消費的狀況可能沒有看起來那麼糟糕。一季度社會消費品零售總額同比增長10.6%，比2014年四季度的11.7%和2014年的12%明顯下降，但這是名義的增長。如果剔除價格後，一季度實際的消費增速為10.8%，與2014年全年增速大致持平。
實際上，一季度政策的力度比過去明顯加大，不論是從降準、降息等初始工具看，還是從基建投資和新增信貸這些直接反映到經濟增長的指標看，都是如此。
一季度基建投資同比增長22.8%，是2014年二季度以來的最高水平。基建是政府工作報告中就定下來的主要穩增長的發力點。一季度新增貸款3.67萬億元，同比增長21.8%，雖然比2014年四季度30%的增長有所下降，但也是過去一年來少有的高增速。
政策需要持續發力
為什麼政策力度在加大，卻仍然未能止住經濟下滑的勢頭呢？
首先，政策作用的時間太短。政策真正的放鬆是2014年四季度才開始，貨幣政策上已經兩次降息，並下調了一次存款準備金率。而貨幣政策要發揮效果需要一個較長的傳導過程，它通過影響市場的利率水平，最終達到刺激的效果。所以，貨幣政策從操作到發揮最終的效果往往需要一定的時間，如今操作時間還過短，效果未能充分發揮。比如金融危機時期，美聯儲實施了好幾年極度寬鬆的政策，經濟才慢慢得到恢複。
其次，政策放鬆的力度還遠遠不夠。政策放鬆的程度多少合適，取決於經濟下行的壓力有多大。如今的經濟顯然處於深度調整的時期，經濟增速下降是一個長期的過程，經濟所處的狀況已經比2008年金融危機期間更為糟糕，這無疑需要更大力度的刺激。
央行在貨幣政策操作上可能存在一個誤區，就是緊緊盯住銀行間市場利率。自從“錢荒”以來，央行對銀行間利率的控製已經非常得心應手，但這不是刺激的關鍵，刺激最重要的是要降低中長期的利率水平，隻有這樣私人投資才會被激活。
從5年期的國債利率看，目前仍然維持在3.5%的較高水平。雖然比2014年初已經低了近1個百分點，但如果考慮到通脹在以更快的速度下降，實際的利率水平這一年來不僅沒有下降，反而上升了。
從中美利差的比較也可以看到，從2008年以來，中美5年期國債利率的利差是在不斷擴大的。在2008年和2009年的大部分時間裏，中美利差大致在0.5%以內，到2013年這一利差一度擴大至3%。這充分說明，相對於美國，中國的融資成本在不斷增加，這不僅會加大地方債務償債的壓力，也是企業融資難的一個直接體現。
所以，我們建議政策該出手時就要出手。在貨幣政策上，央行應該繼續加大降息和降準的力度，降準降息的頻率可以更快一些，直到中長期利率水平有明顯的下降為止。基建投資的力度可以更大一些，不排除把未來的一些項目提前實施。另外，加快債務置換的實施，盡早使地方政府和銀行從沉重的地方債務負擔中解脫出來，這有利於實施更為積極的財政政策。