第六章公司控製權市場監管體製的構建 第二節我國並購監管模式的發展路徑
一、我國並購監管政策的目標取向
發達國家並購監管政策的這種變化讓我們看到，在激烈的國際競爭中，國家競爭力已經成為各國製定並購監管政策的首要考慮因素。而作為發展中國家，我國改革開放30多年來，工業競爭力雖然有了很大的提高，但總體上看仍明顯低於發達國家，除了具有比較優勢的傳統產業等具有較高的國際競爭力外，資金、技術密集型產業的競爭力還是比較弱，快速提高國內企業的國際競爭力在中國加入世界貿易組織以後變得更加緊迫。當前，我國經濟發展到了轉變經濟發展方式和調整經濟結構的關鍵時期，在這種情況下，我國對待企業並購態度無疑是支持和鼓勵的。黨的十七大報告明確提出“大力推進經濟結構戰略性調整”和“從製度上更好發揮市場在資源配置中的基礎性作用”的戰略部署。2008年《國務院關於當前金融促進經濟發展的若幹意見》，明確要求支持有條件的企業利用資本市場開展兼並重組，促進上市公司行業整合和產業升級，減少審批環節，提升市場效率，不斷提高上市公司競爭力。2009年應對全球金融危機的十大重點行業振興規劃，工信部牽頭十一個部委共同製定並報請國務院擬發布的《關於促進企業兼並重組的意見》，對推進完善資本市場並購重組工作，進一步提出了具體的目標、任務和要求。簡單來說，上述規定確定了我國並購市場的主要功能是通過兼並重組，優化產業結構和資源配置，提升行業整體國際競爭力，這也無疑給我國並購監管指明了政策目標取向：以信息披露監管為中心，以提高透明度為主線，切實保護上市公司投資者、特別是中小投資者的利益；支持上市公司通過並購重組提高資產質量，促進產業振興和升級，不斷提高並購重組的質量和效率。
二、我國證券市場並購監管概述
（一）監管演變
自1993年深寶安通過二級市場舉牌收購延中實業拉開了我國上市公司並購序幕以來，我國上市公司的並購重組市場經曆了從無到有、從小到大的過程。上市公司並購重組為完善資本市場資源配置發揮了重要作用，為深化經濟體製改革，促進國民經濟結構和產業升級做出了重大貢獻。伴隨著並購重組的發展，證券監管部門對並購重組的監管也在摸索中不斷前進、發展、完善，期間主要曆經了以下幾個階段：
第一階段：《上市公司收購管理辦法》頒布前
在《上市公司收購管理辦法》頒布前，上市公司並購重組的主要依據有《證券法》、《股票發行與交易管理條例》和滬、深證券交易所發布的《股票上市規則》。1998年頒布的《證券法》規定，收購人持股達到法定比例以後必須采用特定方式收購，即持有被收購公司股份達到30%時，願意繼續收購的，應當采用要約收購的方式。該原則性規定成為上市公司並購的重要依據。
1998～2001年，豁免要約收購義務的數量每年保持在50起左右，在大量的案例中發現，以前的法規對於上市公司收購僅做出了原則性規定，沒有對監管工作提出具體的指導意見，缺乏可操作性；而且由於股權分置的原因，製約了要約收購的實施，導致存在大量收購行為不規範的情況。具體來說，出現的問題主要有：
1收購人通過間接持有上市公司股份來規避監管問題。《證券法》未對直接持有和間接持有的概念做出規定，對於間接持有上市公司股份達到30%的投資人是否負有要約收購義務的規定不明確。在實踐中發現，越來越多的收購人利用間接持有的方式，或控製上市公司控股股東的方式來控製上市公司，規避信息披露和要約收購義務，增加了市場不透明性和風險因素。
2“影子”股東以非持股方式實際控製上市公司來規避監管問題。當時市場上出現的問題是，規避信息披露義務和要約收購義務，收購人通過與上市公司股東的協議安排，獲得對上市公司的實際控製權，但不持有上市公司股份的情況。由於在實踐中很難認定實際控製人，而且當時的法規和規章沒有規定實際控製人的概念，監管難度很大。
3多個收購人通過一致行動來規避監管問題。為迅速完成對上市公司的舉牌收購或規避法定披露和要約義務，收購人通過協議或其他形式的安排，與關聯企業或非關聯企業或個人在收購中采取一致行動，控製上市公司的行為在收購中較為常見。在收購中，每個參與一致行動的收購人持有的股份比例，可能都達不到法定披露或要約要求，但合並計算則可以達到。這種情況給上市公司並購監管帶來較大的難度。
4收購人通過托管和質押獲得實際控製權來規避監管問題。在《上市公司收購管理辦法》頒布前，法律法規對於托管和質押行為的規定不明確，使監管部門對於收購人通過股份托管或股份質押形式獲得對上市公司實際控製權的問題難以進行有效監管，同時也容易使收購人規避披露和要約收購義務。需要指出的是，收購人在一次收購中往往同時使用間接持有、實際控製、一致行動、托管和質押等手段，監管難度會更大。
5外資通過間接收購上市公司股權來規避監管問題。外資收購上市公司的情況主要有三類：一是注冊在境外的外國企業法人收購境內上市公司股權；二是注冊在境外的中資機構收購境內上市公司股權；三是注冊在境內的外商獨資企業、中外合資企業收購境內上市公司股權。對外資收購問題，當時隻有《國務院辦公廳轉發國務院證券委員會關於暫停將上市公司國家股和法人股轉讓給外商請示的通知》有所規定，但也隻是禁止任何人直接或間接將上市公司國家股和法人股轉讓給外商，沒有具體措施。在實踐中發現，有部分外資法人通過間接持股方式已控製上市公司，如香港萬時紅先後控製株洲慶雲和北大車行；部分境外中資企業也在通過多種方式嚐試間接收購境內上市公司，如香港華潤收購深萬科事件等。
6上市公司控股股東通過違規行為損害上市公司和其他投資人利益的問題。個別收購人收購上市公司的動機不良。在成為控股股東後，即通過關聯交易或資金拆借行為占用上市公司巨額資金，再迅速轉讓持有的上市公司股份，以此逃避還款義務，損害上市公司和其他投資人利益。典型例子如四砂股份、猴王集團等。這主要是因為《上市公司收購管理辦法》和《證券法》出台以前，監管部門對上市公司股東行為的監管缺乏法律依據。
7利用司法部門裁決來規避監管的問題。實踐中出現了一些收購人利用司法裁決的強製性規避監管的情況。較為常見的情況是，收購人和大股東設局，約定大股東故意違約（拖欠收購人款項等），收購人通過司法裁決，將大股東持有的上市公司30%以上股份強製過戶至自己名下，從而避免披露和履行要約收購義務。
8上市公司股東擅自拍賣股份或公開征集收購人問題。股東通過拍賣公司拍賣持有的上市公司法人股，使股份交易脫離了證券交易場所，離開了交易所監控，容易出現形成場外交易市場的苗頭，不利於市場穩定。公司征集收購人也存在同樣問題。
鑒於上市公司控製權市場中存在的以上問題，亟須在《證券法》的立法精神下，出台專門規章規範相關投資者的行為。
第二階段：2002年9月28日，中國證監會發布《上市公司收購管理辦法》和《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》
隨著上市公司並購重組市場的發展，完善健全上市公司並購重組法規成為監管部門的工作重心。根據《公司法》、《證券法》等法律法規的規定，證監會於2002年發布了《上市公司收購管理辦法》（證監會令第10號）及《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》（證監會令第11號），這是證監會首次以部門規章的形式規範上市公司並購活動，成為上市公司並購重組法製建設的裏程碑。
鑒於存在上述各種問題，《上市公司收購管理辦法》在最大限度內對上市公司控製權市場中存在的這些突出問題進行規範，規範的核心目的是通過規範和調整監管部門、中介機構、股東和收購人等各方當事人在上市公司收購中的關係，建立市場化的監管機製。製度設計的目的具體體現在以下幾個方麵：