年前的金融危機造就的噩夢，如今仍然曆曆在目。經過近15年的洗禮，風險在金融市場中早已司空見慣。
但問題是，這種對風險的高度敏感有可能導致對資產的錯誤定價分析，最終難以達成最優的投資決策。
當前高收益債券（又稱“垃圾債券”）和新興市場債券的收益以及人們對它們的態度就是最好的例證。這兩種債券都被視為是帶有已知和未知缺陷的風險資產。國際貨幣基金（IMF）在4月的時候警告說，新興市場國家經濟增長放緩和利率上升等可能會給投資組合帶來負麵影響，很多投資者並未做好準備。2008年以後大量的資金湧入新興市場債券，現在760億美元的共同基金瞄準新興市場債券，而在2008年隻有120億美元。國際貨幣基金強調新興市場2013年一年就增發了3000億美元的企業債券，這被解讀是市場存在泡沫的跡象。
但果真如此嗎？現在到處都在談論市場泡沫，瞬間泡沫四起。回顧15年的動蕩，下跌比上漲更能觸動投資者的神經，這些直觀的討論往往更能引起投資者情感的共鳴，但並不一定正確。
無論是高收益債券，還是新興市場債券都被視為天生帶有風險的投資類別。它們至少帶有兩類風險，即更大的投資受損風險和波動風險。和大盤藍籌股如IBM或沃爾瑪（WMT），以及投資級債券（如標準普爾評級BBB級以上的債券）組合、美國國債相比，垃圾債券和新興市場債券被認為是高風險類資產。因此，放貸者往往能獲得高息回報，他們往往更容易受價格波動影響。
2013年6月，當時的美聯儲主席伯南克（Ben Bernanke）一暗示美聯儲將開始削減其債券購買計劃，新興市場債券就遭到瘋狂拋售，價格在幾周內下跌超過了10%。其原因不在於土耳其和巴西債券基本麵的突變，而在於市場的看法：資金在全球債券市場間大規模流動，完全是基於美聯儲政策的影響。令人擔憂的是，當美聯儲開始逐步退出量化寬鬆政策時，債券市場出現資金外逃和需求下跌的情況。
而2014年美聯儲仍在大幅削減其債券購買計劃，其月購買量減少近一半，有可能到2014年年底一直都處於下滑通道。與此同時，新興市場債券已經收複2013年6月的損失。自5月份以來，市場有所回升，不過，收益仍維持在低位。因此，市場把這些資產僅僅解讀為是美聯儲泡沫的衍生物是不恰當的。
當然，這也可能隻是暫時的。另一個對全球係統的衝擊或能證明市場對於風險的解釋是正確的。央行流動性泛濫引發了人們對金融資產的擔憂。這些憂慮不會完全消失，直到全球央行緊縮貨幣政策。但我們離結束這一政策的日子還很遙遠。6月5日，歐洲央行（ECB）宣布將采取一係列政策組合。事實上，在歐洲央行行長馬裏奧·德拉吉（Mario Draghi）的推動下，歐洲正在開始量化寬鬆政策。
加上安倍晉三在日本推行的寬鬆貨幣政策，當前世界的流動性已相當充裕。還有，主權財富基金的流動性也是相當充裕，遠超5萬億美元。如果你期待流動性緊縮的到來，可能要等很長時間。
事實上，高收益債券和新興市場債券目前有價有市，並未顯現太大風險。
依據對違約風險的界定，現在很多低評級債券隻是略高於“安全”債券的實際風險。過去三年，垃圾債（評信級別在標普BB級以下的債券或者穆迪Ba級以下公司發行的債券）的違約率也就比投資級債券高幾個百分點。除了2009年低評級債券違約率激增，超過了8%以外，其餘時期，所謂的“垃圾”債券違約率都不到5%，在過去的幾年違約率甚至要低於2.5%。而最低級債券，C級或C級以下，違約率較高。B級債券自2003年以來違約率低於1.5%。